序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過(guò)程，我們?yōu)槟扑]十篇投資基金的方式范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來(lái)更深刻的閱讀感受。

篇（1）

二、私募股權(quán)投資基金退出的內(nèi)涵及作用

私募股權(quán)投資的退出是當(dāng)私人股本基金所投資企業(yè)發(fā)展到一定階段，投資者押注正確的時(shí)機(jī)將投資資本退出投資企業(yè)，通過(guò)企業(yè)首次公開(kāi)發(fā)行（IPO），并購(gòu)、股票回購(gòu)、破產(chǎn)清算的這四個(gè)方面在資本市場(chǎng)，私募股權(quán)投資退出企業(yè)，資本利得或損失最小，實(shí)現(xiàn)了私人股本基金的一個(gè)完整的循環(huán)流通。私募股權(quán)基金的退出環(huán)節(jié)在整個(gè)基金的投資過(guò)程中意義重大。其重要性在于：首先，退出是判斷前期投資成敗的重要標(biāo)準(zhǔn)。選擇合適的退出方式來(lái)實(shí)現(xiàn)資本增值，通過(guò)變現(xiàn)價(jià)格的高低來(lái)衡量前期投資的成功與否。其次，退出是變現(xiàn)投資價(jià)值最終途徑。再者，退出實(shí)現(xiàn)了投資基金的循環(huán)。最后，退出是控制風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)和收益是相匹配的，由于目標(biāo)企業(yè)一般還未成熟，發(fā)展過(guò)程中存在較大波動(dòng)性，良好的退出機(jī)制是在可承受風(fēng)險(xiǎn)的范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)最大收益或者最小損失的重要保障。

三、私募股權(quán)投資基金的退出方式及各自的優(yōu)缺點(diǎn)

（一）首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）。首次公開(kāi)發(fā)行是指公司以融資為目的，首次向非特定社會(huì)對(duì)象公開(kāi)發(fā)行股票的行為。它是退出行為的第一個(gè)階段，第二個(gè)階段是公開(kāi)上市。一家企業(yè)如果要上市，首先需證券公司進(jìn)行保薦以通過(guò)證監(jiān)會(huì)的審核，再經(jīng)過(guò)一系列的路演、詢(xún)價(jià)等程序，才能首次公開(kāi)發(fā)行股票。股票發(fā)行成功后，企業(yè)才能申請(qǐng)本企業(yè)的股票到證券交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)掛牌交易，這才是首次公開(kāi)上市。

IPO退出方式的優(yōu)點(diǎn)：第一，能夠讓投資者獲得較高的收益回報(bào)。對(duì)于PE的投資方來(lái)說(shuō)，通過(guò)IPO退出能使其獲得較其他方式更為可觀的收益，一般可達(dá)投資金額的幾倍甚至幾十倍。第二，是實(shí)現(xiàn)投資者和企業(yè)自身利益最大化的途徑。在投資者獲得較高的收益回報(bào)時(shí)，企業(yè)自身也會(huì)因股市較高的市盈率而大幅增值，知名度提升，經(jīng)過(guò)IPO后，企業(yè)經(jīng)歷股改、完善治理結(jié)構(gòu)、清理不良資產(chǎn)等過(guò)程，都為企業(yè)建立了良好的內(nèi)部發(fā)展環(huán)境。第三，能夠提升私募股權(quán)基金的知名度。被投資企業(yè)IPO的成功，提升了目標(biāo)企業(yè)的知名度的同時(shí)也提升了PE的知名度。

IPO退出方式的缺點(diǎn)：第一，IPO退出的成本高。在退出的過(guò)程中PE可能錯(cuò)過(guò)較好的投資機(jī)會(huì)。第二，IPO退出的門(mén)檻較高。證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)公開(kāi)發(fā)行股票由經(jīng)營(yíng)期限、盈利能力、財(cái)務(wù)狀況等的要求。第三，企業(yè)上市后要定期進(jìn)行信息披露。信息披露的信息包括公司的商業(yè)機(jī)密，可能會(huì)增加競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手對(duì)自己的了解，將自己陷入被動(dòng)，其次信息披露的成本比較高。第四，IPO退出容易受到國(guó)家政策和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于繁榮期時(shí)，IPO退出比較容易，反之，成功率較低。第五，我國(guó)股市尚不穩(wěn)定，股價(jià)波動(dòng)較大，且當(dāng)股票市場(chǎng)情形不好時(shí)，以IPO方式退出便難以獲得高額回報(bào)，甚至還會(huì)加大退出風(fēng)險(xiǎn)。

（二）兼并與收購(gòu)。兼并與收購(gòu)合稱(chēng)并購(gòu)。兼并是指被投資企業(yè)被其他實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)合并，組成新的公司。收購(gòu)是指私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)將股份轉(zhuǎn)讓給其他實(shí)力較強(qiáng)企業(yè)，這些企業(yè)通過(guò)收購(gòu)股份達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的。當(dāng)被投資企業(yè)無(wú)法達(dá)到上市要求或投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為企業(yè)未來(lái)發(fā)展?jié)摿Σ淮髸r(shí)，投資機(jī)構(gòu)傾向于通過(guò)兼并與收購(gòu)的方式退出資本。

下面分析以下并購(gòu)?fù)顺龅膬?yōu)缺點(diǎn)：

并購(gòu)?fù)顺鰞?yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)

1并購(gòu)?fù)顺鲋芷谳^短，時(shí)間成本和機(jī)會(huì)成本小，程序較IPO來(lái)說(shuō)較簡(jiǎn)單，且操作起來(lái)更高效、靈活。企業(yè)管理層為了自身的利益可能對(duì)并購(gòu)持反對(duì)意見(jiàn)。

2并購(gòu)?fù)顺瞿芤淮涡酝耆顺?，退出回?bào)明確。IPO的退出要等待解禁期，即使過(guò)了解禁期也可能分批退出。有實(shí)力的買(mǎi)家不多。導(dǎo)致企業(yè)不易找到并購(gòu)者或者對(duì)買(mǎi)家的出價(jià)不滿(mǎn)意。

3費(fèi)用較低。相對(duì)于IPO，并購(gòu)?fù)顺霾恍枰鲜羞^(guò)程及上市發(fā)行后信息披露的費(fèi)用。企業(yè)的價(jià)值可能被低估。

（三）股份回購(gòu)。股份回購(gòu)?fù)顺鍪侵腹尽⒐竟芾韺踊蚬镜膯T工用現(xiàn)金或是用債券換股權(quán)的方式，按一定的程序和約定的價(jià)格將公司的股份購(gòu)回，從而使私募股權(quán)基金退出的方式。股份回購(gòu)包括管理層回購(gòu)、公司回購(gòu)、股東回購(gòu)、員工回購(gòu)。股權(quán)回購(gòu)較以上兩種退出方式較少用到。

股份回購(gòu)?fù)顺龅膬?yōu)點(diǎn)：控制權(quán)掌握在公司的手中，方便決策的制定和公司的前途發(fā)展；操作過(guò)程簡(jiǎn)單，因?yàn)楣煞莼刭?gòu)是公司內(nèi)部的控制權(quán)和產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移。

股份回購(gòu)?fù)顺龅娜秉c(diǎn)：收益率較低，股份回購(gòu)是一種備用的退出方式，當(dāng)企業(yè)既不能滿(mǎn)足IPO的條件又不能滿(mǎn)足并購(gòu)?fù)顺龅臈l件時(shí)，為了保障資金安全和避免錯(cuò)過(guò)一些潛在的投資機(jī)會(huì)才會(huì)選擇。

（四）破產(chǎn)清算。清算是私募股權(quán)投資失敗后的退出選擇。當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)重大問(wèn)題沒(méi)有繼續(xù)發(fā)展空間，抑或持續(xù)經(jīng)營(yíng)會(huì)帶來(lái)更大損失，其他投資者和企業(yè)管理層、原有股東等內(nèi)部人員也不愿意接手時(shí)，只有果斷對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行清算，才能及時(shí)收回資本，避免損失擴(kuò)大。并且一旦決定清算，PE公司想收回投資成本很難，甚至基金公司會(huì)遭受全部損失。通過(guò)清算方式退出，往往意味著投資的失敗，可能會(huì)引起外界對(duì)該私募基金投資能力及市場(chǎng)判斷力的質(zhì)疑。

四、探索適合我國(guó)私募股權(quán)投資基金的退出方式

既然退出如此重要，私募股權(quán)投資公司就應(yīng)該不斷探索適合自己的退出方式，基于此，私募股權(quán)投資公司應(yīng)該做到以下幾點(diǎn)：

（一）在投資之初，就要高度重視退出主動(dòng)權(quán)的把握。很多公司投資太盲目，沒(méi)有欣賞進(jìn)入和退出之間的平衡，投資規(guī)模時(shí)，很難找到合適的退出策略，導(dǎo)致投資項(xiàng)目失敗。因此，在投資之初就要與被投資企業(yè)在合約明確規(guī)定退出方式的選擇權(quán)問(wèn)題。

篇（2）

證券投資基金簡(jiǎn)稱(chēng)基金，基金發(fā)源于英國(guó)，興盛于美國(guó)，現(xiàn)已成為金融市場(chǎng)不可缺少的一種證券投資工具?；鸢凑者\(yùn)作方式不同，分為開(kāi)放式基金和封閉式基金。中國(guó)基金業(yè)相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家而言起步較晚，但是發(fā)展卻較為猛烈。1998年3月，兩只封閉式基金：基金開(kāi)元和基金金泰拉開(kāi)了中國(guó)證券投資基金試點(diǎn)的序幕，2010年9月隨著中國(guó)第一只開(kāi)放式基金華安創(chuàng)新的誕生，封閉式基金逐漸被開(kāi)放式基金代替。世界基金業(yè)發(fā)展的歷史就是一部從封閉式基金走向開(kāi)放式基金的歷史，開(kāi)放式基金越來(lái)越成為基金中的主流。

目前，開(kāi)放式基金已成為國(guó)際基金市場(chǎng)的主流品種，美國(guó)、英國(guó)、香港和臺(tái)灣的基金市場(chǎng)均有90%以上是開(kāi)放式基金。截至2010年12月初，中國(guó)開(kāi)放式基金已達(dá)到586只。開(kāi)放式基金可謂琳瑯滿(mǎn)目，基金投資者如何投資開(kāi)放式基金，如何利用開(kāi)放式基金這一投資工具獲得收益？已是我們不得不思考的問(wèn)題。

一、正確認(rèn)識(shí)開(kāi)放式基金

基金是一種證券投資工具，反映的是一種信托關(guān)系，他有別于股票、債券，是一種間接的證券投資方式。投資者是通過(guò)購(gòu)買(mǎi)基金單位而間接投資于證券市場(chǎng)。開(kāi)放式基金是指基金發(fā)行總額不固定，基金單位總數(shù)隨時(shí)增減，投資者可以按照基金的報(bào)價(jià)在國(guó)家規(guī)定的營(yíng)業(yè)場(chǎng)所申購(gòu)或者贖回基金單位的一種基金。其具有以下特點(diǎn)：

1．專(zhuān)業(yè)管理，提高收益?；鹂堪l(fā)行基金單位，將眾多投資者的資金集中起來(lái)進(jìn)行共同投資，資金規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。避免了單個(gè)投資者因資金有限、交易量小而產(chǎn)生交易成本較高的問(wèn)題?；鸸疽簿褪腔鸸芾砣?，配備了大量的投資專(zhuān)家，由投資專(zhuān)家來(lái)運(yùn)作、管理，并專(zhuān)門(mén)投資于證券市場(chǎng)。他們不僅掌握了廣博的投資分析和投資組合理論知識(shí)，而且在投資領(lǐng)域也積累了豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，能夠正確把握市場(chǎng)脈搏，提高投資收益率。

2．組合投資，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。法律規(guī)定，基金必須通過(guò)投資組合，達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，以保證投資人相對(duì)穩(wěn)定的收益。證券投資基金通過(guò)匯集眾多中小投資者的小額資金，形成雄厚的資金實(shí)力?？梢酝瑫r(shí)把投資者的資金分散投資于各種股票，使某些股票跌價(jià)造成的損失可以用其他股票漲價(jià)的盈利來(lái)彌補(bǔ)，分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。

3．利益共享，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。基金投資者是基金的所有者，基金投資收益扣除相關(guān)費(fèi)用后的盈余，按照各個(gè)投資者所持份額比例進(jìn)行分配。收益大家一起分享，損失大家共同承擔(dān)。開(kāi)放式基金與封閉式基金相比，開(kāi)放式基金具有發(fā)行數(shù)量沒(méi)有限制、買(mǎi)賣(mài)價(jià)格以資產(chǎn)凈值為準(zhǔn)、在柜臺(tái)上買(mǎi)賣(mài)和風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小等特點(diǎn)，特別適合于中小投資者進(jìn)行投資。在中國(guó)，每份基金單位面值為人民幣1元?；鹱畹屯顿Y額一般較低，投資者可以根據(jù)自己的財(cái)力，多買(mǎi)或少買(mǎi)基金單位，從而解決了中小投資者“錢(qián)不多、入市難”的問(wèn)題。對(duì)開(kāi)放式基金而言，投資者既可以向基金管理人直接申購(gòu)或贖回基金，也可以通過(guò)證券公司等銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)申購(gòu)或贖回，或委托投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)代為買(mǎi)賣(mài)。 正是因?yàn)檫@些方便因素，開(kāi)放式基金受到了廣大投資者的青睞。

二、開(kāi)放式基金投資失誤的原因

為什么投資者抱著共同的夢(mèng)想，結(jié)果有人賺錢(qián)，有人賠本。即使投資同樣的基金，照樣“有人歡喜有人憂(yōu)”。仔細(xì)分析，發(fā)現(xiàn)有以下原因：

1.選擇基金公司失誤?；鸸緦?duì)基金的管理，依靠公司投研團(tuán)隊(duì)的操作，主要由基金經(jīng)理和幫基金經(jīng)理收集信息、搞研究、打下手的人組成，基金投研團(tuán)隊(duì)的信息搜集是否正確，信息綜合分析是否科學(xué)，基金經(jīng)理的投資操作是否合理等，直接影響投資者的投資收益。管理不規(guī)范，存在老鼠倉(cāng)的基金公司，勢(shì)必?fù)p害基金投資者的利益。不了解基金管理公司的綜合管理水平，盲目選擇該公司基金，自然就不會(huì)有理想的投資收益。 選擇基金失誤。有一部分人，只看基金單位凈值，不看收益率；或只看單位凈值變化，不看分紅狀況，以為單位凈值高的基金就是好基金。另有一些人，為了追求份額多，一味選擇低凈值基金。還有一部分人盲目追捧新基金，豈不知新基金無(wú)歷史業(yè)績(jī)可供參考，基金的管理者是否有投資經(jīng)驗(yàn)，能否給你一個(gè)驚喜，這些還都是未知數(shù)?；鹨?guī)模大小也是基金選擇的一個(gè)重要因素，有些人一味地選擇規(guī)模大的基金，認(rèn)為大規(guī)模的基金保險(xiǎn)可靠。殊不知，基金規(guī)模太大，在一定程度上，經(jīng)營(yíng)的靈活性會(huì)受到限制。小規(guī)模的基金，有時(shí)雖然可能面臨清盤(pán)的危險(xiǎn)，但它又有船小好掉頭的優(yōu)勢(shì)。 進(jìn)出場(chǎng)時(shí)機(jī)選錯(cuò)。追高殺跌是股民的一貫錯(cuò)誤做法，在基金投資方面，當(dāng)然也不例外。有些投資者盲目進(jìn)出，必然要

因盲目而付出代價(jià)[1]。股票、債券型開(kāi)放式基金，申購(gòu)和贖回遵循“未知價(jià)”交易原則，因此，投資者在申購(gòu)或贖回時(shí)，并不能及時(shí)獲得成交價(jià)格。選錯(cuò)進(jìn)出場(chǎng)時(shí)間，買(mǎi)進(jìn)價(jià)格高于理想的價(jià)格，賣(mài)出價(jià)格低于希望的價(jià)格，這些事也就屢見(jiàn)不鮮了。按照基金的“金額申購(gòu)，份額贖回”原則，高價(jià)格買(mǎi)進(jìn)的基金，所得的份額自然就減少了，同等分紅條件下，投資收益就會(huì)降低。 投資期限選錯(cuò)。沒(méi)有正確把握買(mǎi)入和賣(mài)出時(shí)機(jī)，投資期限選錯(cuò)，自然會(huì)增加投資成本，降低投資收益。基金是一種中長(zhǎng)期投資工具，要求投資者具有一定的定力，也就是說(shuō)不要這周買(mǎi)，下周賣(mài)。受中國(guó)2007年單邊牛市的影響，一些基金投資者產(chǎn)生了急于獲利的情緒，把基金當(dāng)股票來(lái)操作。

