序論：好文章的創(chuàng)作是一個(gè)不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇私募基金證券投資范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關(guān)部門也并未就此做出說明，到底什么是規(guī)范私募基金或不規(guī)范私募基金呢？估計(jì)私募基金業(yè)內(nèi)人士也較難把握。

據(jù)上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實(shí)踐中我們認(rèn)定私募，最主要的特征是針對不特定多數(shù)人發(fā)行。認(rèn)定不規(guī)范的私募，主要有兩個(gè)特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打入管理人賬戶。”

由于缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范約束，我國的契約型私募基金在運(yùn)作中往往存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實(shí)踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。

一般而言，私募基金的對象則是少數(shù)的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規(guī)模，其目的是共同投資、共享收益和風(fēng)險(xiǎn)，但如果私募基金的發(fā)起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。

根據(jù)我國法律，非經(jīng)金融主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，任何單位或個(gè)人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業(yè)務(wù)，否則即構(gòu)成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區(qū)別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風(fēng)險(xiǎn)收益，不應(yīng)涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。

另外，私募基金很可能違反中國證監(jiān)會(huì)《證券市場操縱行為認(rèn)定辦法》有關(guān)“蠱惑交易”的規(guī)定?！靶M惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導(dǎo)投資者的投資決策，使市場出現(xiàn)預(yù)期中的變動(dòng)而自己獲利。特別是在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，“蠱惑交易”的危害性和嚴(yán)重性更應(yīng)該引起高度關(guān)注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網(wǎng)絡(luò)傳播手段，一個(gè)虛假消息可以在短短時(shí)間內(nèi)迅速傳播，網(wǎng)狀擴(kuò)散，貽害無窮。

二、私募基金應(yīng)該合法化

通過對海外私募資金的考察不難發(fā)現(xiàn)，隨著一國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增長和市場經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經(jīng)濟(jì)體制趨于成熟后必然出現(xiàn)的一個(gè)重要的金融服務(wù)領(lǐng)域。

2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時(shí)間段贖回，而不能天天贖回，如果私募基金發(fā)展壯大起來，與公募基金互補(bǔ)，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，如果只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風(fēng)險(xiǎn)，大力發(fā)展私募基金是證券市場發(fā)展的需要。

另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些優(yōu)勢：

（一）基金規(guī)模越大，管理難度也越大

目前國內(nèi)的正規(guī)私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認(rèn)購和贖回。這樣就有效地隔離了風(fēng)險(xiǎn)承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩(wěn)定，投資策略也得以堅(jiān)持，投資風(fēng)格可以更加激進(jìn)，收益也就相對較高。

（二）靈活性、針對性和專業(yè)化特征

私募基金的出現(xiàn)，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會(huì)閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨(dú)大的壟斷地位，有利于促進(jìn)私募和公募之間良性競爭和優(yōu)勢互補(bǔ)，從而促進(jìn)證券市場的完善與發(fā)展，提高證券市場資本形成和利用的效率。

（三）獨(dú)特的研究思路

根據(jù)《基金法》的規(guī)定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產(chǎn)凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規(guī)定，決定了公募基金必須同時(shí)持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個(gè)行業(yè)，限制了基金公司研究團(tuán)隊(duì)對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數(shù)量可以較少，也就可以集中力量，更加認(rèn)真、細(xì)致、透徹地研究關(guān)注的上市公司，對上市公司價(jià)值的理解也能更加透徹。

（四）需履行的手續(xù)較少，運(yùn)行成本更低，更易于進(jìn)行金融創(chuàng)新

私募基金的發(fā)展壯大會(huì)加劇整個(gè)基金業(yè)的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，提高基金市場的運(yùn)作效率，形成較為完善的市場結(jié)構(gòu)，推動(dòng)我國成熟、理性的機(jī)構(gòu)投資者群體的加速形成以及價(jià)值投資理念的建立，為我國履行加入WTO后向外資全面開放金融市場做好準(zhǔn)備。

（五）私募基金的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，將成為我國證券市場制度變遷和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)改革的重要主題