三、投資基金的對(duì)策

1.科學(xué)選擇基金。第一，要選擇好的基金公司。事實(shí)表明，中國(guó)股市在特定階段的投資理念都會(huì)出現(xiàn)輪動(dòng)，在恰當(dāng)時(shí)機(jī)實(shí)現(xiàn)理念創(chuàng)新，可能收到很好的效果。而這取決于基金公司對(duì)市場(chǎng)的判斷。選擇正規(guī)的、有經(jīng)驗(yàn)的基金團(tuán)隊(duì)，更要選擇好的基金經(jīng)理?；鸾?jīng)理是替投資者代雇代管理負(fù)責(zé)操盤(pán)的投資高手，他的操作，對(duì)基金的收益率影響巨大。第二，要選擇好基金。首先，要了解基金的收益來(lái)源包括兩部分，一部分是基金凈值增長(zhǎng)：開(kāi)放式基金所投資的股票或債券升值或獲取紅利、股息、利息等導(dǎo)致基金單位凈值的增長(zhǎng)，而基金單位凈值上漲以后，投資者賣(mài)出基金單位數(shù)時(shí)所得到的凈值差價(jià)，也就是投資的毛利。毛利扣掉買(mǎi)基金時(shí)的申購(gòu)費(fèi)和贖回費(fèi)用就是真正的投資收益。 另一部分是基金分紅收益：投資者獲得的分紅也是獲利的組成部分。由于基金在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的風(fēng)格不同。有些基金追求短期收益，有些追求長(zhǎng)期收益。有些基金喜歡給投資者早分紅，少積累；有些喜歡少分紅，多積累。因此，投資者只看基金單位凈值很難判斷基金的優(yōu)劣。要將基金單位凈值、累計(jì)凈值和分紅狀況結(jié)合起來(lái)，綜合判斷，才可能在眾多良莠不齊的基金中遴選出好的基金。其次，基金的排名情況，可以作為我們選擇投資基金的參考 。有專(zhuān)家認(rèn)為，如果一只基金能連續(xù)三年以上，將業(yè)績(jī)保持在同類(lèi)基金排名的1/3以?xún)?nèi)，基本上就屬于信得過(guò)的基金公司和基金經(jīng)理。投資者還需要分析基金的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格和持股狀況，分析該基金歷史凈值增長(zhǎng)水平及穩(wěn)定性。歷史凈值增長(zhǎng)情況和穩(wěn)定性是基金以往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，雖然不能完全說(shuō)明未來(lái)的情況，但是基金投資思路的延續(xù)性和連貫性，必然影響基金的未來(lái)收益水平。 科學(xué)選擇進(jìn)出場(chǎng)時(shí)機(jī)。與股票、債券相比，基金投資的費(fèi)用較高。認(rèn)購(gòu)或申購(gòu)時(shí)，要付認(rèn)購(gòu)費(fèi)（申購(gòu)）費(fèi)，贖回還要付贖回費(fèi)，而且費(fèi)率較高。所以反復(fù)的買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出，無(wú)形中就加大了基金投資成本。投資者要經(jīng)常了解經(jīng)濟(jì)信息，了解宏觀市場(chǎng)，不要頻繁的買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出。但也不是說(shuō)，持有時(shí)間越長(zhǎng)，收益就越大。2008年那場(chǎng)金融危機(jī)，果斷清倉(cāng)的基民們就收入不菲。真是“該出手時(shí)就出手”。進(jìn)出場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇正確，會(huì)提高基金的投資收益。以股票型開(kāi)放式基金為例：進(jìn)場(chǎng)時(shí)，希望價(jià)格低一些，這樣，同樣的資金，就可以多買(mǎi)些份額。實(shí)際操作就需要結(jié)合股票市場(chǎng)來(lái)分析，如果股指在低谷，后市又有反彈趨勢(shì)，而當(dāng)天股市又在下跌，就可以大膽的買(mǎi)進(jìn)。當(dāng)股市漲到高點(diǎn)了，后市又有大幅調(diào)整趨勢(shì)時(shí)，明智的選擇就是“落袋為安”了。 選擇適合自己的基金?；痤?lèi)別很多，不同的投資理念，不同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，會(huì)讓投資者眼花繚亂。投資者要根據(jù)自己的資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)耐受能力，科學(xué)選擇基金，選擇適合自己的基金。如果你喜歡冒風(fēng)險(xiǎn)，希望獲得高收益的投資，就可以選擇股票基金或成長(zhǎng)型基金；若是保守一些，追求穩(wěn)定的收入，就應(yīng)選擇債券基金或收入型基金。 選擇基金資產(chǎn)組合，分散風(fēng)險(xiǎn)?；旌洗钆洳煌?lèi)型、不同基金公司、不同風(fēng)格的基金，構(gòu)建低風(fēng)險(xiǎn)定投組合，可以有效分散投資風(fēng)險(xiǎn)。投資者根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)承受力確定一個(gè)明確的投資目標(biāo)，選擇業(yè)績(jī)較穩(wěn)定的基金構(gòu)成核心組合 。一般來(lái)說(shuō)，大盤(pán)平衡型基金較適合長(zhǎng)期投資的核心組合，在核心組合以外，不妨買(mǎi)進(jìn)一些行業(yè)基金、新興基金，以實(shí)現(xiàn)投資多元化并增加整個(gè)基金組合的收益。注意基金組合不宜太分散，根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好持有三至五只優(yōu)質(zhì)而投資風(fēng)格不接近的基金為佳。

選擇好的基金，選擇適合自己的開(kāi)放式基金，可以為投資者帶來(lái)理想的收益，同時(shí)也會(huì)伴隨一定的風(fēng)險(xiǎn)。投資者只有正確把握市場(chǎng)脈搏，學(xué)會(huì)理性的分析，科學(xué)地選擇，才可能在變幻莫測(cè)的基金市場(chǎng)獲得理想的收益。

參考文獻(xiàn)：

[1]孫可娜.證券投資理論與實(shí)務(wù)[m].北京：高等教育出版社，2009：230.

篇（3）

證券投資基金簡(jiǎn)稱(chēng)基金，基金發(fā)源于英國(guó)，興盛于美國(guó)，現(xiàn)已成為金融市場(chǎng)不可缺少的一種證券投資工具?；鸢凑者\(yùn)作方式不同，分為開(kāi)放式基金和封閉式基金。中國(guó)基金業(yè)相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家而言起步較晚，但是發(fā)展卻較為猛烈。1998年3月，兩只封閉式基金：基金開(kāi)元和基金金泰拉開(kāi)了中國(guó)證券投資基金試點(diǎn)的序幕，2010年9月隨著中國(guó)第一只開(kāi)放式基金華安創(chuàng)新的誕生，封閉式基金逐漸被開(kāi)放式基金代替。世界基金業(yè)發(fā)展的歷史就是一部從封閉式基金走向開(kāi)放式基金的歷史，開(kāi)放式基金越來(lái)越成為基金中的主流。

目前，開(kāi)放式基金已成為國(guó)際基金市場(chǎng)的主流品種，美國(guó)、英國(guó)、香港和臺(tái)灣的基金市場(chǎng)均有90%以上是開(kāi)放式基金。截至2010年12月初，中國(guó)開(kāi)放式基金已達(dá)到586只。開(kāi)放式基金可謂琳瑯滿(mǎn)目，基金投資者如何投資開(kāi)放式基金，如何利用開(kāi)放式基金這一投資工具獲得收益？已是我們不得不思考的問(wèn)題。

一、正確認(rèn)識(shí)開(kāi)放式基金

基金是一種證券投資工具，反映的是一種信托關(guān)系，他有別于股票、債券，是一種間接的證券投資方式。投資者是通過(guò)購(gòu)買(mǎi)基金單位而間接投資于證券市場(chǎng)。開(kāi)放式基金是指基金發(fā)行總額不固定，基金單位總數(shù)隨時(shí)增減，投資者可以按照基金的報(bào)價(jià)在國(guó)家規(guī)定的營(yíng)業(yè)場(chǎng)所申購(gòu)或者贖回基金單位的一種基金。其具有以下特點(diǎn)：

1．專(zhuān)業(yè)管理，提高收益?；鹂堪l(fā)行基金單位，將眾多投資者的資金集中起來(lái)進(jìn)行共同投資，資金規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。避免了單個(gè)投資者因資金有限、交易量小而產(chǎn)生交易成本較高的問(wèn)題。基金公司也就是基金管理人，配備了大量的投資專(zhuān)家，由投資專(zhuān)家來(lái)運(yùn)作、管理，并專(zhuān)門(mén)投資于證券市場(chǎng)。他們不僅掌握了廣博的投資分析和投資組合理論知識(shí)，而且在投資領(lǐng)域也積累了豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，能夠正確把握市場(chǎng)脈搏，提高投資收益率。

2．組合投資，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。法律規(guī)定，基金必須通過(guò)投資組合，達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，以保證投資人相對(duì)穩(wěn)定的收益。證券投資基金通過(guò)匯集眾多中小投資者的小額資金，形成雄厚的資金實(shí)力?？梢酝瑫r(shí)把投資者的資金分散投資于各種股票，使某些股票跌價(jià)造成的損失可以用其他股票漲價(jià)的盈利來(lái)彌補(bǔ)，分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。

3．利益共享，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)?；鹜顿Y者是基金的所有者，基金投資收益扣除相關(guān)費(fèi)用后的盈余，按照各個(gè)投資者所持份額比例進(jìn)行分配。收益大家一起分享，損失大家共同承擔(dān)。開(kāi)放式基金與封閉式基金相比，開(kāi)放式基金具有發(fā)行數(shù)量沒(méi)有限制、買(mǎi)賣(mài)價(jià)格以資產(chǎn)凈值為準(zhǔn)、在柜臺(tái)上買(mǎi)賣(mài)和風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小等特點(diǎn)，特別適合于中小投資者進(jìn)行投資。在中國(guó)，每份基金單位面值為人民幣1元?；鹱畹屯顿Y額一般較低，投資者可以根據(jù)自己的財(cái)力，多買(mǎi)或少買(mǎi)基金單位，從而解決了中小投資者“錢(qián)不多、入市難”的問(wèn)題。對(duì)開(kāi)放式基金而言，投資者既可以向基金管理人直接申購(gòu)或贖回基金，也可以通過(guò)證券公司等銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)申購(gòu)或贖回，或委托投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)代為買(mǎi)賣(mài)。 正是因?yàn)檫@些方便因素，開(kāi)放式基金受到了廣大投資者的青睞。

二、開(kāi)放式基金投資失誤的原因

為什么投資者抱著共同的夢(mèng)想，結(jié)果有人賺錢(qián)，有人賠本。即使投資同樣的基金，照樣“有人歡喜有人憂(yōu)”。仔細(xì)分析，發(fā)現(xiàn)有以下原因：

1.選擇基金公司失誤?；鸸緦?duì)基金的管理，依靠公司投研團(tuán)隊(duì)的操作，主要由基金經(jīng)理和幫基金經(jīng)理收集信息、搞研究、打下手的人組成，基金投研團(tuán)隊(duì)的信息搜集是否正確，信息綜合分析是否科學(xué)，基金經(jīng)理的投資操作是否合理等，直接影響投資者的投資收益。管理不規(guī)范，存在老鼠倉(cāng)的基金公司，勢(shì)必?fù)p害基金投資者的利益。不了解基金管理公司的綜合管理水平，盲目選擇該公司基金，自然就不會(huì)有理想的投資收益。

2.選擇基金失誤。有一部分人，只看基金單位凈值，不看收益率；或只看單位凈值變化，不看分紅狀況，以為單位凈值高的基金就是好基金。另有一些人，為了追求份額多，一味選擇低凈值基金。還有一部分人盲目追捧新基金，豈不知新基金無(wú)歷史業(yè)績(jī)可供參考，基金的管理者是否有投資經(jīng)驗(yàn)，能否給你一個(gè)驚喜，這些還都是未知數(shù)?；鹨?guī)模大小也是基金選擇的一個(gè)重要因素，有些人一味地選擇規(guī)模大的基金，認(rèn)為大規(guī)模的基金保險(xiǎn)可靠。殊不知，基金規(guī)模太大，在一定程度上，經(jīng)營(yíng)的靈活性會(huì)受到限制。小規(guī)模的基金，有時(shí)雖然可能面臨清盤(pán)的危險(xiǎn)，但它又有船小好掉頭的優(yōu)勢(shì)。

3.進(jìn)出場(chǎng)時(shí)機(jī)選錯(cuò)。追高殺跌是股民的一貫錯(cuò)誤做法，在基金投資方面，當(dāng)然也不例外。有些投資者盲目進(jìn)出，必然要因盲目而付出代價(jià)[1]。股票、債券型開(kāi)放式基金，申購(gòu)和贖回遵循“未知價(jià)”交易原則，因此，投資者在申購(gòu)或贖回時(shí)，并不能及時(shí)獲得成交價(jià)格。選錯(cuò)進(jìn)出場(chǎng)時(shí)間，買(mǎi)進(jìn)價(jià)格高于理想的價(jià)格，賣(mài)出價(jià)格低于希望的價(jià)格，這些事也就屢見(jiàn)不鮮了。按照基金的“金額申購(gòu)，份額贖回”原則，高價(jià)格買(mǎi)進(jìn)的基金，所得的份額自然就減少了，同等分紅條件下，投資收益就會(huì)降低。

4.投資期限選錯(cuò)。沒(méi)有正確把握買(mǎi)入和賣(mài)出時(shí)機(jī)，投資期限選錯(cuò)，自然會(huì)增加投資成本，降低投資收益。基金是一種中長(zhǎng)期投資工具，要求投資者具有一定的定力，也就是說(shuō)不要這周買(mǎi)，下周賣(mài)。受中國(guó)2007年單邊牛市的影響，一些基金投資者產(chǎn)生了急于獲利的情緒，把基金當(dāng)股票來(lái)操作。

三、投資基金的對(duì)策

1.科學(xué)選擇基金。第一，要選擇好的基金公司。事實(shí)表明，中國(guó)股市在特定階段的投資理念都會(huì)出現(xiàn)輪動(dòng)，在恰當(dāng)時(shí)機(jī)實(shí)現(xiàn)理念創(chuàng)新，可能收到很好的效果。而這取決于基金公司對(duì)市場(chǎng)的判斷。選擇正規(guī)的、有經(jīng)驗(yàn)的基金團(tuán)隊(duì)，更要選擇好的基金經(jīng)理?；鸾?jīng)理是替投資者代雇代管理負(fù)責(zé)操盤(pán)的投資高手，他的操作，對(duì)基金的收益率影響巨大。第二，要選擇好基金。首先，要了解基金的收益來(lái)源包括兩部分，一部分是基金凈值增長(zhǎng)：開(kāi)放式基金所投資的股票或債券升值或獲取紅利、股息、利息等導(dǎo)致基金單位凈值的增長(zhǎng)，而基金單位凈值上漲以后，投資者賣(mài)出基金單位數(shù)時(shí)所得到的凈值差價(jià)，也就是投資的毛利。毛利扣掉買(mǎi)基金時(shí)的申購(gòu)費(fèi)和贖回費(fèi)用就是真正的投資收益。 另一部分是基金分紅收益：投資者獲得的分紅也是獲利的組成部分。由于基金在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的風(fēng)格不同。有些基金追求短期收益，有些追求長(zhǎng)期收益。有些基金喜歡給投資者早分紅，少積累；有些喜歡少分紅，多積累。因此，投資者只看基金單位凈值很難判斷基金的優(yōu)劣。要將基金單位凈值、累計(jì)凈值和分紅狀況結(jié)合起來(lái)，綜合判斷，才可能在眾多良莠不齊的基金中遴選出好的基金。其次，基金的排名情況，可以作為我們選擇投資基金的參考 [2]。有專(zhuān)家認(rèn)為，如果一只基金能連續(xù)三年以上，將業(yè)績(jī)保持在同類(lèi)基金排名的1/3以?xún)?nèi)，基本上就屬于信得過(guò)的基金公司和基金經(jīng)理。投資者還需要分析基金的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格和持股狀況，分析該基金歷史凈值增長(zhǎng)水平及穩(wěn)定性。歷史凈值增長(zhǎng)情況和穩(wěn)定性是基金以往的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，雖然不能完全說(shuō)明未來(lái)的情況，但是基金投資思路的延續(xù)性和連貫性，必然影響基金的未來(lái)收益水平。

2.科學(xué)選擇進(jìn)出場(chǎng)時(shí)機(jī)。與股票、債券相比，基金投資的費(fèi)用較高。認(rèn)購(gòu)或申購(gòu)時(shí)，要付認(rèn)購(gòu)費(fèi)（申購(gòu)）費(fèi)，贖回還要付贖回費(fèi)，而且費(fèi)率較高。所以反復(fù)的買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出，無(wú)形中就加大了基金投資成本。投資者要經(jīng)常了解經(jīng)濟(jì)信息，了解宏觀市場(chǎng)，不要頻繁的買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出。但也不是說(shuō)，持有時(shí)間越長(zhǎng)，收益就越大。2008年那場(chǎng)金融危機(jī)，果斷清倉(cāng)的基民們就收入不菲。真是“該出手時(shí)就出手”。進(jìn)出場(chǎng)時(shí)機(jī)選擇正確，會(huì)提高基金的投資收益。以股票型開(kāi)放式基金為例：進(jìn)場(chǎng)時(shí)，希望價(jià)格低一些，這樣，同樣的資金，就可以多買(mǎi)些份額。實(shí)際操作就需要結(jié)合股票市場(chǎng)來(lái)分析，如果股指在低谷，后市又有反彈趨勢(shì)，而當(dāng)天股市又在下跌，就可以大膽的買(mǎi)進(jìn)。當(dāng)股市漲到高點(diǎn)了，后市又有大幅調(diào)整趨勢(shì)時(shí)，明智的選擇就是“落袋為安”了。

3.選擇適合自己的基金?；痤?lèi)別很多，不同的投資理念，不同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，會(huì)讓投資者眼花繚亂。投資者要根據(jù)自己的資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)耐受能力，科學(xué)選擇基金，選擇適合自己的基金。如果你喜歡冒風(fēng)險(xiǎn)，希望獲得高收益的投資，就可以選擇股票基金或成長(zhǎng)型基金；若是保守一些，追求穩(wěn)定的收入，就應(yīng)選擇債券基金或收入型基金。

4.選擇基金資產(chǎn)組合，分散風(fēng)險(xiǎn)?；旌洗钆洳煌?lèi)型、不同基金公司、不同風(fēng)格的基金，構(gòu)建低風(fēng)險(xiǎn)定投組合，可以有效分散投資風(fēng)險(xiǎn)。投資者根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)承受力確定一個(gè)明確的投資目標(biāo)，選擇業(yè)績(jī)較穩(wěn)定的基金構(gòu)成核心組合 [3]。一般來(lái)說(shuō)，大盤(pán)平衡型基金較適合長(zhǎng)期投資的核心組合，在核心組合以外，不妨買(mǎi)進(jìn)一些行業(yè)基金、新興基金，以實(shí)現(xiàn)投資多元化并增加整個(gè)基金組合的收益。注意基金組合不宜太分散，根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好持有三至五只優(yōu)質(zhì)而投資風(fēng)格不接近的基金為佳。

選擇好的基金，選擇適合自己的開(kāi)放式基金，可以為投資者帶來(lái)理想的收益，同時(shí)也會(huì)伴隨一定的風(fēng)險(xiǎn)。投資者只有正確把握市場(chǎng)脈搏，學(xué)會(huì)理性的分析，科學(xué)地選擇，才可能在變幻莫測(cè)的基金市場(chǎng)獲得理想的收益。

參考文獻(xiàn)

篇（4）

一、開(kāi)放式基金概述

開(kāi)放式基金，是指基金發(fā)行總額不固定，基金單位隨時(shí)增減，投資者可以按基金的報(bào)價(jià)在規(guī)定的營(yíng)業(yè)場(chǎng)所申購(gòu)或贖回基金單位的一種基金?，F(xiàn)在，大多數(shù)投資者在選擇基金投資時(shí)，正是選擇了這種流動(dòng)性較強(qiáng)、主體操作性更靈活的開(kāi)放式基金。

相比其他理財(cái)產(chǎn)品、金融產(chǎn)品，開(kāi)放式基金在投資時(shí)機(jī)、便捷性方面有較大優(yōu)勢(shì)。當(dāng)然，萬(wàn)物都有兩面性，開(kāi)放式基金也有一些顯而易見(jiàn)的劣勢(shì)，比如風(fēng)險(xiǎn)較大。特別是在股市下跌時(shí)，基金因效益下降，基金單位被贖回而規(guī)?？s小。這樣，不僅基金本身風(fēng)險(xiǎn)迅速擴(kuò)大，而且可能會(huì)給股市帶來(lái)雪上加霜的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，還會(huì)造成投資者擠兌風(fēng)險(xiǎn)和投資者難以變現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。另外，由于我國(guó)開(kāi)放式基金發(fā)展時(shí)期較短，很多投資者的投資理念不成熟，使投資者和基金管理公司都難以獲得長(zhǎng)期高收益。起不到很好的引導(dǎo)投資先導(dǎo)作用。即便如此，綜合說(shuō)來(lái)，相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，開(kāi)放式基金仍將成為我國(guó)居民的普遍理財(cái)方式或投資手段，并形成一定的規(guī)模進(jìn)而發(fā)揮對(duì)金融經(jīng)濟(jì)發(fā)展的積極作用。

二、基金操作誤區(qū)分析

我國(guó)基金市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間并不長(zhǎng)，還處于成長(zhǎng)時(shí)期。大多數(shù)基民的投資觀念也不成熟。存在的誤區(qū)也有偏差，下面選擇幾個(gè)主要現(xiàn)象分析。為行文方便，不加特別說(shuō)明的，下文中的基金都是指開(kāi)放式基金。

（一）羊群效應(yīng)

開(kāi)放式基金市場(chǎng)的初期投資者有很大跟風(fēng)現(xiàn)象，他們不會(huì)根據(jù)自己的資金閑置狀況和經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀、收入等選擇適合自己的基金類(lèi)型或基金組合類(lèi)型，而是一味跟風(fēng)。這加大了自身投資的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。這種典型的跟風(fēng)現(xiàn)象放到經(jīng)濟(jì)學(xué)當(dāng)中我們稱(chēng)之為羊群現(xiàn)象。

以往對(duì)此有研究的學(xué)者們比較成功的范例是分為有序列羊群效應(yīng)模型和非序列羊群效應(yīng)模型。前者中，投資主體通過(guò)典型的貝葉斯過(guò)程從市場(chǎng)噪聲以及其他個(gè)體的決策中獲取自己決策的信息，這種依次決策過(guò)程導(dǎo)致市場(chǎng)中的“信息流”。非序列羊群效應(yīng)模型假設(shè)兩個(gè)投資主體之間的仿效傾向是固定相同的，當(dāng)仿效傾向強(qiáng)時(shí)表現(xiàn)為市場(chǎng)崩潰。這個(gè)原理似乎正好印證了在2007年末到2008年初的中國(guó)基金市場(chǎng)全方位下滑現(xiàn)象。

（二）一味熱衷“低價(jià)”新基金

許多投資者因?yàn)樾禄鸬膬r(jià)格低而偏向于新基金，并錯(cuò)誤地以為價(jià)格低風(fēng)險(xiǎn)也小。有些基民購(gòu)買(mǎi)低價(jià)位的基金，是期望從凈值上漲中獲利，這種方式并非萬(wàn)全之策。因?yàn)?，管理和運(yùn)作不好的基金，其凈值有可能會(huì)一低再低，而管理和運(yùn)作較好的基金，即使當(dāng)前價(jià)格高，但很有可能表現(xiàn)越來(lái)越好。這和股票投資的原理基本是殊途同歸的。

凈值高的基金并不代表其風(fēng)險(xiǎn)大，反之值低的基金也不代表其風(fēng)險(xiǎn)小。若是基金成立時(shí)間長(zhǎng)，或是碰到牛市，其凈值自然就會(huì)較高；如果基金成立時(shí)間短，或是碰到熊市，其凈值自然就不會(huì)高。往往在牛市時(shí)，新基金會(huì)接一些老基金的盤(pán)，自然會(huì)有浮動(dòng)虧損。因此，投資者若僅以基金凈值高低作為是否購(gòu)買(mǎi)基金的標(biāo)準(zhǔn)，就會(huì)做出錯(cuò)誤的決策。購(gòu)買(mǎi)基金要以其未來(lái)的成長(zhǎng)性作為標(biāo)準(zhǔn)，才是正確的投資理念。

（三）偏于短線(xiàn)操作，被暫時(shí)分紅吸引，急于拋出

從個(gè)人投資者角度來(lái)說(shuō)，我國(guó)的個(gè)人投資者普遍缺乏投資經(jīng)驗(yàn)和長(zhǎng)遠(yuǎn)的投資目標(biāo)。這是因?yàn)樵S多投資者對(duì)開(kāi)放式基金的認(rèn)識(shí)還不夠，同時(shí)因?yàn)榛鸷凸善币粯涌梢噪S買(mǎi)隨賣(mài)往往把開(kāi)放式基金當(dāng)作股票來(lái)炒，頻繁進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)，或者為了短期利益賣(mài)出基金是非常不劃算的，一是基金短期內(nèi)的漲幅有限，二是白白浪費(fèi)了贖回費(fèi)。另外，為了暫時(shí)的分紅，急于拋出一支正在上漲的基金，還會(huì)失去其未來(lái)價(jià)格上漲而帶來(lái)的機(jī)會(huì)。真可謂得不償失了。

三、淺論投資者基金操作對(duì)策

（一）選擇購(gòu)買(mǎi)時(shí)機(jī)

理財(cái)專(zhuān)家普遍認(rèn)同這樣一種觀點(diǎn)：在證券市場(chǎng)低迷時(shí)，在貨幣市場(chǎng)買(mǎi)入基金既能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，又能繼續(xù)獲得增值。而股市由熊轉(zhuǎn)牛時(shí)，購(gòu)買(mǎi)以往業(yè)績(jī)較好的基金能帶來(lái)良好的回報(bào)，當(dāng)然也可以選擇新基金，新基金建倉(cāng)的價(jià)位低，沒(méi)有歷史包袱，在市場(chǎng)反轉(zhuǎn)時(shí)，跑贏大市的機(jī)率較高。總之選擇熊轉(zhuǎn)牛的谷點(diǎn)是購(gòu)買(mǎi)的最佳時(shí)機(jī)。

（二）選擇購(gòu)買(mǎi)哪支基金

建議選擇已成立運(yùn)行一段時(shí)間的基金。在購(gòu)買(mǎi)老基金時(shí)，主要看基金以往的表現(xiàn)業(yè)績(jī)和平穩(wěn)性。業(yè)績(jī)穩(wěn)定有一定持續(xù)性，才能夠通過(guò)其歷史表現(xiàn)進(jìn)行適當(dāng)?shù)脑u(píng)價(jià)。同時(shí)，不妨也注意一下基金管理公司的股東背景。因?yàn)楣蓶|實(shí)力較弱的基金更容易發(fā)生股權(quán)重組，股權(quán)變動(dòng)中產(chǎn)生的利益分配調(diào)整，將帶來(lái)不穩(wěn)定因素。目前一些基金公司由國(guó)際知名的銀行或投行參股如上投摩根等，其品牌效應(yīng)提升了基金公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。我們要特別注意的一點(diǎn)是：頻繁更換基金經(jīng)理的基金必然使投資理念和操作思路缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，還會(huì)增加管理成本，難以產(chǎn)生良好的業(yè)績(jī)。

（三）基金贖回對(duì)策

每個(gè)人購(gòu)買(mǎi)基金時(shí)的近況都有所不同，有一部分是短時(shí)間有閑散資金用來(lái)投資，也有部分本來(lái)是長(zhǎng)期投資者，但在過(guò)程當(dāng)中急需資金，而不得不選擇贖回的。現(xiàn)在討論資金足夠的情況中選擇中長(zhǎng)期投資的贖回。

首先，從理念上正確認(rèn)識(shí)。我們要充分認(rèn)識(shí)到開(kāi)放式基金“專(zhuān)家理財(cái)，分散風(fēng)險(xiǎn)”的特點(diǎn)，認(rèn)識(shí)到開(kāi)放式基金更適宜進(jìn)行中長(zhǎng)期投資，不要過(guò)多地在乎基金一時(shí)的價(jià)格波動(dòng)。它是不同于股票的一種高級(jí)投資工具，改變開(kāi)放式基金等同于股票、債券等的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)，重新樹(shù)立長(zhǎng)期投資理念。當(dāng)我們的心理期限延長(zhǎng)后，就不會(huì)急于贖回已獲取收益的基金。

其次，適當(dāng)時(shí)候果斷贖回。任何選擇都不是絕對(duì)正確和最合適的，在樹(shù)立長(zhǎng)期投資理念的基礎(chǔ)上，有時(shí)候也必須賣(mài)出或贖回基金，特別是業(yè)績(jī)表現(xiàn)差的基金。如果手中持有多個(gè)基金，應(yīng)先賣(mài)出業(yè)績(jī)表現(xiàn)較差或者表現(xiàn)起伏較大的基金，因?yàn)樗耐顿Y組合很可能存在不少問(wèn)題，而表現(xiàn)好的基金往往是因?yàn)橛袃?yōu)秀的基金經(jīng)理和優(yōu)秀的管理公司管理，其繼續(xù)良好地表現(xiàn)持續(xù)下去的可能性也相對(duì)較高。

最后，我們可以選擇轉(zhuǎn)換基金。使市場(chǎng)不穩(wěn)定，基金表現(xiàn)不佳，基民可以更加靈活地采取轉(zhuǎn)換投資的方式，即贖回基金的同時(shí)購(gòu)入另一類(lèi)基金。

隨著人們收入的不斷增加，富余資金和閑散資金也越來(lái)越多。普通人的金融知識(shí)以及投資眼光不能和專(zhuān)業(yè)人士相比，所以，通過(guò)支付一定手續(xù)費(fèi)把錢(qián)用于基金投資來(lái)獲利也是一種上好的方式。而開(kāi)放式基金也逐漸成為基金潮流中的主體部分。正是在這種基金投資已經(jīng)成為大眾理財(cái)工具的大前提下，我們更應(yīng)該明確基金的性質(zhì)，了解基金運(yùn)作程序，并對(duì)投資基金的一些小竅門(mén)，容易走入的誤區(qū)成竹在胸。切忌盲目投資，短線(xiàn)操作等。同時(shí)，投資者應(yīng)該隨時(shí)關(guān)注基金管理公司的信息，和國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、股市走勢(shì)，做到一切了然的基礎(chǔ)上，就可以避免錯(cuò)誤再次產(chǎn)生，減少損失，增加收入。隨著基金投資理財(cái)越來(lái)越理性化，基金將真正變成我們掌握的一項(xiàng)理財(cái)工具，甚至樂(lè)趣。

參考文獻(xiàn)

篇（5）

    

      一引言

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，管理層為了促進(jìn)市場(chǎng)理性投資，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，實(shí)施了超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者的重要舉措。在此背景下，我國(guó)在2001年9月推出第一只開(kāi)放式基金——華安創(chuàng)新。經(jīng)過(guò)幾年的發(fā)展，截至2005年12月31日，我國(guó)開(kāi)放式基金已達(dá)164只，其份額規(guī)模合計(jì)3897.86億份。但由于中國(guó)股市本身固有的制度缺陷，信息的壟斷性以及基金試點(diǎn)階段的不規(guī)范性等因素，開(kāi)放式基金的運(yùn)作與預(yù)期的功能定位產(chǎn)生了一定程度的偏差，尤其是在開(kāi)放式基金穩(wěn)定市場(chǎng)方面引起了管理層新聞界和理論界的廣泛關(guān)注與爭(zhēng)論。

由于開(kāi)放式基金作為一種市場(chǎng)行為主體，它并沒(méi)有穩(wěn)定市場(chǎng)的義務(wù)，因而我們不能從義務(wù)和責(zé)任的角度來(lái)探討證券投資基金穩(wěn)定市場(chǎng)的功能，而只能從其運(yùn)作特點(diǎn)看它是否起到了穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。因此，本文試圖在回顧相關(guān)理論分析和實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，主要從開(kāi)放式基金的運(yùn)作特點(diǎn)出發(fā)，就開(kāi)放式基金的投資行為對(duì)股價(jià)波動(dòng)及市場(chǎng)穩(wěn)定的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，以期深入認(rèn)識(shí)開(kāi)放式基金投資行為對(duì)個(gè)股股價(jià)波動(dòng)的影響，為如何加快開(kāi)放式基金改革，深化