作為民間主體自發(fā)推動(dòng)形成的產(chǎn)物，私募基金的發(fā)展將改變資本市場的機(jī)構(gòu)主體所有制結(jié)構(gòu)單一的局面，推動(dòng)我國金融制度改革進(jìn)入一個(gè)新的層面。

三、私募基金制度完善的幾點(diǎn)建議

縱觀全球各國的經(jīng)濟(jì)法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構(gòu)成有效的法律規(guī)范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規(guī)，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業(yè)法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調(diào)整。由于我國相關(guān)監(jiān)管部門在金融證券領(lǐng)域奉行的基本上是“法有明文規(guī)定方可為”。

因此，為了避免法律上的風(fēng)險(xiǎn)，我國相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)盡快在立法當(dāng)中確認(rèn)私募基金的合法地位并出臺(tái)有針對性的細(xì)化的配套監(jiān)管措施，以便私募基金能夠健康發(fā)展。在這種背景下，私募基金制度規(guī)范化應(yīng)以《投資基金法》為主要參考依據(jù)，綜合考慮各方要求，我國應(yīng)借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監(jiān)管辦法，重點(diǎn)從以下幾個(gè)方面加強(qiáng)私募基金的制度建設(shè)和完善：

（一）投資者資格和人數(shù)限制

1、投資者資格。對合格的投資者的判斷有以下幾種方法：根據(jù)其投資的最低限額為判斷標(biāo)準(zhǔn)；根據(jù)其收入多少來判斷；只要是金融機(jī)構(gòu)投資者，均可投資；對財(cái)產(chǎn)擁有獨(dú)立自主的處分權(quán)的企業(yè)、公司等經(jīng)濟(jì)組織為合格的機(jī)構(gòu)投資者。

2、投資者人數(shù)限制。應(yīng)該考慮我國的國情再借鑒歐美發(fā)達(dá)國家的做法。對于投資者的人數(shù)應(yīng)該限制在100人以內(nèi)，但應(yīng)該允許特殊情況下超過100人。

（二）管理人條件

私募基金的管理人應(yīng)具備要求的準(zhǔn)備金、經(jīng)營業(yè)績、人才和營業(yè)硬件設(shè)施等市場準(zhǔn)入條件，并且，管理人的資格應(yīng)該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設(shè)立私募基金時(shí)應(yīng)向證券監(jiān)管部門備案。

要求私募基金的管理人投入的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當(dāng)私募基金發(fā)生虧損的時(shí)候，管理人的出資應(yīng)該先行用于支付。

（三）托管人職能規(guī)定

作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點(diǎn)，即現(xiàn)金資產(chǎn)的所有權(quán)與管理權(quán)相分離，基金管理人具有資產(chǎn)的管理權(quán)，基金托管人為基金投資者行使部分監(jiān)督權(quán)。但我國證券投資基金的發(fā)展歷程表明，公募基金托管人在監(jiān)督基金管理人運(yùn)作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨(dú)立性較差。私募基金的投資者人數(shù)相對較少，為了保護(hù)基金持有人的利益，基金托管人的監(jiān)督權(quán)應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化，如規(guī)定私募基金托管人不得自行擔(dān)任，必須將資產(chǎn)交給指定機(jī)構(gòu)托管；強(qiáng)化托管人的權(quán)力和責(zé)任，對基金管理人違反法律、法規(guī)或者基金契約做出的投資指令，托管人應(yīng)當(dāng)拒絕執(zhí)行，或及時(shí)采取措施防止損失進(jìn)一步擴(kuò)大，并向管理當(dāng)局報(bào)告。

（四）信息披露規(guī)定和風(fēng)險(xiǎn)揭示

私募基金必須與投資者簽署完備的書面協(xié)議，盡量詳細(xì)規(guī)定雙方的權(quán)利、義務(wù)，明確投資品種及組合、相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示及業(yè)績報(bào)告周期。嚴(yán)格私募基金的信息披露和風(fēng)險(xiǎn)揭示是控制私募基金風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。私募基金雖然沒有義務(wù)向社會(huì)披露有關(guān)信息，但向基金的投資者和監(jiān)管部門披露信息是其義不容辭的責(zé)任。在設(shè)立私募基金時(shí)，應(yīng)向投資者充分揭示其存在的風(fēng)險(xiǎn)，基金設(shè)立之后，應(yīng)該定期向投資者報(bào)告基金投資情況及資產(chǎn)狀況，并定期將這些信息向監(jiān)管部門披露，以便投資者與監(jiān)管部門及時(shí)了解其運(yùn)作情況及風(fēng)險(xiǎn)狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風(fēng)險(xiǎn)。