開(kāi)放式基金發(fā)展，提供一些建議。

二文獻(xiàn)回顧

股票波動(dòng)性是指股票價(jià)格圍繞某一基準(zhǔn)的雙向反復(fù)振蕩。一定的股價(jià)波動(dòng)有利于市場(chǎng)活躍，但股價(jià)波動(dòng)超過(guò)一定幅度則會(huì)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。關(guān)于股價(jià)波動(dòng)，學(xué)者們從不同的角度進(jìn)行了細(xì)化研究。其中在機(jī)構(gòu)投資者成為各國(guó)證券市場(chǎng)主體之后，關(guān)于機(jī)構(gòu)投資者與股價(jià)波動(dòng)的研究得到了充分發(fā)展，但機(jī)構(gòu)投資者的交易行為究竟對(duì)股價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生何種影響卻一直是一個(gè)有爭(zhēng)議的問(wèn)題。delong，shleifer， summer and waldmann(1990)曾指出，由于股票市場(chǎng)上存在正反饋交易者，使得理性投資者無(wú)法發(fā)揮原有穩(wěn)定股價(jià)的功能，并且可能造成市場(chǎng)更加不穩(wěn)定。另外，nofsinger，john r和richard w.sias(1999)以1977到1991年紐約證券交易所(nyse)的所有上市公司為樣本，分析了股票的波動(dòng)性與機(jī)構(gòu)投資者持有比例的關(guān)系，認(rèn)為在控制公司規(guī)模的情況下，機(jī)構(gòu)投資者的持有比例與股票價(jià)格波動(dòng)存在正相關(guān)性。而有些學(xué)者認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者多元化的投資策略會(huì)使單個(gè)股票的超額需求趨近于零，對(duì)股價(jià)的波動(dòng)率影響不大。在國(guó)內(nèi)，施東暉(2001)通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)投資基金存在較嚴(yán)重的羊群行為，投資理念趨同，投資風(fēng)格模糊，并且在一定程度上加劇了股價(jià)的波動(dòng)。在我國(guó)開(kāi)放式基金超常規(guī)發(fā)展的背景下，徐妍等(2003)從定性和實(shí)證檢驗(yàn)兩個(gè)角度，對(duì)證券投資基金從整體上進(jìn)行了研究，認(rèn)為我國(guó)證券投資基金投資行為促進(jìn)了市場(chǎng)波動(dòng)性的下降，但同時(shí)指出基金巨大的資金進(jìn)出對(duì)股價(jià)波動(dòng)可能產(chǎn)生非正面影響。王春紅(2004)則對(duì)開(kāi)放式基金對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的效應(yīng)進(jìn)行了描述性分析，闡明開(kāi)放式基金延長(zhǎng)了股市的波動(dòng)周期并增大了市場(chǎng)彈性。耿志明(2002)在對(duì)開(kāi)放式基金封閉式基金的制度結(jié)構(gòu)及其市場(chǎng)效應(yīng)進(jìn)行比較分析的基礎(chǔ)上，從理論上說(shuō)明封閉式基金能夠穩(wěn)定市場(chǎng)，而開(kāi)放式基金會(huì)增大中國(guó)股市運(yùn)行周期的波動(dòng)性。本文則試圖從實(shí)證方面對(duì)此進(jìn)行進(jìn)一步的研究。

三實(shí)證分析過(guò)程

(一)數(shù)據(jù)說(shuō)明與變量選擇

為了實(shí)證分析開(kāi)放式基金的投資行為對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)個(gè)股波動(dòng)的影響，本文使用的數(shù)據(jù)來(lái)源于對(duì)基金每季度公布的投資組合的統(tǒng)計(jì)和分析。我國(guó)證券投資基金從1998年第二季度開(kāi)始每季度公布十大重倉(cāng)股投資組合(即投資前10名的股票)，通過(guò)這些數(shù)據(jù)可以知道基金每季度重倉(cāng)股的持有及變化情況。這些信息對(duì)于研究基金持股對(duì)股價(jià)波動(dòng)的影響有一定的參考價(jià)值。因而，我們選取了基金每季度公布的十大重倉(cāng)股為研究對(duì)象。我國(guó)第一只開(kāi)放式基金于2001年誕生，為使研究結(jié)果更具說(shuō)服力，本文以2002年第一季度到2004年第四季度為研究的時(shí)間跨度，并假設(shè)這些股票的買(mǎi)賣(mài)都是一次性完成(因?yàn)閺哪壳扒闆r來(lái)看，我們只能知道基金在固定時(shí)間所公布的投資組合，而無(wú)法詳盡了解其間基金的交易詳情)。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，把基金通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)新股而進(jìn)入前十名的個(gè)股予以刪除。

本文需要運(yùn)用如下研究變量:

1.公司規(guī)模(cap)?；鹜顿Y組合中重倉(cāng)股股票在每季末的流通股股本數(shù)量。

2.基金持股比重(io)。被基金重倉(cāng)持有的股數(shù)占這些股票流通股股本的比例。

3.持有基金數(shù)目(in)。同時(shí)持有同一重倉(cāng)股股票的基金數(shù)目。

4.股價(jià)波動(dòng)(vol)。基金投資組合的重倉(cāng)股在每季度中各交易日漲跌幅的方差。

(二)模型設(shè)計(jì)

價(jià)格波動(dòng)是股市和整個(gè)經(jīng)濟(jì)中眾多因素變動(dòng)的集合點(diǎn)。股票的價(jià)格一方面反映了個(gè)股的內(nèi)在價(jià)值，另一方面也是市場(chǎng)條件的直接標(biāo)尺。在市場(chǎng)條件中，證券投資基金的投資行為作為重要的一方面，其對(duì)股票的供求關(guān)系和價(jià)格水平都會(huì)產(chǎn)生顯著影響，進(jìn)而引起股票價(jià)格的波動(dòng)。

徐妍等(2004)在證券投資基金的投資行為與股價(jià)波動(dòng)的實(shí)證研究中，采用模型:

ln(volt)=α+β1ln(capt)+β2(iot)+εt

為了更好地把握證券投資基金在價(jià)格波動(dòng)中的作用力度，本文在采用其模型的基礎(chǔ)上對(duì)原模型進(jìn)行了修正，在回歸分析中，本文亦引入持有基金數(shù)目(in)作為外生變量。此外，在實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)雖然本季度基金對(duì)個(gè)股持股比例對(duì)本季度個(gè)股股價(jià)波動(dòng)的解釋能力較差，卻能較好地解釋下季度個(gè)股股價(jià)波動(dòng)，這可能與基金經(jīng)理能夠根據(jù)上市公司的季報(bào)及其他有關(guān)信息對(duì)下季度中的股價(jià)變化做出預(yù)測(cè)有關(guān)。因此，本文在實(shí)證研究中采用的io為基金在本季度的個(gè)股持股比重， vol為與之相對(duì)應(yīng)的下季度個(gè)股股價(jià)波動(dòng)的大小。經(jīng)過(guò)上述修正，本文構(gòu)建了如下模型:

ln(volt+1)=α+β1 ln(capt)+β2(iot)+β3(int)+εt

另外，本文對(duì)回歸模型誤差項(xiàng)的獨(dú)立性進(jìn)行durbin-watsons檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)其d值約等于2。這表明殘差與外生變量相互獨(dú)立，因而對(duì)回歸模型的估計(jì)與假設(shè)所做出的結(jié)論具有一定的可靠性。

(三)實(shí)證分析的回歸結(jié)果與分析

io取開(kāi)放式基金十大重倉(cāng)股持股比重，用spss進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果見(jiàn)表1。

從表1的回歸結(jié)果我們發(fā)現(xiàn)，β2的回歸系數(shù)大部分為正，且比較顯著。這說(shuō)明開(kāi)放式基金對(duì)個(gè)股的本期持股比重越高，該股票下期的波動(dòng)越大，表明開(kāi)放式基金在一定程度上加劇了個(gè)股的股價(jià)波動(dòng)。

經(jīng)過(guò)上述回歸分析，可以確認(rèn)在樣本期內(nèi)開(kāi)放式基金在一定程度上加劇了個(gè)股股價(jià)的波動(dòng)。下面對(duì)這一現(xiàn)象作進(jìn)一步分析，討論其可能的成因:

1.開(kāi)放式基金起到“追漲殺跌”的作用。開(kāi)放式基金有著特殊的運(yùn)行機(jī)制，其發(fā)行的基金單位基金總額不封頂，投資者可以按基金的報(bào)價(jià)在規(guī)定的營(yíng)業(yè)場(chǎng)所申購(gòu)或贖回基金單位。當(dāng)市場(chǎng)處于一個(gè)波段的上升時(shí)期時(shí)，往往會(huì)追加投資，基金的規(guī)模在短期內(nèi)迅速增加，基金管理人必須在市場(chǎng)上揚(yáng)的過(guò)程中為追加的資金尋找新的投資品種和機(jī)會(huì)，在客觀上對(duì)大盤(pán)起到助漲的作用。一旦大盤(pán)進(jìn)入調(diào)整期，投資者會(huì)產(chǎn)生基金凈值損耗的預(yù)期，要求贖回基金，使基金管理人在短時(shí)間內(nèi)面臨大量贖回壓力，被迫賣(mài)出部分流動(dòng)資產(chǎn)，以應(yīng)對(duì)贖回行為，這樣基金管理人的投資行為將導(dǎo)致大盤(pán)加速下滑，起到助跌的作用。特別是在證券市場(chǎng)沒(méi)有做空機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制的情況下，基金管理人很難從容應(yīng)付大盤(pán)的大幅波動(dòng)，操作難度加大，其投資行為對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的不利影響的可能性也增加。如圖2，開(kāi)放式基金資產(chǎn)配置中的持股比重與大盤(pán)走勢(shì)基本同步。

2.短期投資行為較嚴(yán)重。我國(guó)的開(kāi)放式基金的資產(chǎn)組合買(mǎi)賣(mài)頻繁，如表2，從而在多方面改變了股票市場(chǎng)傳統(tǒng)的波動(dòng)方式。這主要是由于市場(chǎng)對(duì)開(kāi)放式基金的激勵(lì)機(jī)制著重于相對(duì)業(yè)績(jī)的表現(xiàn)，基金管理人隨時(shí)面臨著投資者贖回的壓力，基金資產(chǎn)不能充分運(yùn)用，尤其是不能把全部資本都用來(lái)進(jìn)行長(zhǎng)期投資，增量資金的流入容易導(dǎo)致股票價(jià)格趨勢(shì)未經(jīng)必要的調(diào)整與換手即“一步到位”，只能增加投資頻率，提高短期投資額比重和縮短投資周期。

3.我國(guó)的開(kāi)放式基金遭巨額贖回。2003年基金首次取得了加權(quán)平均凈值增長(zhǎng)達(dá)到20.27%的驕人業(yè)績(jī)。但基金的好業(yè)績(jī)，并沒(méi)有使基金擺脫巨額贖回的命運(yùn)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年1月31日，19家基金旗下的77只基金公布了第四季度的投資組合公告，開(kāi)放式基金再遭巨額贖回，甚至有的基金規(guī)模已經(jīng)跌破2億的設(shè)立下限。而且，根據(jù)wind資訊2005年的統(tǒng)計(jì)顯示，2005年第四季度開(kāi)放式基金總體遭遇凈贖回，所有基金總共被贖回了296.18億份，總體贖回比例達(dá)7.17%。

目前市場(chǎng)中普遍存在投資者在基金凈值上漲時(shí)贖回業(yè)績(jī)好的基金，反而去購(gòu)買(mǎi)凈值較低的“便宜”基金。實(shí)際上，基金業(yè)績(jī)差別體現(xiàn)了管理人的投資能力，業(yè)績(jī)差的基金不會(huì)因?yàn)椤氨阋恕本蜁?huì)有高的回報(bào)，除非它的管理人在投資能力上有所改善。這種贖回行為在一定程度上說(shuō)明了投資者不理性的投資行為，不但抬高了投資成本，也降低了投資收益，有悖于基金長(zhǎng)期投資的理念。這種不理性行為必然會(huì)在一定程度上加劇股價(jià)波動(dòng)。另一方面，從開(kāi)放式基金發(fā)展的外部投資環(huán)境看，可供選擇的優(yōu)質(zhì)投資對(duì)象較少，許多上市公司的經(jīng)營(yíng)能力低下，甚至存在會(huì)計(jì)信息造假等欺詐行為，這在客觀上促使開(kāi)放式基金進(jìn)行短期投資并選擇相同的投資對(duì)象。

四政策建議

本文的實(shí)證結(jié)果表明，開(kāi)放式基金在一定程度上加劇了股價(jià)的波動(dòng)。但我們既要看到開(kāi)放式基金加劇市場(chǎng)波動(dòng)的一面，也要看到其增加股市流量資金活躍市場(chǎng)的一面。按照市場(chǎng)有效理論，在市場(chǎng)受到外來(lái)沖擊而偏離其均衡位置時(shí)，其自平衡能力能使其逐步修復(fù)。開(kāi)放式基金對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的影響，只要能控制在一定的程度之內(nèi)，都可以對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生積極的作用。為此，對(duì)于開(kāi)放式基金的改革與發(fā)展提出以下政策建議:

1.完善開(kāi)放式基金的投資運(yùn)作的監(jiān)管機(jī)制，加大基金的內(nèi)部治理，健全基金立法，防止其操作行為對(duì)市場(chǎng)可能產(chǎn)生的巨大波動(dòng)以及存在的其他負(fù)面影響，引導(dǎo)其活躍市場(chǎng)增加市場(chǎng)彈性的積極作用。

2.改變開(kāi)放式基金的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，加大市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力度。政府對(duì)開(kāi)放式基金的培育，不應(yīng)只看重其數(shù)量和規(guī)模，更應(yīng)該看重其結(jié)構(gòu)質(zhì)量，應(yīng)在一定的數(shù)量和規(guī)?；A(chǔ)之上，以均衡的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)其市場(chǎng)功能的有機(jī)整和。

3.維護(hù)市場(chǎng)的“生物多樣化”與生態(tài)平衡。加快基金的產(chǎn)品創(chuàng)新，提高上市公司的整體素質(zhì)，加快企業(yè)年金等長(zhǎng)期投資主體的直接入市，改變廣大投資者的投機(jī)心理，樹(shù)立理性投資觀念，提高金融市場(chǎng)的投資價(jià)值，使市場(chǎng)參與各方互為補(bǔ)充，相得益彰。

參考文獻(xiàn):

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篇（6）

房地產(chǎn)投資信托基金(簡(jiǎn)稱(chēng)REITs)是一種采取基金或信托的組織形式，集合眾多投資者的資金，收購(gòu)并持有收益類(lèi)房地產(chǎn)或抵押貸款以獲得投資收益，并享受稅收優(yōu)惠的投資機(jī)構(gòu)。其股票或收益憑證一般在證券交易所或柜臺(tái)市場(chǎng)進(jìn)行自由交易。投資者的收益主要來(lái)源于股息、利息等及在二級(jí)流通市場(chǎng)交易產(chǎn)生的資本增值。近年來(lái)，隨著中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，越來(lái)越多的人將資金投向房地產(chǎn)業(yè)。然而，我國(guó)房地產(chǎn)投資體系不完善，且投資方式單一。大部分投資者采用購(gòu)買(mǎi)、出租、出售房地產(chǎn)的方式，希望通過(guò)短期內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)的買(mǎi)賣(mài)價(jià)差而獲益。這種方式雖然可能帶來(lái)較高的收益，但資產(chǎn)流動(dòng)性差、風(fēng)險(xiǎn)大。而且，由于投資者的“羊群效應(yīng)”，容易為房地產(chǎn)泡沫的形成推波助瀾。此時(shí)，作為房地產(chǎn)的專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)——房地產(chǎn)投資信托基金的引入就非常必要。它不僅可為投資者提供一種專(zhuān)業(yè)的、流動(dòng)性好的、收益更加穩(wěn)定的房地產(chǎn)投資工具，而且可引導(dǎo)投資者更加理性地投資，在一定程度上達(dá)到穩(wěn)定房地產(chǎn)價(jià)格、推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的效果。

一、美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)

(一)美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展歷史。1960年，美國(guó)通過(guò)了《房地產(chǎn)投資信托法案》，標(biāo)志著美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的正式設(shè)立。此法案的初衷是使中小投資者通過(guò)房地產(chǎn)投資信托基金投資于大型商業(yè)房地產(chǎn)，獲得與直接投資房地產(chǎn)類(lèi)似的投資收益。因此，早期的信托基金不允許超大股東的存在，且都是直接投資于房地產(chǎn)的“股權(quán)類(lèi)信托”。上世紀(jì)60年代后期，隨著投資于房地產(chǎn)抵押貸款的“抵押類(lèi)信托”的出現(xiàn)，REITs得到進(jìn)一步發(fā)展。但進(jìn)入上世紀(jì)70年代中期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始衰退，房地產(chǎn)價(jià)格的大幅下降和利率的上升，使REITs的資產(chǎn)水平急劇下降，從1974年的200億美元下降到1976年底的97億美元。之后，REITs的發(fā)展陷入長(zhǎng)期低迷狀態(tài)。這種情況一直到1986年《稅收改革法案》出臺(tái)后才有所改觀。該法案放松了房地產(chǎn)投資信托基金的限制，允許REITs直接擁有和經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)，而不必交由第三方管理。之后，美國(guó)又進(jìn)一步修改了REITs的法律框架和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，特別是“UPRE—ITs”的引入及對(duì)機(jī)構(gòu)投資者要求的放松，使RE—ITs在上世紀(jì)90年代后獲得迅猛發(fā)展。

(二)美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的產(chǎn)品種類(lèi)。經(jīng)過(guò)40多年的發(fā)展，美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金已形成了豐富、多樣化的產(chǎn)品系列。按照持有資產(chǎn)的性質(zhì)劃分，房地產(chǎn)投資信托基金可分為：股權(quán)類(lèi)信托、抵押類(lèi)信托、綜合類(lèi)信托。從歷史看，股權(quán)類(lèi)信托不僅收益率普遍高于其他兩種信托，波動(dòng)率即風(fēng)險(xiǎn)也小于其他兩者。這也是股權(quán)類(lèi)信托現(xiàn)今占據(jù)美國(guó)絕大部分REITs份額的原因。截至2005年，在美國(guó)共有197支REITs。其中，股權(quán)類(lèi)信托為152支，所管理的資產(chǎn)占所有REITs總資產(chǎn)的91％。

(三)美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的主要特點(diǎn)：第一，房地產(chǎn)投資信托基金通過(guò)將房地產(chǎn)證券化，為中小投資者提供了一種流動(dòng)性好、投資靈活的房地產(chǎn)投資工具。以前，中小投資者對(duì)房地產(chǎn)的投資主要通過(guò)抵押貸款形式，購(gòu)買(mǎi)、出租、出售房地產(chǎn)以賺取差價(jià)，存在資金耗費(fèi)大、流動(dòng)性差等缺點(diǎn)。而投資REITs，投資金額根據(jù)認(rèn)購(gòu)份額的不同而靈活變化。且基金份額通常在交易所上市，可隨時(shí)變現(xiàn)，保證了資金較強(qiáng)的流動(dòng)性。第二，相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)、高收益。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1971年12月31日至2002年12月31日期間，股權(quán)類(lèi)REITs的收益率為12．35％，超過(guò)同期道瓊斯平均工業(yè)指數(shù)(7．25％)、納斯達(dá)克綜合指數(shù)(7．79％)及標(biāo)準(zhǔn)普爾500．指數(shù)(10．68％)。同時(shí)，其波動(dòng)性(13．46％)卻低于其它三種股票指數(shù)。第三，享受一定的稅收優(yōu)惠政策。為鼓勵(lì)REITs的發(fā)展，美國(guó)稅法規(guī)定，對(duì)滿(mǎn)足一定條件的PElTs可免收公司所得稅。且如果投資者以自身所有的房地產(chǎn)入股REITs，以換取“合伙經(jīng)營(yíng)份額”，稅法將不做稅收處理，直到投資者將這種份額變現(xiàn)。這種遞延稅收的辦法吸引了眾多投資者的參與。

(四)美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展的主要經(jīng)驗(yàn)?？偟恼f(shuō)，主要有以下四點(diǎn)：

1．法律法規(guī)的大力支持為REITs發(fā)展提供了良好的外部環(huán)境。體現(xiàn)政府支持的一個(gè)方面是每當(dāng)REITs面臨重大困境時(shí)，政府都會(huì)通過(guò)出臺(tái)新的稅收改革法案來(lái)幫助REITs健康發(fā)展。以1976年的稅收改革法案(TRA76)為例，由于1973年至1975年間房地產(chǎn)投資信托基金的極度蕭條，造成該行業(yè)的巨額負(fù)債，大量資產(chǎn)被迫投放到市場(chǎng)上進(jìn)行低價(jià)處理。針對(duì)這種情況，TRA76對(duì)以下內(nèi)容進(jìn)行了重大調(diào)整：取消對(duì)非故意違反75％和90％總收入規(guī)則的房地產(chǎn)信托公司進(jìn)行處罰的條款；允許8年期的虧損結(jié)轉(zhuǎn)；給予房地產(chǎn)投資信托公司持有待銷(xiāo)物業(yè)的權(quán)利。上述措施為房地產(chǎn)投資信托公司處置資產(chǎn)和保留納稅優(yōu)惠資格創(chuàng)造了有利條件。另外一項(xiàng)影響REITs發(fā)展的重大法案是1993年通過(guò)的《綜合預(yù)算調(diào)整法案》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《調(diào)整法案》)。在該《調(diào)整法案》之前，養(yǎng)老基金只能算作一個(gè)投資者對(duì)REITs進(jìn)行投資。由于REITs對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的要求使養(yǎng)老基金只能占較小的份額，這自然使養(yǎng)老基金對(duì)RE—ITs投資的熱情不高。而《調(diào)整法案》改變了這種情況，允許養(yǎng)老基金按其持有人來(lái)計(jì)算投資人數(shù)，也就是養(yǎng)老基金從此可占有REITs的絕大部份份額，這為養(yǎng)老基金投資REITs鋪平了道路。

2．REITs自身的不斷改革和創(chuàng)新使產(chǎn)品更加適應(yīng)市場(chǎng)的需求。首先，REITs在所有權(quán)形式上不斷完善。從最初成立時(shí)唯一的股權(quán)投資信托，到抵押投資信托和綜合投資信托，之后又陸續(xù)推出參與型抵押房地產(chǎn)投資信托基金、專(zhuān)項(xiàng)貸款、聯(lián)合物業(yè)投資等多種基金形式，以適應(yīng)市場(chǎng)的不同需求。其次，PElTs投資管理的專(zhuān)業(yè)化程度不斷提高。專(zhuān)門(mén)從事投資某一類(lèi)型物業(yè)，如住宅、寫(xiě)字樓、工業(yè)物業(yè)、商業(yè)中心等的房地產(chǎn)投資信托基金的數(shù)量不斷增加，提高了管理效率和盈利能力。為更好地解決投資人和管理者間的成本問(wèn)題，REITs在管理結(jié)構(gòu)上也有重要?jiǎng)?chuàng)新。1986年以前，PElTs的運(yùn)營(yíng)僅限于擁有房地產(chǎn)，自身不參與房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，而是委托獨(dú)立的第三方運(yùn)營(yíng)和管理PElTs所持有的資產(chǎn)。之后，人們意識(shí)到這種形式下PElTs股東和管理資產(chǎn)的管理者間存在嚴(yán)重的利益不一致。為減少這種成本，PElTs開(kāi)始廣泛采用自我管理的組織形式，即基金自己運(yùn)營(yíng)和擁有房地產(chǎn)。

3．機(jī)構(gòu)投資者的廣泛參與促進(jìn)了PElTs的

迅速發(fā)展。初始設(shè)立房地產(chǎn)投資信托基金的目的之一，是為小型投資者投資房地產(chǎn)提供方便。1981年機(jī)構(gòu)投資者所持有的房地產(chǎn)投資基金的交易量，約占全部交易量的10％。但到1999年，這個(gè)比例則上升到39％。這表明機(jī)構(gòu)投資者對(duì)PElTs越來(lái)越關(guān)注。研究表明，機(jī)構(gòu)投資者的引入，提高了房地產(chǎn)投資基金公司管理決策的質(zhì)量，提高了PElTs的績(jī)效，減少了反常的投資波動(dòng)，提高了市場(chǎng)的透明度，促進(jìn)房地產(chǎn)投資信托基金的健康發(fā)展。

4．一系列保護(hù)投資者利益的措施為PElTs的長(zhǎng)期健康發(fā)展提供了保障。為保護(hù)投資者的利益不受損害，美國(guó)對(duì)PElTs的許多方面都有嚴(yán)格的規(guī)定，主要包括：在收益分配方面，要求將每年絕大部分收入以現(xiàn)金股利的方式分配給股東；在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，不允許超大股東的存在；在收入結(jié)構(gòu)方面，要求PElTs的收入主：要來(lái)源于房地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)收益和4年以上的房地產(chǎn)處置收益，防止PElTs頻繁的短期操作。這些措施保證了PElTs的規(guī)范化運(yùn)作，降低了大股東侵犯小股東利益的風(fēng)險(xiǎn)，從而鼓勵(lì)了更多投資者的參與。

二、美國(guó)pelts的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)的啟示

篇（7）

中圖分類(lèi)號(hào):F830.9

文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A

文章編號(hào):1673-291X(2010)16-0079-03

長(zhǎng)期來(lái)看,股票市場(chǎng)的投資收益,來(lái)自于上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造出來(lái)的價(jià)值。國(guó)民經(jīng)濟(jì)的不同行業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力是不同的,因此不同行業(yè)的上市公司在價(jià)值創(chuàng)造方面也存在差異。通過(guò)投資于國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系中的優(yōu)勢(shì)行業(yè)的優(yōu)勢(shì)上市公司,就可以取得超越股票市場(chǎng)平均水平的投資收益,這就是行業(yè)型開(kāi)放式基金的投資邏輯。行業(yè)型開(kāi)放式基金存在一個(gè)行業(yè)集中度的選擇。行業(yè)型基金的投資過(guò)程,就是行業(yè)配置脫離證券市場(chǎng)基準(zhǔn)配置的過(guò)程。如果行業(yè)配置過(guò)度集中在少數(shù)行業(yè),就存在收益率偏離基準(zhǔn)指數(shù)過(guò)多的風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)也增加了單個(gè)行業(yè)誤判對(duì)整個(gè)組合收益率的影響度;如果行業(yè)配置過(guò)于分散和接近基準(zhǔn)指數(shù),則不能體現(xiàn)行業(yè)型基金的主動(dòng)性管理的價(jià)值。因此,確定行業(yè)型開(kāi)放式基金的投資績(jī)效,為投資者投資行業(yè)型開(kāi)放式基金提供參考依據(jù),就具有極其重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、研究方法的選取

M2測(cè)度是指通過(guò)將國(guó)債引入基金的投資組合,從而使這個(gè)虛擬的投資組合的風(fēng)險(xiǎn)等于市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn),進(jìn)一步比較兩者的收益率來(lái)評(píng)價(jià)基金的投資績(jī)效。在M2方法中,風(fēng)險(xiǎn)度量的指標(biāo)是收益的方差,通過(guò)將基金的投資組合和一定比例的國(guó)債結(jié)合起來(lái),使其方差與市場(chǎng)組合的方差相等,然后新的投資組合與市場(chǎng)組合之間收益率的差值就代表了基金的投資水平。它糾正了過(guò)去在基金績(jī)效評(píng)價(jià)中只考慮收益,不考慮風(fēng)險(xiǎn)的做法,也啟示了投資者進(jìn)一步多樣化投資的思路。同時(shí)這種指數(shù)可以有效的解釋為什么相對(duì)于不同的市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)會(huì)有不同的收益水平。正是基于此,本文選用M2指數(shù)作為行業(yè)型開(kāi)放式基金投資績(jī)效研究的方法。

二、研究數(shù)據(jù)的選取與處理

1.行業(yè)型開(kāi)放式基金的數(shù)據(jù)選擇。本文選取了行業(yè)型開(kāi)放式基金在2006.1-2009.12四年間的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析,在此期間存續(xù)并數(shù)據(jù)可的共12只基金,分別計(jì)算樣本期內(nèi)各季度累計(jì)凈值增長(zhǎng)率,然后計(jì)算樣本期內(nèi)季度收益率期望值及方差和標(biāo)準(zhǔn)差。

2.市場(chǎng)組合的選取和收益率的計(jì)算。設(shè)定基金投資的市場(chǎng)組合分為兩部分,80%投資于股票市場(chǎng),20%以現(xiàn)金或債券形式持有。選取滬深300指數(shù)作為股票市場(chǎng)指數(shù),選取一年期定期存款利率作為以現(xiàn)金或債券形式持有的資產(chǎn)的收益率,設(shè)定比例計(jì)算市場(chǎng)組合的季度期望收益率及方差和標(biāo)準(zhǔn)差。

3.基金市場(chǎng)指數(shù)的選取。選擇了HFI綜合指數(shù)代表開(kāi)放式基金的市場(chǎng)指數(shù)。

4.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的選擇。選取一年期定期存款利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,同時(shí)將其換算為季度利率。

三、M2指數(shù)對(duì)行業(yè)型開(kāi)放式基金的投資績(jī)效評(píng)價(jià)

1.計(jì)算開(kāi)放式基金與市場(chǎng)組合之間M2值。HFI綜合指數(shù)表示開(kāi)放式基金的整體情況,對(duì)市場(chǎng)組合求M2值,計(jì)算可得HFI綜合指數(shù)基于市場(chǎng)組合的M2=-0.0297。

因此可知,開(kāi)放式基金的整體投資績(jī)效并沒(méi)有達(dá)到所設(shè)定的市場(chǎng)組合的水平。

2.計(jì)算行業(yè)型開(kāi)放式基金與滬市場(chǎng)組合和HFI綜合指數(shù)之間的Mz值。

從表1可以看到,雖然HFI綜合指數(shù),市場(chǎng)組合和各家行業(yè)型開(kāi)放式基金的收益率和方差各不相同,但是,基本體現(xiàn)了高收益配高風(fēng)險(xiǎn)的原則,HFI綜合指數(shù)與市場(chǎng)組合相比,收益更低,風(fēng)險(xiǎn)更高,出現(xiàn)了收益與風(fēng)險(xiǎn)的不匹配,表明開(kāi)放式基金整體表現(xiàn)不如人意。而將各家行業(yè)型開(kāi)放式基金于市場(chǎng)組合相比,共有3家行業(yè)型開(kāi)放式基金的季度期望收益率高于市場(chǎng)組合,多家基金表現(xiàn)出在相同風(fēng)險(xiǎn)下,收益更高或者相同期望收益率下,風(fēng)險(xiǎn)更低的現(xiàn)象。雖然同為行業(yè)型開(kāi)放式基金,但是各個(gè)基金投資風(fēng)格,投資類(lèi)型和重點(diǎn)投資行業(yè)各不相同,其投資回報(bào)和投資風(fēng)險(xiǎn)也具有明顯差別。

從表2中數(shù)據(jù)可知,在全部12家行業(yè)型開(kāi)放式基金中,以市場(chǎng)組合為基準(zhǔn)指數(shù)時(shí),有9家基金的M2值為正數(shù),3家為負(fù)值,這表明大部分的行業(yè)型基金在2006-2009年四年間,其投資績(jī)效的表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)組合,這也與前面的檢驗(yàn)一致。雖然行業(yè)型開(kāi)放式基金整體上投資績(jī)效理想,但是每家基金的投資能力依然有所差別。國(guó)泰精選,博時(shí)主胚行業(yè)LOF,鵬華行業(yè)成長(zhǎng)的M2值最高,體現(xiàn)了這三家基金在掌控投資風(fēng)險(xiǎn)和把握投資機(jī)會(huì)上具有較強(qiáng)的能力。

四、結(jié)論及投資建議

以M2方法進(jìn)行測(cè)度時(shí),行業(yè)型開(kāi)放式基金的投資績(jī)效大部分達(dá)到市場(chǎng)組合的水平。因此,行業(yè)型開(kāi)放式基金相對(duì)于其他的開(kāi)放式基金,具有一定的投資價(jià)值。國(guó)泰精選,博時(shí)主題行業(yè)LOF,鵬華行業(yè)成長(zhǎng)三家基金在2006-2009年四年時(shí)間內(nèi)表現(xiàn)最好,因此可以重點(diǎn)考慮。

開(kāi)放式基金的整體表現(xiàn)沒(méi)有達(dá)到市場(chǎng)組合的水平,它表明中國(guó)開(kāi)放式基金的整體投資水平有待提高,在考慮相同風(fēng)險(xiǎn)的情況時(shí),投資開(kāi)放式基金的收益不如投資市場(chǎng)組合的收益,因此,投資于市場(chǎng)組合或者指數(shù)基金也可以是投資者的一種重要的選擇。

投資者進(jìn)行一項(xiàng)投資時(shí),必須充分考慮自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和盈利需求,結(jié)合具體的投資工具進(jìn)行分析,才能夠正確地選擇適合自己的投資方式。中國(guó)的金融市場(chǎng)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展,已經(jīng)具有了多樣化的投資工具和投資渠道,為投資者提供了眾多的選擇,但是不可否認(rèn),投資工具之間有著巨大的差異,因此,通過(guò)識(shí)別和判定投資工具的價(jià)值,追求風(fēng)險(xiǎn)與收益的統(tǒng)一,必須成為投資者謹(jǐn)記的投資原則。

參考文獻(xiàn):

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[2]姜文濤.南方基金配置基金――積極配置2007年[J].證券時(shí)報(bào),2006,(12):18.