（五）允許私募基金進(jìn)行適當(dāng)?shù)毓_宣傳

在美國，證券法規(guī)定私募基金在吸引客戶時(shí)不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產(chǎn)階級(jí)，他們主要依據(jù)在上流社會(huì)獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接認(rèn)識(shí)某個(gè)基金的管理者進(jìn)行投資。但筆者認(rèn)為我國不應(yīng)借鑒這種做法。首先，嚴(yán)格限制私募基金在公開媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內(nèi)部約束機(jī)制以及像外部完善的基金評(píng)級(jí)體系以及基金行業(yè)自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導(dǎo)，以及基金管理人之間的惡性競爭。最后，通過適當(dāng)?shù)墓_宣傳使私募基金名正言順的成為“公開，合法”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾正人們對它偏見。同時(shí)，也有利于促進(jìn)發(fā)起人與投資者相互了解，為以后的合作創(chuàng)造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規(guī)模。

（六）收益分配規(guī)定

國際上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給管理者一部分固定管理費(fèi)以維持開支，其收入從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與管理者利益一致。另一方面，應(yīng)該禁止簽訂保底條款。因?yàn)楸５讞l款容易引發(fā)了市場的不正當(dāng)競爭，而且也有悖于基金設(shè)立的原則，不利于市場的規(guī)范。此外，我國新《合伙企業(yè)法》中規(guī)定的有限合伙，即基金管理者承擔(dān)無限責(zé)任，投資者承擔(dān)出資額范圍內(nèi)的有限責(zé)任，為我國私募基金的發(fā)展提供了一種新的法律組織形式的選擇。

（七）盡快完善基金評(píng)級(jí)體系，建立基金行業(yè)自律組織

國外諸多成熟市場的經(jīng)驗(yàn)表明，合理完善的基金評(píng)級(jí)體系是基金業(yè)規(guī)范發(fā)展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個(gè)獨(dú)立公正的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對基金經(jīng)理人的準(zhǔn)確評(píng)價(jià)作為投資者選擇基金經(jīng)理人的參考，另外要注意完善當(dāng)前國內(nèi)不科學(xué)的基金評(píng)級(jí)方法。

（八）完善我國其他金融衍生工具

由于我國證券市場還處于發(fā)展的初級(jí)階段，做空機(jī)制、對沖風(fēng)險(xiǎn)的避險(xiǎn)工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產(chǎn)品單一，因此我國現(xiàn)有的私募基金實(shí)際上發(fā)揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者認(rèn)為我國應(yīng)盡快推出股指期貨等金融期貨產(chǎn)品，擴(kuò)大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應(yīng)充分利用國際市場以及國內(nèi)其他的市場來對沖風(fēng)險(xiǎn)，以規(guī)避國內(nèi)股市的風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

1、巴曙松.中國私募基金生存報(bào)告[J].大眾理財(cái),2007(5).

篇（2）

我國“私募證券投資基金”對應(yīng)國外的“對沖基金”，對私募基金的監(jiān)管實(shí)施一是為保護(hù)投資者，二是為維持證券市場安全穩(wěn)定。分析全球成熟金融市場對沖基金監(jiān)管理念和監(jiān)管實(shí)踐，可以發(fā)現(xiàn)，對沖基金的監(jiān)管主要體現(xiàn)在監(jiān)管制度和監(jiān)管內(nèi)容兩方面。秉承效率優(yōu)先理念，監(jiān)管制度設(shè)計(jì)注重自律監(jiān)管；秉承安全優(yōu)先理念，則監(jiān)管制度設(shè)計(jì)體現(xiàn)強(qiáng)制監(jiān)管原則。以美國為代表的對沖基金監(jiān)管立法，僅作出了原則性規(guī)定，且主要由證券立法中的大量豁免規(guī)定組成，重點(diǎn)就投資者資格認(rèn)定、注冊要求和信息披露、募集方式限制等幾方面內(nèi)容進(jìn)行監(jiān)管。