篇（8）

為鼓勵(lì)證券投資基金發(fā)展，新稅法中對(duì)企業(yè)投資于開(kāi)放式基金取得收益視性質(zhì)不同暫適用不同的稅收政策，即取得的分紅所得和對(duì)贖回取得的差價(jià)收益實(shí)行不同的企業(yè)所得稅政策。企業(yè)從證券投資基金分紅所得適用《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)所得稅若干優(yōu)惠政策的通知》(財(cái)稅[2008]1號(hào))第二條第二款的規(guī)定：對(duì)投資者從證券投資基金分配中取得的收入，暫不征收企業(yè)所得稅，對(duì)贖回取得的差價(jià)收益稅法沒(méi)有專(zhuān)門(mén)的優(yōu)惠政策，應(yīng)適用一般的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)所得，征收企業(yè)所得稅。

企業(yè)投資開(kāi)放式基金常見(jiàn)的稅務(wù)籌劃及影響

基于上述投資開(kāi)放式基金收益的企業(yè)所得稅征免稅規(guī)定，企業(yè)投資開(kāi)放式基金時(shí)稅務(wù)籌劃的總體思路往往考慮分紅所得與差價(jià)收益之間的稅負(fù)差別，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。其籌劃思路及影響主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

(一)選擇基金投資對(duì)象階段

假設(shè)不考慮基金的凈值增長(zhǎng)率、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等其他因素，投資開(kāi)放式基金的企業(yè)所得稅征免稅規(guī)定的差異造成稅負(fù)的明顯不同，會(huì)影響企業(yè)選擇基金對(duì)象。

例如，一家流動(dòng)性充裕的企業(yè)準(zhǔn)備投資開(kāi)放式基金，考慮其收益的所得稅政策差異，企業(yè)會(huì)選擇偏好分紅的基金，取得基金分配中的收入部分因?yàn)榭上硎軙翰徽魇掌髽I(yè)所得稅的優(yōu)惠政策，提高了投資的稅后凈收益水平；反之，如果選擇投資不分紅或很少分紅的基金，則只能通過(guò)贖回一次性實(shí)現(xiàn)收益，需要對(duì)實(shí)現(xiàn)的差價(jià)收入全額繳納企業(yè)所得稅，大大影響投資收益率。

此外，基金拆分和基金分紅是開(kāi)放式基金降低基金凈值的兩種主要方式，但所產(chǎn)生的稅收效應(yīng)的不同，也影響企業(yè)的投資行為。企業(yè)在現(xiàn)金分紅方式下取得的收益是暫不征收企業(yè)所得稅，但是在拆分方式下，投資者獲得更多的基金份額，使單位投資成本降低，贖回時(shí)增加價(jià)差收益，而價(jià)差收益要繳納企業(yè)所得稅。因此對(duì)企業(yè)投資者來(lái)說(shuō)，基金分紅要優(yōu)于基金拆分。

(二)準(zhǔn)備贖回階段

基金收益的企業(yè)所得稅征免稅差異，會(huì)促使投資者選擇在分紅后進(jìn)行贖回的策略。例如，企業(yè)投資某開(kāi)放式基金1000萬(wàn)份，申購(gòu)日凈值為每單位1.20元。截至2009年4月5日，該基金單位凈值為2.80元，在此期間基金公司未進(jìn)行過(guò)分紅。因此，浮動(dòng)收益為1000×(2.801.20)=1600(萬(wàn)元)。企業(yè)擬收回此項(xiàng)投資，且該基金已將在4月10日對(duì)每一基金份額分紅0.70元的公告。公司目前面臨兩種選擇：方案一是在分紅前贖回全部基金份額；方案二是待基金分紅后再贖回全部基金份額。

方案一中企業(yè)通過(guò)贖回基金實(shí)現(xiàn)收益1000×(2.8-1.2)=1600(萬(wàn)元)，根據(jù)稅法規(guī)定，該筆投資的稅后凈收益為1600×(1-25％)=1200(萬(wàn)元)。

方案二中企業(yè)首先通過(guò)分紅實(shí)現(xiàn)收益1000×O.70=700(萬(wàn)元)，再通過(guò)贖回實(shí)現(xiàn)收益為1000×(2.10-1.20)=900(萬(wàn)元)，(假定分紅到贖回期間凈值和公司累計(jì)凈值不發(fā)生變動(dòng)，即基金分紅除權(quán)后基金凈值從2.80元降為2.10元)。這與方案一實(shí)現(xiàn)的稅前收益相同，但由于分紅收益免征企業(yè)所得稅，企業(yè)僅需就贖回實(shí)現(xiàn)的差價(jià)收入繳納企業(yè)所得稅，該筆投資的稅后凈收益為700+900×(1-25％)=1375(萬(wàn)元)。方案二與方案一相比，多實(shí)現(xiàn)稅后收益175萬(wàn)元(1375-1200=175)。因此，企業(yè)考慮到稅收因素，應(yīng)選擇在分紅后進(jìn)行贖回的策略。

(三)利用分紅免稅的籌劃行為

由于存在上述分紅帶來(lái)的稅收好處，企業(yè)就利用分紅免稅來(lái)進(jìn)行稅務(wù)籌劃。

例如，某企業(yè)預(yù)測(cè)2009年度利潤(rùn)將大幅增加，初步估計(jì)應(yīng)納稅所得2000萬(wàn)元，應(yīng)納稅額500萬(wàn)元。企業(yè)購(gòu)買(mǎi)臨近分紅的開(kāi)放式基金，在分紅后贖回，用投資損失來(lái)減少應(yīng)納稅所得額。企業(yè)3600萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)一只凈值為1.80元的開(kāi)放式基金2000萬(wàn)份，該基金公告將在近期進(jìn)行大比例分紅，將其凈值從1.80元降低到1.00元(假定該基金自成立后一直未進(jìn)行分紅，即基金累計(jì)凈值也為1.80元)。一周后每一份基金單位分紅0.80元，使得基金凈值降低到1.00元，公司取得免稅的分紅所得1600萬(wàn)元(2000×0.80=1600)，取得分紅收入后不久將基金贖回，假定基金凈值仍為1.00元，則產(chǎn)生贖回?fù)p失1600萬(wàn)元(3600-2000×1=1600)。企業(yè)通過(guò)上述操作，3600萬(wàn)元的投資賬面產(chǎn)生1600萬(wàn)元的分紅收入(暫免征收所得稅)和1600萬(wàn)元的虧損，雖然對(duì)企業(yè)利潤(rùn)總額的影響為零(不考慮交易成本的因素)，減少了應(yīng)納稅所得1600萬(wàn)元。

如此操作后，企業(yè)應(yīng)納稅所得從2000萬(wàn)元變成了400萬(wàn)元，應(yīng)納稅額從500萬(wàn)元下降到100萬(wàn)元。

利用差異籌劃可能存在的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

利用分紅免稅的稅務(wù)籌劃，存在極大的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，稅務(wù)機(jī)關(guān)完全有理由進(jìn)行納稅調(diào)整。

第一，購(gòu)買(mǎi)開(kāi)放式基金是一種投資行為，為分紅免稅和產(chǎn)生虧損而投資，屬于典型的不具有合理商業(yè)目的的安排行為。根據(jù)《企業(yè)所得稅法》第四十七條規(guī)定：企業(yè)實(shí)施其他不具有合理商業(yè)目的的安排而減少其應(yīng)納稅收入或者所得額的，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)按照合理方法調(diào)整。不具有合理商業(yè)目的，是指以減少、免除或者推遲繳納稅款為主要目的。對(duì)開(kāi)放式基金分配中取得的收入暫不征收企業(yè)所得稅的目的是為了支持開(kāi)放式基金的發(fā)展，充分利用開(kāi)放式基金手段，拓寬社會(huì)投資渠道，大力培育機(jī)構(gòu)投資者，促進(jìn)證券市場(chǎng)的健康、穩(wěn)定發(fā)展。而企業(yè)動(dòng)用大額資金，短期內(nèi)申購(gòu)贖回，產(chǎn)生巨額的免稅所得和投資損失，顯然以減少、免除納稅義務(wù)為主要目的，與稅收優(yōu)惠的初衷不符。

第二，對(duì)投資成本的認(rèn)定不同導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)稅[2008]1號(hào)文中沒(méi)有明確暫不征稅的分配所得是否僅限于投資后享有的開(kāi)放式基金凈值的升值部分，以上的籌劃方案中是不考慮該因素的。如果稅務(wù)機(jī)關(guān)認(rèn)定暫不征稅的分配所得僅限于投資后享有的開(kāi)放式基金凈值的升值部分，所獲分配所得超過(guò)升值數(shù)額的部分應(yīng)作投資成本的收回，上述籌劃行為中的分紅所得1600萬(wàn)元應(yīng)視為成本的收回，贖回基金時(shí)，因成本降為每份1.00元，贖回收益為零，不存在贖回?fù)p失。

因此，基于以上理解，稅務(wù)機(jī)關(guān)有權(quán)進(jìn)行調(diào)整，企業(yè)不僅可能會(huì)承擔(dān)巨額補(bǔ)稅和滯納金，還可能會(huì)有聲譽(yù)受損的風(fēng)險(xiǎn)。

差異政策的缺陷分析

企業(yè)投資開(kāi)放式基金收益企業(yè)所得稅政策的差異影響企業(yè)投資行為，該差異政策存在一定的缺陷：

第一，差異政策促使企業(yè)選擇偏好基金分紅的開(kāi)放式基金，基金管理者可能考慮企業(yè)這一稅收影響行為，為提高基金的認(rèn)購(gòu)力，更多地選擇基金分紅方式。但是，分紅必須有充足的現(xiàn)金流，開(kāi)放式基金管理者必須賣(mài)出股票才能用來(lái)分紅，而基金拆分僅僅只是一種“數(shù)字游戲”，并不要求基金管理者賣(mài)出股票，這就要權(quán)衡稅收利益與分紅、拆分后對(duì)基金運(yùn)作效率影響的利弊。博弈結(jié)果，一定程度上不利于股票市場(chǎng)的穩(wěn)定和發(fā)展，違背了支持開(kāi)放式基金優(yōu)惠稅收的初衷，影響了稅收中性原則。

第二，企業(yè)投資者獲得的派息、分配所得可能承擔(dān)雙重稅負(fù)。企業(yè)投資者的贖回和申購(gòu)差價(jià)可能來(lái)源于兩個(gè)部分：1，基金投資證券的差價(jià)收入；2，基金的被投資企業(yè)分派的股息、紅利。對(duì)后者而言，開(kāi)放式基金的價(jià)格等于單位凈值，當(dāng)基金獲得派息和分紅時(shí)，單位凈值提高，若投資者在此時(shí)贖回基金單位，企業(yè)投資者的贖回和申購(gòu)差價(jià)須繳納企業(yè)所得稅，同時(shí)差價(jià)中已經(jīng)包括基金的被投資企業(yè)繳納的企業(yè)所得稅，這導(dǎo)致了開(kāi)放式基金的企業(yè)投資者承擔(dān)雙重稅負(fù)的現(xiàn)象。

第三，企業(yè)投資者分配所得可能存在不用納稅的稅法漏洞。企業(yè)取得的分配所得收益也可能來(lái)源于兩個(gè)部分：1，基金投資證券的差價(jià)收入；2，基金的被投資企業(yè)分派的股息、紅利。被投資企業(yè)分給基金的股息、紅利在流入基金資產(chǎn)時(shí)已繳納了企業(yè)所得稅，但是，這些投資收益并沒(méi)有作為稅后收益隨即分配給企業(yè)投資者，而是重新計(jì)人到基金資產(chǎn)中進(jìn)行資本增值投資，最終，基金分配額中可能還包括基金買(mǎi)賣(mài)股票、債券的差價(jià)收益，但該部分由于暫不征收企業(yè)所得稅導(dǎo)致這部分差價(jià)收益不用納稅的稅法漏洞。

建議與總結(jié)

綜上所述，現(xiàn)行稅收政策對(duì)投資者從開(kāi)放式基金取得的分紅所得和對(duì)贖回取得的差價(jià)收益實(shí)行不同的所得稅政策存在理論上的缺陷。筆者認(rèn)為可以從以下幾個(gè)方面來(lái)改進(jìn)：

篇（9）

還是舉個(gè)例子吧。你準(zhǔn)備花1000元購(gòu)買(mǎi)有8.5%銷(xiāo)售費(fèi)用的基金，那么你實(shí)際上得到的基金股份只有915元，而其中的85元作為手續(xù)費(fèi)付給了銷(xiāo)售基金的經(jīng)紀(jì)商或公司。當(dāng)然如果你投資于無(wú)銷(xiāo)售費(fèi)用型基金，就無(wú)須支付手續(xù)費(fèi)，也就沒(méi)有所謂進(jìn)入基金的成本了。換句話(huà)說(shuō)，如果你以1000元投資于無(wú)銷(xiāo)售費(fèi)用型基金，在基金凈值同樣不變的情況下，你隔日賣(mài)出基金便又得到1000元。

當(dāng)然，就基金發(fā)起人而言，它希望提供銷(xiāo)售費(fèi)用來(lái)鼓勵(lì)基金銷(xiāo)售公司（或人）能多賣(mài)基金，有些基金甚至把紅利分配再投資基金的部分也算作銷(xiāo)售費(fèi)用給了經(jīng)紀(jì)商，以提供更大的銷(xiāo)售動(dòng)力。

(2)保管費(fèi)用。這種費(fèi)用是指你一旦購(gòu)買(mǎi)了基金，基金公司對(duì)你提供一些服務(wù)時(shí)收取的服務(wù)費(fèi)用。當(dāng)然，并不是所有的基金都收取這些費(fèi)用。例如美國(guó)證管會(huì)在1980年規(guī)定，允許基金用其資產(chǎn)來(lái)償付一些配銷(xiāo)成本，這些成本包含促銷(xiāo)文件的印制、寄送費(fèi)用及銷(xiāo)售人員的報(bào)酬。這種費(fèi)用每年可能高達(dá)資產(chǎn)的1.25%，如果抱著長(zhǎng)期持有基金的態(tài)度來(lái)投資則其累積成本將很龐大。有很多基金將上述的成本由投資顧問(wèn)或基金管理公司來(lái)吸收，而不是由基金本身來(lái)負(fù)擔(dān)。所以，投資者可以選擇不用負(fù)擔(dān)此成本的基金來(lái)投資，以節(jié)省成本。

(3)其他費(fèi)用和成本

①投資管理費(fèi)。該費(fèi)用是根據(jù)投資顧問(wèn)契約而收取的，基金在它的公開(kāi)說(shuō)明書(shū)上會(huì)有所說(shuō)明，如果基金操作得好，事實(shí)上等于沒(méi)有付此費(fèi)用，因?yàn)閺幕鸬脑鲋稻涂梢匝a(bǔ)償回來(lái)，如果基金操作得更好則有超額利潤(rùn)。當(dāng)然，如果基金操作不好則相當(dāng)于收費(fèi)更多。投資顧問(wèn)的費(fèi)用并沒(méi)有公開(kāi)表示收費(fèi)，通常是包含在其他費(fèi)用項(xiàng)下，從投資收益項(xiàng)中扣除。