自律監(jiān)管

美國以例外條款和嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入制度，實(shí)現(xiàn)監(jiān)管目標(biāo)。美國給予了對沖基金寬松的監(jiān)管環(huán)境，是基于對沖基金投資者是“合格投資者”的豁免條件，法律認(rèn)定的“合格投資者”，是指具有足夠的專業(yè)知識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，能夠自我保護(hù)。美國法律對對沖基金的監(jiān)管，基本上止于“合格投資者”的要求，不要求對沖基金進(jìn)行強(qiáng)制注冊和信息披露，以此提高對沖基金的籌資效率，有利于對沖基金的資產(chǎn)組合和對沖風(fēng)險(xiǎn)。

美國對沖基金的監(jiān)管理念是效率優(yōu)先，其證券行業(yè)的立法思路是：先認(rèn)定所有證券發(fā)行與證券交易都需進(jìn)行監(jiān)管，再以例外規(guī)定排除特例和特殊行業(yè)。對私募基金的監(jiān)管也體現(xiàn)了上述立法思想。在法律監(jiān)管制度設(shè)計(jì)上，特別規(guī)定了豁免條款或特例，即滿足相應(yīng)法定條件的集合投資工具可“游離”于法律監(jiān)管框架之外。既不用到監(jiān)管當(dāng)局注冊登記，更無強(qiáng)制性信息披露要求，投資策略和運(yùn)作方式也由管理人和投資者雙方商定。

英國的監(jiān)管制度設(shè)計(jì)體現(xiàn)自律監(jiān)管原則。英國對私募基金的監(jiān)管理念是減少干預(yù)。英國的“私募基金”主要指“未受監(jiān)管的集合投資計(jì)劃”，即指不向英國普通公眾發(fā)行的、除受監(jiān)管的集合投資計(jì)劃之外的其他所有集合投資計(jì)劃，也指不受《2000年金融服務(wù)和市場法》中238（1）條款約束的投資計(jì)劃，以單位信托或私人信托的形式存在。以民事信托為基礎(chǔ)發(fā)展而來的私募基金，使英國延續(xù)了自律監(jiān)管體制的傳統(tǒng)，對對沖基金的監(jiān)管理念始終堅(jiān)持間接監(jiān)管策略，通過對對沖基金管理人的特定和專題檢查進(jìn)行間接監(jiān)管，監(jiān)管特色主要體現(xiàn)在對投資者的透明度和市場運(yùn)作控制兩方面。

香港以獨(dú)立的《對沖基金指引》法規(guī)，通過對基金管理人許可、中間過程監(jiān)管以及零售產(chǎn)品審批，實(shí)現(xiàn)間接監(jiān)管目標(biāo)。香港對私募基金的監(jiān)管與英美兩國相似，更多體現(xiàn)出效率原則。2002年6月，香港證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《對沖基金指引》，允許對沖基金在港公募，隨后又在此基礎(chǔ)上制定了《對沖基金匯報(bào)規(guī)定指引》，指導(dǎo)對沖基金進(jìn)行信息披露。在對沖基金監(jiān)管方面，香港證監(jiān)會(huì)的思路是采取基金管理人許可、中間過程監(jiān)管以及零售產(chǎn)品審批等三大措施。

政府監(jiān)管

日本立法制度體現(xiàn)對私募基金嚴(yán)格監(jiān)管的主張。日本私募基金的監(jiān)管理念以防范風(fēng)險(xiǎn)為先。日本早期的《證券投資信托法》第3條明確規(guī)定：“除證券投資基金外，任何人均不能簽訂以將信托財(cái)產(chǎn)主要投資于有價(jià)證券運(yùn)用為目的的信托契約，但不以分割收益權(quán)、使不特定的多數(shù)人取得為目的之行為，不在此限?！庇纱丝梢?，日本當(dāng)時(shí)明確禁止投資于證券的私募基金。1998年，日本對《證券交易法》進(jìn)行了重大修改，修改后的新《證券交易法》沒有直接對“私募基金”下定義，而是在第2條中規(guī)定“募集”、“發(fā)售”以外的豁免公開義務(wù)的情形為私募。