②其他費(fèi)用。這一費(fèi)用包括托管費(fèi)用、法律費(fèi)用、會(huì)計(jì)費(fèi)用及轉(zhuǎn)換成本，每年約占凈資產(chǎn)的1%左右。美國(guó)的法令規(guī)定，基金的財(cái)務(wù)報(bào)表必須表示每股總費(fèi)用以及占基金凈資產(chǎn)的百分比；同時(shí)規(guī)定投資管理費(fèi)加上其他費(fèi)用之總額不得超過(guò)基金凈值的1.25%。

③經(jīng)紀(jì)成本?；鹪谫I(mǎi)入、賣(mài)出證券時(shí)必須付經(jīng)紀(jì)商傭金、手續(xù)費(fèi)。誰(shuí)都希望找一個(gè)能享受較低手續(xù)費(fèi)的基金，但由于這項(xiàng)成本并沒(méi)有在基金財(cái)務(wù)報(bào)表上單獨(dú)列出來(lái)，所以你并不知道該基金是否真的享受到較低的傭金。一個(gè)可行的方法就是找一個(gè)周轉(zhuǎn)率較低的基金，因?yàn)橹苻D(zhuǎn)率就表示交易量，當(dāng)交易量大時(shí)不論其傭金率高或低，其傭金就比較高。100%的周轉(zhuǎn)率就表示該基金在一年內(nèi)將所有投資的證券全部換過(guò)一次。平均來(lái)說(shuō)，60%～70%的周轉(zhuǎn)率是比較合適的，投資者可以用這一標(biāo)準(zhǔn)來(lái)選擇較低周轉(zhuǎn)率的基金。

④所得稅?；鹂赡軙?huì)玩一些手段把多余的成本轉(zhuǎn)嫁到你身上。比如，基金必須分配其凈投資收益與一些資本利得給其股東，但這樣基金就不用付所得稅，這就相當(dāng)于把稅轉(zhuǎn)移到投資者身上。

⑤退出基金的成本。原則來(lái)講，你退出基金的成本只有一項(xiàng)，那就是你實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的所得稅。但是，有些基金要收取贖回費(fèi)用，且此費(fèi)用可能達(dá)到凈資產(chǎn)的4%，有些基金對(duì)這項(xiàng)費(fèi)用的收取是依基金投資年數(shù)的不同而訂不同的贖回費(fèi)用率，投資持有期愈長(zhǎng)，費(fèi)率愈低。同樣地也有很多業(yè)績(jī)很好的基金是不收贖回費(fèi)用的，或是只對(duì)一二個(gè)月內(nèi)即要求贖回的人收取費(fèi)用。當(dāng)然，你可以盡可能選擇那些不用付贖回費(fèi)用的基金。

2.基金是代你理財(cái)?shù)膶?zhuān)家，但把錢(qián)給了他不代表你就沒(méi)風(fēng)險(xiǎn)了

不管是做股票還是基金，你必須始終記住這是一種投資行為，而不是福利的分配。有投資必有風(fēng)險(xiǎn)，投資基金雖然可以憑借它合理的機(jī)制，可以，而且能夠避免很多經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，但它并不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)，正如基金公開(kāi)說(shuō)明書(shū)上所說(shuō)的，基金單位的價(jià)格及收益程度時(shí)時(shí)會(huì)隨著基金單位資產(chǎn)凈值和市場(chǎng)因素的變化而升降。因此，要想得到比銀行存款利率更高的回報(bào)，就一定要承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)。機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)并存，這條鐵律永遠(yuǎn)支配著各種投資活動(dòng)的運(yùn)轉(zhuǎn)。所以準(zhǔn)備玩基金就得先知道你將要面臨哪些風(fēng)險(xiǎn)：

(1)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有時(shí)也叫拖欠風(fēng)險(xiǎn)，也稱(chēng)為公司風(fēng)險(xiǎn)，主要是由于基金所投資的公司經(jīng)營(yíng)不善而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。我們知道，如果你投資于股票或債券，在公司經(jīng)營(yíng)不善時(shí)，常會(huì)因?yàn)楣善笨竦鵁o(wú)法分配股利，或使債券持有人無(wú)法收回本金加利息，更有甚者，公司破產(chǎn)倒閉而使投資者血本全無(wú)。投資于開(kāi)放式基金有著同樣的風(fēng)險(xiǎn)，但由于基金公司有著雄厚的資金、有經(jīng)驗(yàn)的管理人才，他們會(huì)仔細(xì)分析，謹(jǐn)慎投資，力求避免對(duì)可能有問(wèn)題的公司投資，所以一般投資基金的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小。當(dāng)然世界上基金如此之多，不可能是同一層次上的高水平投資組合，故財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就在所難免了。

(2)利率風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是由于市場(chǎng)利率的波動(dòng)而導(dǎo)致某種證券收益率的潛在變動(dòng)。比如債券的價(jià)格與銀行利率的高低成反比，利率上升會(huì)使債券價(jià)格下跌，使債券持有人蒙受損失。所以，在利率上升時(shí)，投資者應(yīng)選擇專(zhuān)生利息的貨幣市場(chǎng)基金，在利率下跌時(shí)，情況恰好相反，應(yīng)該考慮返回投資股票或債券的基金，以此來(lái)減免利率風(fēng)險(xiǎn)。這一點(diǎn)無(wú)論對(duì)于封閉式還是開(kāi)放式的基金都是適用的。

(3)購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)。購(gòu)買(mǎi)力風(fēng)險(xiǎn)是由價(jià)格總水平變動(dòng)而引起的資產(chǎn)的總購(gòu)買(mǎi)力的變動(dòng)。通貨膨脹及物價(jià)上漲會(huì)使投資者手中的錢(qián)貶值，喪失原有的購(gòu)買(mǎi)力，如果投資者在投資基金的投資收益率不及通貨膨脹率的水平，事實(shí)上就會(huì)導(dǎo)致投資者虧損。

(4)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指證券交易市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)投資收益帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，由于基金往往不是投資于一種股票，而是一個(gè)投資組合，各個(gè)基金的投資組合不同，因而所受到的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也不相同。

3.你知道何時(shí)購(gòu)買(mǎi)基金嗎？

任何投資都應(yīng)把握住有利的契機(jī)，這就是說(shuō)投資要講求時(shí)效。

投資的時(shí)效性無(wú)非四個(gè)字：低買(mǎi)高賣(mài)。然而，市場(chǎng)行情瞬息萬(wàn)變，難以預(yù)測(cè)，對(duì)于開(kāi)放式基金，什么是入市的最佳時(shí)機(jī)呢？

在基金初次發(fā)行時(shí)認(rèn)購(gòu)能獲得較高回報(bào)，這跟我們平常在一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)新股是一樣的。初次發(fā)行基金時(shí)，除了打一定的折扣以外，主要還是新的投資基金的推出，通常是配合市場(chǎng)上升之際，且新基金一般來(lái)講，其前景處于上升之勢(shì)，那么購(gòu)買(mǎi)了初次發(fā)行的基金，就很有可能獲得基金單位的價(jià)值。

4.從單純的買(mǎi)賣(mài)基金跳出去，怎樣選擇正確的投資時(shí)機(jī)呢？

篇（10）

中圖分類(lèi)號(hào)：DF438.2文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-1770(2007)08-042-04

一、REITs簡(jiǎn)介

REITs的全稱(chēng)為Real Estate Investment Trusts，即房地產(chǎn)投資信托基金。香港證券及期貨檢查委員會(huì)（香港證監(jiān)會(huì)）在2003年8月1日公布的《房地產(chǎn)投資信托基金守則》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《守則》）中解釋道：“房地產(chǎn)投資信托基金是以信托方式組成而主要投資于房地產(chǎn)項(xiàng)目的集體投資計(jì)劃。有關(guān)基金旨在向持有人提供來(lái)自房地產(chǎn)的租金收入的回報(bào)。房地產(chǎn)投資信托基金通過(guò)出售基金單位獲得的資金，會(huì)根據(jù)組成文件加以運(yùn)用，以在其投資組合內(nèi)維持、管理及購(gòu)入房地產(chǎn)。”從這個(gè)概念可以看出，REITs是一種集體投資計(jì)劃，其利潤(rùn)來(lái)源于房地產(chǎn)本身的租金收入，是一個(gè)在設(shè)立之后可以再投資的發(fā)展平臺(tái)。

REITs在亞洲的新加坡、日本、韓國(guó)、中國(guó)香港地區(qū)等得以發(fā)展，是由于這些地區(qū)都是通過(guò)設(shè)立專(zhuān)門(mén)的法律法規(guī)或者修改其投資、信托等法律的形式構(gòu)建適合的制度框架，從而促使這一融資模式在本地區(qū)生根發(fā)展。美國(guó)的REITs具有稅收上的優(yōu)惠，即在對(duì)基金的盈利征稅之后，要求其收益的90%以上分配給持有人，而對(duì)持有人免稅。這一避免了雙重征稅的優(yōu)勢(shì)在亞洲地區(qū)尚不存在。

根據(jù)REITs收益來(lái)源的不同，可將其分作權(quán)益型、抵押型和混合型三種。所謂權(quán)益型是指其主要收入來(lái)源于房地產(chǎn)的租金的REITs，這種類(lèi)型受利率影響相對(duì)比較小。抵押型是其收益主要來(lái)源于房地產(chǎn)抵押貸款的利息收入，抵押型REITs股息收益率比權(quán)益型REITs高，受利率的影響比較大?；旌闲蚏EITs則同時(shí)采取上述兩類(lèi)的投資策略，具有權(quán)益類(lèi)REITs和抵押類(lèi)REITs的雙重特點(diǎn)，收益率亦介于二者之間。需要指出，香港證監(jiān)會(huì)頒布的《守則》在REITs的概念中明確限定了REITs只能夠是權(quán)益型的。

通過(guò)了解REITs的含義、發(fā)展歷史及基本類(lèi)型，我們可以看出它具有如下的一些特征：首先，它是一種集體投資計(jì)劃，即可以在公開(kāi)市場(chǎng)募集，這樣就決定了其資金規(guī)模較大，與房地產(chǎn)業(yè)的資金要求相匹配。其次，其收益來(lái)源于房地產(chǎn)的租金收入，相對(duì)比較穩(wěn)定且收益率高于銀行同期存款。第三，它是一個(gè)可以長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)的金融工具，這在一定程度上可以規(guī)避短期的投機(jī)行為，有利于維護(hù)投資者的利益。最后，有規(guī)范的法律構(gòu)建的制度要求，從而避免了制度性風(fēng)險(xiǎn)。

盡管REITs與資產(chǎn)證券化在運(yùn)作方式上有很多相似之處，有學(xué)者認(rèn)為REITs是資產(chǎn)證券化的一種形式。但是假若我們仔細(xì)考查二者的產(chǎn)生淵源、作用領(lǐng)域以及一些運(yùn)作上的細(xì)節(jié)，我們就會(huì)得出不能將二者混同的結(jié)論。首先，資產(chǎn)證券化最初是由“1968年設(shè)立的隸屬于美國(guó)住宅與城市發(fā)展部的政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)購(gòu)買(mǎi)銀行的住房抵押貸款作為證券化資產(chǎn)的來(lái)源，于1970年首次發(fā)行轉(zhuǎn)遞證券給投資者”而出現(xiàn)的。由此可以看出，REITs與資產(chǎn)證券化是通過(guò)兩種不同的途徑出現(xiàn)在歷史上的。其次，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在能夠在未來(lái)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的領(lǐng)域均可以開(kāi)展，而REITs則僅限于運(yùn)作房地產(chǎn)的租金收入或者抵押貸款收益。另外，REITs模式中基金的制度安排、資產(chǎn)比例限制、收益分紅的要求等具體規(guī)則都是其在逐漸走向成熟的過(guò)程中經(jīng)驗(yàn)的積累，與資產(chǎn)證券化的運(yùn)作明顯不同。由此可以看出REITs和資產(chǎn)證券化雖然在運(yùn)作思維以及方式上很相似，但是二者是兩種不同的融資工具。強(qiáng)調(diào)這些的目的在于使我們避免類(lèi)型化的思維，從而能夠更清楚地認(rèn)識(shí)REITs，使其能夠獨(dú)立發(fā)展，保證融資工具的真正多元。

二、 REITs運(yùn)作過(guò)程中的法律關(guān)系

從設(shè)立REITs的角度來(lái)看，整個(gè)過(guò)程可以分為資產(chǎn)重組階段、上市準(zhǔn)備階段、上市發(fā)售階段、發(fā)售后的運(yùn)營(yíng)階段以及最后REITs的終止。在整個(gè)過(guò)程中涉及到如下主體：基金的發(fā)起人、管理人、受托人、托管人和基金單位的持有人以及必要的特設(shè)公司和中介公司。

（一） 資產(chǎn)重組階段

在整個(gè)REITs的設(shè)立過(guò)程中，資產(chǎn)重組雖然并不一定會(huì)顯明體現(xiàn)在法律框架或者基金的說(shuō)明書(shū)中，但它卻是一個(gè)必要的準(zhǔn)備階段。只有先將發(fā)起人所擁有的不動(dòng)產(chǎn)進(jìn)行重新整合，實(shí)現(xiàn)擬發(fā)售資產(chǎn)與發(fā)起人的資產(chǎn)的獨(dú)立，才能保證投資人的權(quán)益而避免關(guān)聯(lián)交易等風(fēng)險(xiǎn)，從而為基金的設(shè)立奠定基礎(chǔ)。

此階段的第一個(gè)環(huán)節(jié)是資產(chǎn)篩選。發(fā)起人可以根據(jù)自身情況及市場(chǎng)預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)防范等目的挑選擬發(fā)售資產(chǎn)，形成不同的資產(chǎn)組合，從而獲得投資人更多的認(rèn)同。具體而言，商用寫(xiě)字樓等資產(chǎn)具有較高的租金收入，但是如果只有單一的資產(chǎn)則可能會(huì)隨市場(chǎng)波動(dòng)而出現(xiàn)整體疲軟，從而影響基金的收益。發(fā)起人可以考慮將不同類(lèi)型的資產(chǎn)進(jìn)行整合，從而保證比較穩(wěn)定的收益率。

第二個(gè)環(huán)節(jié)是資產(chǎn)清理。即假若擬發(fā)售資產(chǎn)本身有抵押等不便于資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的負(fù)擔(dān)，發(fā)起人要變更資產(chǎn)所有權(quán)狀態(tài)使之回復(fù)為完整的所有權(quán)。

第三個(gè)環(huán)節(jié)是資產(chǎn)轉(zhuǎn)移，即發(fā)起人要通過(guò)買(mǎi)賣(mài)的方式將擬發(fā)售資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特設(shè)公司，并擁有向特設(shè)公司請(qǐng)求擬發(fā)售資產(chǎn)取得對(duì)價(jià)的債權(quán)，這個(gè)債權(quán)是在上市發(fā)售成功之后特設(shè)公司將持有人認(rèn)購(gòu)得資金轉(zhuǎn)移給發(fā)起人的基礎(chǔ)。這樣的轉(zhuǎn)移也是實(shí)現(xiàn)《守則》中所要求的REITs只能“透過(guò)特別目的的投資工具持有房地產(chǎn)項(xiàng)目”（《守則》第7章“使用特別目的投資工具”）的要求。通過(guò)特設(shè)公司持有擬發(fā)售資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了擬發(fā)售資產(chǎn)與發(fā)起人其他資產(chǎn)的獨(dú)立，從而降低了關(guān)聯(lián)交易的風(fēng)險(xiǎn)，也為下一階段的信托契約的運(yùn)作做好鋪墊。當(dāng)然，資產(chǎn)轉(zhuǎn)移之前要有必要的資產(chǎn)評(píng)估程序。

以越秀為例，在城市建設(shè)開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)越秀城建）的安排之下，越秀城建將其擁有的白馬商貿(mào)大廈、維多利廣場(chǎng)、城建大廈、財(cái)富廣場(chǎng)四處地產(chǎn)以信托方式委托給柏達(dá)、金峰、福達(dá)及京澳四家注冊(cè)于英屬處女群島（BVI）的離岸公司，這四家離岸公司為越秀投資有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)越秀投資，注冊(cè)于香港的上市公司）所特設(shè)的全資子公司。在這個(gè)信托關(guān)系中，越秀城建為信托人及四處房產(chǎn)的實(shí)益擁有人，四家離岸公司為受托人及四處房產(chǎn)的注冊(cè)擁有人，受托人有義務(wù)在基金上市發(fā)行之后將投資人認(rèn)購(gòu)基金單位的資金轉(zhuǎn)付信托人以實(shí)現(xiàn)信托目的，越秀城建因此享有對(duì)四家公司的債權(quán)。信托制度在此處發(fā)揮了隔離資產(chǎn)以保證信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性的功能。