盡管沒有明確的直接法律規(guī)定，但從監(jiān)管理念和監(jiān)管實(shí)踐上看，日本更傾向于對私募基金進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，選擇間接監(jiān)管模式。從日本的監(jiān)管目標(biāo)來看，以保護(hù)投資者利益和市場完整性為目標(biāo)，為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)：一方面，日本對公募基金的設(shè)計(jì)了嚴(yán)格監(jiān)管的法律制度；另一方面，對私募基金的監(jiān)管又非常寬松，體現(xiàn)了保護(hù)市場完整性的目的。在具體監(jiān)管實(shí)踐中，日本采取了間接監(jiān)管的手段，如日本監(jiān)管機(jī)構(gòu)在對對沖基金的多次市場調(diào)查中，都是對對沖基金交易對手的調(diào)查，而沒有要求對沖基金管理者進(jìn)行登記注冊或提供數(shù)據(jù)。

境外監(jiān)管內(nèi)容

美國：豁免條款限制

美國對私募基金的監(jiān)管內(nèi)容主要通過一系列豁免條款實(shí)現(xiàn)。美國的證券監(jiān)管以保證市場效率為優(yōu)先原則，從私募基金監(jiān)管的角度主要是關(guān)注投資者保護(hù)。這樣的監(jiān)管理念決定美國私募基金監(jiān)管內(nèi)容方面的設(shè)計(jì)：一是監(jiān)管豁免，二是投資者保護(hù)，三是間接監(jiān)管，主要是對對沖基金投資顧問監(jiān)管。

美國沒有專門針對私募基金的監(jiān)管法，證券行業(yè)主要受《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問法》和《證券交易法》四部核心法律監(jiān)管。從監(jiān)管內(nèi)容來看，一方面，私募基金一般適用美國證券監(jiān)管法中的豁免內(nèi)容。美國針對證券行業(yè)監(jiān)管的法律文本中一般都有豁免規(guī)定，對沖基金為規(guī)避監(jiān)管往往從基金成立之初就依據(jù)豁免條款設(shè)計(jì)運(yùn)作，享受監(jiān)管豁免；另一方面，私募基金適用美國相關(guān)法律對私募基金投資顧問的監(jiān)管內(nèi)容。

美國證券監(jiān)管法律主要從注冊、投資者資格、投資者數(shù)量方面規(guī)定了豁免條款，因?yàn)榇蠖鄶?shù)私募基金都按這些豁免條款設(shè)計(jì)。因此，上述三個(gè)方面也可以看作是美國私募基金監(jiān)管的內(nèi)容，此外，《投資顧問法》還規(guī)定了對私募基金投資顧問的監(jiān)管條款。

注冊監(jiān)管豁免?！蹲C券法》、《投資顧問法》都規(guī)定了注冊豁免的條款，私募基金規(guī)避注冊需滿足這些條款。美國《證券法》的主要目標(biāo)之一是為證券交易提供完整、公允的信息披露，保護(hù)投資者利益。為此，《證券法》的第5部分規(guī)定公開發(fā)行證券須向證券交易委員會(huì)（SEC）注冊。但第4部分對任何“發(fā)行人不涉及公開發(fā)行的交易”給予免于注冊和交付招股說明書的豁免，這種豁免通常被稱為“私募發(fā)行豁免”或“注冊豁免”。

投資者數(shù)量監(jiān)管豁免。投資者數(shù)量監(jiān)管豁免主要體現(xiàn)在《投資公司法》中。私募基金一般會(huì)以滿足上述法律關(guān)于投資者人數(shù)、設(shè)立方式等方面的豁免條款，以規(guī)避《投資公司法》監(jiān)管?！锻顿Y公司法》規(guī)定滿足下述兩個(gè)條件之一，即可享受監(jiān)管豁免：其一，受益權(quán)人不超過100人，且采取非公開發(fā)行方式發(fā)行。受益權(quán)人可以是自然人，也可以是“投資實(shí)體”。當(dāng)投資實(shí)體持有基金公司股票數(shù)量不超過10%時(shí)，投資實(shí)體作為一個(gè)受益權(quán)人；持有基金公司股票超過10%時(shí)，該投資實(shí)體中的每個(gè)投資者都單獨(dú)作為一個(gè)受益權(quán)人。其二，只向“合格投資者”采取非公開方式發(fā)行私募基金，且無數(shù)量限制。合格投資者可以是資產(chǎn)達(dá)到一定數(shù)額的自然人，也可以是資產(chǎn)達(dá)到一定數(shù)額的家族公司，或資產(chǎn)達(dá)到一定數(shù)額的投資實(shí)體。

投資顧問監(jiān)管。美國的監(jiān)管法中通過設(shè)計(jì)對對沖基金投資顧問監(jiān)管的內(nèi)容，間接監(jiān)管對沖基金。美國投資基金管理人一般為投資顧問，《投資顧問法》規(guī)定了投資顧問的相關(guān)活動(dòng)，對投資顧問的登記、內(nèi)部機(jī)構(gòu)設(shè)置和收益等相關(guān)活動(dòng)的責(zé)任、權(quán)利和義務(wù)作出了規(guī)定。私募基金的投資顧問通?？衫谩锻顿Y顧問法》規(guī)定的“私人顧問”豁免條款來避免SEC的監(jiān)管，免除注冊登記及隨之而來的其他法律義務(wù)。為滿足“私人顧問”條款要求，私募基金的投資顧問需同時(shí)滿足下列要求：第一，在過去的12個(gè)月中必須少于15個(gè)客戶；第二，不能對外公開聲稱自己是一個(gè)投資顧問；第三，不能擔(dān)任《投資公司法》下注冊的投資公司的投資顧問。此外，《投資顧問法》禁止注冊的投資顧問向客戶收取業(yè)績報(bào)酬，除非其管理的對沖基金符合《投資顧問法》相關(guān)規(guī)定，后者要求對沖基金的投資者是“合格的客戶”。對沖基金的投資顧問可以利用“私人顧問”條款豁免，或管理不超過2500萬美元的資產(chǎn)，從而避免上述對收取業(yè)績報(bào)酬的限制。

總之，由于美國私募基金傾向規(guī)避監(jiān)管，依據(jù)例外和豁免條件設(shè)計(jì)架構(gòu)的運(yùn)行方式，造成美國證券監(jiān)管法律中的各種豁免條件及例外情況，事實(shí)上成為私募基金得以產(chǎn)生和發(fā)展的法律基礎(chǔ)。相關(guān)豁免和例外條款構(gòu)成了美國私募基金監(jiān)管的主要法律內(nèi)容。

然而，從2007年發(fā)源于美國的金融危機(jī)來看，美國對對沖基金監(jiān)管內(nèi)容設(shè)計(jì)仍存在不完備之處。監(jiān)管者為保證市場效率和節(jié)約監(jiān)管資源，主張對對沖基金交易對手監(jiān)管的間接監(jiān)管理念，以及僅對弱小投資者保護(hù)，而對有識(shí)別能力的投資者要求其自我保護(hù)的主張，與對沖基金發(fā)展的新趨勢不相吻合。對沖基金規(guī)模的迅速膨脹、離岸化趨勢，金融衍生工具的大量涌現(xiàn)，金融創(chuàng)新的發(fā)展，都使對沖基金投資者依靠自我識(shí)別而自我保護(hù)變得越發(fā)困難。這意味著，私募基金的立法基礎(chǔ)已經(jīng)發(fā)生了改變，相應(yīng)的監(jiān)管內(nèi)容、監(jiān)管模式也應(yīng)該調(diào)整。否則，對私募基金監(jiān)管的缺失將不利于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)防范和投資者利益保護(hù)

英國：以自律監(jiān)管為主的內(nèi)容組合

1986年以前，英國在證券監(jiān)管理念上主張自律監(jiān)管，政府注重必要的立法，監(jiān)管以行業(yè)自律為主，政府部門沒有專設(shè)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。1986年和2000年相繼頒布的《金融服務(wù)法》和《金融服務(wù)與市場法》，以及隨后金融服務(wù)監(jiān)管局（FSA）的建立，標(biāo)著著英國金融監(jiān)管理念由自律監(jiān)管，向政府監(jiān)管與自律監(jiān)管相結(jié)合轉(zhuǎn)變。目前，金融服務(wù)監(jiān)管局是英國對金融業(yè)的全面監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