（二） 上市準(zhǔn)備階段

上市準(zhǔn)備階段即按照相關(guān)法律的要求來(lái)組織REITs的結(jié)構(gòu)?！妒貏t》的一般原則（GP）之GP1“清晰的法律形式及擁有權(quán)結(jié)構(gòu)”的規(guī)定以及《守則》對(duì)REITs的受托人、管理人等作出的嚴(yán)格要求保證了REITs架構(gòu)中各方的制衡，從而有效實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)防范。REITs作為一種融資模式，其規(guī)范的結(jié)構(gòu)要求是它得以蓬勃發(fā)展的一個(gè)重要原因。

在REITs中存在著信托和基金雙重法律關(guān)系，因而出現(xiàn)了基金的管理人、受托人、基金發(fā)起人、持有人等主體。

本階段的第一個(gè)環(huán)節(jié)是選定合格的受托人。法律要求REITs需以信托形式組建，因而上市前的準(zhǔn)備也就是依據(jù)法律要求來(lái)建立信托的架構(gòu)。受托人需要符合一定的條件，《守則》中要求受托人必須是根據(jù)香港地區(qū)的《銀行業(yè)條例》第16條的規(guī)定而獲發(fā)牌的銀行，或者上述銀行的附屬信托公司，或者是在香港境外成立而獲得證監(jiān)會(huì)接納的銀行業(yè)機(jī)構(gòu)或信托公司。受托人負(fù)有以信托形式為持有人的利益而持有有關(guān)計(jì)劃的資產(chǎn)及監(jiān)察管理人行為的目的性的一般責(zé)任（《守則》4.1A）。受托人應(yīng)將擬發(fā)售財(cái)產(chǎn)與自身財(cái)產(chǎn)相隔離，并在國(guó)內(nèi)公開(kāi)上市發(fā)售之后將發(fā)售所得作為信托資產(chǎn)的對(duì)價(jià)支付給委托人。

第二個(gè)環(huán)節(jié)是設(shè)立資產(chǎn)管理公司作為基金的管理人。管理人須擁有足夠的可動(dòng)用的財(cái)政資源以及良好的公司架構(gòu)。管理人的職責(zé)為以持有人的利益來(lái)管理運(yùn)營(yíng)基金資產(chǎn)，具體而言包括對(duì)外以基金資產(chǎn)為基礎(chǔ)的借款及其限額、投資性的房地產(chǎn)項(xiàng)目、管理基金資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金、確定股息支付的時(shí)間、管理基金資產(chǎn)的物業(yè)及修繕、負(fù)責(zé)出租及租金收取事宜等。

需要特別指出的是受托人和管理人必須相互獨(dú)立。同時(shí)，受托人對(duì)管理人有監(jiān)督之職責(zé)。受托人在管理人資質(zhì)出現(xiàn)問(wèn)題、出于持有人利益的考慮有充分的理由或者應(yīng)除管理人外持有基金單位價(jià)值75%的持有人書(shū)面要求的情況下，可以通過(guò)書(shū)面通知辭退管理人。

第三個(gè)環(huán)節(jié)是訂立信托契約設(shè)立REITs。至此REITs的結(jié)構(gòu)也已經(jīng)初步顯現(xiàn)出來(lái)：受托人為基金的受托人，管理人為基金的管理人，而基金單位的持有人為基金的受益人。

第四個(gè)環(huán)節(jié)是管理公司須獲得接納或者另行委任上市人，以新申請(qǐng)人的身份向證券交易所申請(qǐng)上市的具體籌備工作。在此，管理人須確保有足夠的資源和專(zhuān)業(yè)知識(shí)來(lái)應(yīng)對(duì)法律的要求。

以越秀為例，在此階段越秀投資選擇HSBC Institutional Trust Services （Aisa）Limited（匯豐機(jī)構(gòu)信托服務(wù)（亞洲）有限公司）作為越秀房地產(chǎn)投資信托基金的受托人，信托人另行設(shè)立Holdco（越秀房托（控股）2005有限公司）來(lái)獨(dú)立受托擬發(fā)售資產(chǎn)。越秀投資將柏達(dá)、金峰、福達(dá)及京澳四家公司已發(fā)行的股份全部轉(zhuǎn)讓給Holdco。由此，Hodco成為四家公司的股東，而四家公司分別是白馬商貿(mào)大廈、維多利廣場(chǎng)、城建大廈、財(cái)富廣場(chǎng)四處地產(chǎn)的名義擁有人，因而Holdco實(shí)現(xiàn)了對(duì)四處地產(chǎn)的名義上的持有即以信托方式持有。這也就意味著原本四家離岸公司的償付地產(chǎn)的出讓價(jià)款的債務(wù)轉(zhuǎn)移到Holdco身上，即Holdco“向越秀投資簽立及交付承付票據(jù)的方式”交付擬發(fā)售資產(chǎn)的對(duì)價(jià)。越秀城建通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式將與四家離岸公司的信托關(guān)系延伸到Holdco身上，Holdco也通過(guò)受讓股權(quán)而實(shí)現(xiàn)了對(duì)四處地產(chǎn)的持有。

應(yīng)該說(shuō)越秀模式中最終通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式實(shí)現(xiàn)信托計(jì)劃是較為特別的，其間的特設(shè)公司也較多，會(huì)使人認(rèn)為REIT的設(shè)立過(guò)程過(guò)于復(fù)雜。在一般情況下，信托契約的設(shè)立可以在上市準(zhǔn)備這個(gè)階段來(lái)架構(gòu)而不必過(guò)早開(kāi)始。但是越秀模式中這樣的操作也是有其特定目的的，“值得指出的是越秀投資如此復(fù)雜的變動(dòng)，除了清晰所有權(quán)結(jié)構(gòu)以符合香港證監(jiān)會(huì)《房地產(chǎn)投資信托基金守則》‘使用特殊目的投資工具’章節(jié)的監(jiān)管要求外，使用BVI公司而非注冊(cè)于內(nèi)地的公司持有物業(yè)單位還有著顯著的稅收優(yōu)勢(shì)?！?/p>

（三） 上市發(fā)售階段

上市發(fā)售就是將REITs的基金單位在證券市場(chǎng)上公開(kāi)掛牌交易。基金單位的發(fā)售過(guò)程與新股發(fā)行在銷(xiāo)售方式上大體一樣。持有人在證券市場(chǎng)上購(gòu)得的基金單位可以在證券市場(chǎng)上自由流轉(zhuǎn)。

在發(fā)售過(guò)程中，發(fā)起人可以根據(jù)自身需要認(rèn)購(gòu)一部分基金單位以保持在持有人大會(huì)上的發(fā)言權(quán)以及享有相應(yīng)比例的基金收益。越秀投資在越秀房地產(chǎn)投資信托基金中持有33.1%的基金份額。

在發(fā)售結(jié)束之后，受托人應(yīng)將發(fā)售所得資金用以?xún)敻秾?duì)發(fā)起人所負(fù)的債務(wù)，從而也就實(shí)現(xiàn)了信托目的。

（四） REITs存續(xù)期間的法律問(wèn)題

如果說(shuō)發(fā)售之前主要是發(fā)起人的利益主導(dǎo)著各主體的運(yùn)作，那么發(fā)售之后隨著持有人的出現(xiàn)，REITs的就需要以持有人的利益為中心進(jìn)行持續(xù)經(jīng)營(yíng)。在這個(gè)階段，存在如下運(yùn)營(yíng)事項(xiàng)：物業(yè)估值、對(duì)外投資及貸款、計(jì)劃文件修改和持有人大會(huì)等。

1、物業(yè)估值

物業(yè)估值就是總估值師每年一次通過(guò)實(shí)地考察的方法對(duì)REITs計(jì)劃內(nèi)的房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)估值?？偣乐祹燀毦邆浞梢蟮馁Y質(zhì)，估值師最多連續(xù)3年為房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行估值后的必須退任，退任后至少3年不得再行擔(dān)任。估值報(bào)告在獲得證監(jiān)會(huì)允許后應(yīng)公布以備查閱。

2、對(duì)外投資及借款

REITs計(jì)劃在存續(xù)期間可以出于增值目的考慮而對(duì)外投資?！妒貏t》對(duì)其對(duì)外投資作了明確的限定以防范風(fēng)險(xiǎn)。REITs可以購(gòu)入在建、重建或修繕的未完工項(xiàng)目，但是這些房地產(chǎn)項(xiàng)目的累積價(jià)值不得超過(guò)購(gòu)買(mǎi)時(shí)REITs總資產(chǎn)的10%；不得在未獲得受托人書(shū)面同意的情況下為任何人的債務(wù)作擔(dān)保；不得購(gòu)入任何可能使其承擔(dān)無(wú)限責(zé)任的資產(chǎn)。如果一個(gè)REITs計(jì)劃的名稱(chēng)中指明某一類(lèi)別的房地產(chǎn)項(xiàng)目，則該計(jì)劃最少要將非現(xiàn)金資產(chǎn)的70%投資于該類(lèi)項(xiàng)目上。

REITs可以通過(guò)資產(chǎn)抵押形式獲得貸款，但貸款的總額不得超過(guò)資產(chǎn)總值的45%。

3、持有人大會(huì)

持有人大會(huì)是持有人為自身利益而決策有關(guān)REITs的重大事項(xiàng)的機(jī)關(guān)。與中國(guó)的《證券投資基金法》相比較，REITs的持有人大會(huì)的運(yùn)作相對(duì)簡(jiǎn)便。持有人表決的事項(xiàng)分為特別決議和普通決議，相應(yīng)的持有基金單位的比例限制是25%和10%以上，相應(yīng)的在決議過(guò)程中，親自或者委派代表投票的決議通過(guò)比例分別為75%和半數(shù)。兩名以上持有不少于10%的已發(fā)行基金單位的持有人可以要求召開(kāi)持有人大會(huì)。

4、計(jì)劃文件修改

在財(cái)務(wù)、法律、成本或者糾正明顯錯(cuò)誤方面上必要的并且保證不會(huì)對(duì)持有人的利益構(gòu)成重大損害、也不會(huì)大幅度免除受托人、管理人或其他相關(guān)人士的責(zé)任的情況下，得到受托人的書(shū)面證明之后，管理人或受托人可以無(wú)需征詢(xún)持有人的意見(jiàn)而修改計(jì)劃文件。

5、派息

REITs每年須將不少于其經(jīng)審計(jì)年度除稅后凈收入的90%分派給單位持有人作為股息。

（五）REITs的終止

經(jīng)持有人在全體大會(huì)上通過(guò)特別決議的形式批準(zhǔn)，一個(gè)REIT計(jì)劃可以終止。在此決議作出之后，會(huì)出現(xiàn)如下法律后果：首先，要將持有人大會(huì)的決議通告各持有人。其次，REIT所有的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)暫時(shí)中止，包括有關(guān)計(jì)劃的設(shè)立、注銷(xiāo)，出售和贖回其單位；基金單位的轉(zhuǎn)讓登機(jī)停止，持有人名冊(cè)在未獲得受托人批準(zhǔn)之前不得做出任何改動(dòng)；REIT也不得再對(duì)外投資；而管理人、總估值師仍需負(fù)擔(dān)原有的責(zé)任直至REIT解散。下一步是變現(xiàn)資產(chǎn)，通過(guò)公開(kāi)拍賣(mài)或者其它任何形式公開(kāi)競(jìng)投出售REIT計(jì)劃中的房地產(chǎn)，在償付債務(wù)和保留足夠的債務(wù)撥備之后，將剩余資金按比例分配給持有人。

通過(guò)對(duì)上文五個(gè)階段的介紹，我們可以發(fā)現(xiàn)REITs模式對(duì)于發(fā)起人和持有人而言是一個(gè)雙贏的模式。發(fā)起人可以通過(guò)這樣一個(gè)模式將自有資產(chǎn)及長(zhǎng)期的收益這樣一些穩(wěn)定但缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)快速變現(xiàn)，從而可以迅速進(jìn)行下一步的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)。持有人也多了一個(gè)投資理財(cái)?shù)墓ぞ?，REIT基金單位相對(duì)于其他投資工具而言具有風(fēng)險(xiǎn)較低、收益穩(wěn)定且較高的特點(diǎn)。REIT的風(fēng)險(xiǎn)低是由于REIT模式本身嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)防范的架構(gòu)，資產(chǎn)的獨(dú)立性、管理人的職責(zé)、受托人對(duì)管理人的監(jiān)督、物業(yè)評(píng)估與公告、投資及貸款的限制、持有人大會(huì)等措施都有風(fēng)險(xiǎn)防范的考慮。REITs的收益能保持較高水平且穩(wěn)定一方面是由于管理人的運(yùn)營(yíng)成功，另一方面也受資產(chǎn)本身的質(zhì)量的影響，可以想象優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的收益是顯然會(huì)更保證，這是在最初的資產(chǎn)篩選時(shí)就應(yīng)該注意的問(wèn)題。

三、 REITs模式在融資方面的優(yōu)越性

歸納起來(lái)在融資方面REITs有如下幾個(gè)主要的優(yōu)勢(shì)。

1、 融資規(guī)模較大。REITs的融資是將發(fā)起人的資產(chǎn)一次性變現(xiàn)，在資產(chǎn)規(guī)模上有一定的要求，否則難以在證券市場(chǎng)上成立一支基金，相應(yīng)的其變現(xiàn)之后的資產(chǎn)規(guī)模也相當(dāng)可觀。對(duì)于開(kāi)發(fā)商而言可以很好的緩解資金方面的壓力。在前文的分析可以看出，REITs的融資功能表現(xiàn)在發(fā)售基金單位和獲得貸款兩個(gè)方面。在越秀案例中，資產(chǎn)總值評(píng)估為40.5億，越秀在證券市場(chǎng)募集到約20億資金（67.9%的基金份額），通過(guò)銀行貸款獲得12.6億元，共計(jì)32億多元全部作為資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的對(duì)價(jià)支付給了越秀投資。

2、風(fēng)險(xiǎn)較小。對(duì)于發(fā)起人而言，風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于發(fā)行折價(jià)，而發(fā)行折價(jià)的原因來(lái)源于證券市場(chǎng)的不景氣和市場(chǎng)上投資者信心不足。對(duì)于市場(chǎng)的不景氣，發(fā)起人可以選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)進(jìn)行發(fā)售而避免風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，發(fā)起人應(yīng)該在篩選資產(chǎn)時(shí)選擇優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以及不同的資產(chǎn)組合來(lái)提升投資者信心，同時(shí)可以提供擔(dān)保。例如，越秀REITs的設(shè)立過(guò)程中，越秀投資作為GCCD BVI履行責(zé)任的擔(dān)保人以提升投資者的信心。最后，如果在發(fā)行過(guò)程中出現(xiàn)折價(jià)現(xiàn)象，發(fā)起人還可以通過(guò)自己認(rèn)購(gòu)更多的基金份額來(lái)防止折價(jià)損失，而在市場(chǎng)上的基金單位價(jià)格回升時(shí)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓以收回折價(jià)損失。

3、長(zhǎng)期發(fā)展的平臺(tái)。因?yàn)镽EITs在存續(xù)期間仍可以收購(gòu)在建項(xiàng)目進(jìn)行對(duì)外投資，因而對(duì)于發(fā)起人而言，在證券市場(chǎng)上設(shè)立REITs就是獲得了一個(gè)長(zhǎng)期發(fā)展的平臺(tái)。在此后的發(fā)展中，發(fā)起人可以將自己的地產(chǎn)項(xiàng)目融入到已經(jīng)的REITs中而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)。例如，“越秀REITs的‘發(fā)售通函’載明，越秀REITs未來(lái)將‘透過(guò)收購(gòu)締造商機(jī)及制訂發(fā)展策略’。在基金單位上市后，越秀投資向越秀REITs授予優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)，收購(gòu)其旗下若干位于廣州的甲級(jí)辦公及商業(yè)樓宇：預(yù)計(jì)2006年落成的‘越秀新都會(huì)’，預(yù)計(jì)2007年落成的維多利廣場(chǎng)裙樓上的兩幢辦公樓，預(yù)計(jì)2008年落成的‘亞太世紀(jì)廣場(chǎng)’預(yù)計(jì)2009年至2010年落成的‘珠江新城雙塔’之西塔。對(duì)于越秀投資，越秀REITs還意味著未來(lái)多了一條便捷的物業(yè)變現(xiàn)通道。”