從英國立法內(nèi)容來看，私募基金主要指“未受監(jiān)管的集合投資計(jì)劃”。在2007年金融危機(jī)前，英國沒有專門針對私募基金的監(jiān)管規(guī)定，針對對沖基金監(jiān)管的法律產(chǎn)生于2007年金融危機(jī)后，原因在于英國私募基金規(guī)模的迅速膨脹，以及金融危機(jī)后對私募基金在證券市場所起作用的新看法。2007年底，英國對沖基金規(guī)模達(dá)迅速突破3610億美元，成為全球?qū)_基金規(guī)模第二大的國家，且英國對沖基金呈現(xiàn)向少數(shù)規(guī)模較大的基金集中化的趨勢，大約35家最大的對沖基金控制了英國對沖基金領(lǐng)域近50%的資產(chǎn)。針對這種情況，英國在2007成立了政府主導(dǎo)的對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會(huì)，頒布了《對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會(huì)標(biāo)準(zhǔn)》（下稱《標(biāo)準(zhǔn)》）。該《標(biāo)準(zhǔn)》成為專門盡管私募基金的法律文件。上述法律文件對對沖基金的監(jiān)管著重于發(fā)起人資格限制、發(fā)行方式和投資者資格限制、信息披露要求、管理人約束等幾方面。

發(fā)起人和管理人資格限制。2000年《金融服務(wù)和市場法》對一般集合投資計(jì)劃和“未受監(jiān)管的集合投資計(jì)劃”的發(fā)起人和管理人資格，作出了明確規(guī)定，一般的集合投資計(jì)劃的發(fā)起人限于“被授權(quán)人”和“經(jīng)財(cái)政部豁免的人”兩類。對私募基金管理人的限制，主要體現(xiàn)在對管理人的資格限制和對基金經(jīng)理的權(quán)利約束兩方面?！督鹑诜?wù)和市場法》規(guī)定，私募基金發(fā)起時(shí)可不受監(jiān)管，但管理人只能由基金管理公司擔(dān)任，而基金公司受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)格監(jiān)管。同時(shí)，為了防止基金經(jīng)理的決策權(quán)過大，對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會(huì)禁止基金經(jīng)理為取得表決權(quán)而購買基金股份?；鸾?jīng)理必須建立風(fēng)險(xiǎn)管理框架，強(qiáng)化內(nèi)部制約機(jī)制，建立意外事件應(yīng)急措施。須與對沖基金工作組就風(fēng)險(xiǎn)管理架構(gòu)進(jìn)行討論，在獲得審核通過后方能執(zhí)行?；鸾?jīng)理應(yīng)協(xié)助基金管理團(tuán)隊(duì)建立有效的基金治理機(jī)制，吸收經(jīng)驗(yàn)豐富、誠實(shí)可靠的團(tuán)隊(duì)成員，協(xié)助基金管理團(tuán)隊(duì)依法管理基金。在資產(chǎn)組合存續(xù)期間，基金管理人必須進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)壓力測試。

投資者資格的限定?！督鹑诜?wù)法》和《金融服務(wù)和市場法》都對私募基金的投資者資格作出了嚴(yán)格限定，主要限定在有一定風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，有一定程度自我保護(hù)能力的富有投資者。這樣的投資者可以是富有的自然人、投資專家、曾經(jīng)參加過不受監(jiān)管的理財(cái)計(jì)劃的自然人、有高額資產(chǎn)的公司、成熟投資者、海外人士、信托發(fā)起人和管理人等。

信息披露的規(guī)定。2007年，《對沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會(huì)標(biāo)準(zhǔn)》就對沖基金的信息披露作出了專門規(guī)定。對沖基金一般以有限合伙的形式出現(xiàn)，普通投資者承擔(dān)有限責(zé)任，基金管理人則承擔(dān)無限責(zé)任，以此約束基金管理人的職業(yè)操守。《標(biāo)準(zhǔn)》強(qiáng)調(diào)對沖基金要建立高標(biāo)準(zhǔn)且具有針對性的信息披露制度，包括對沖基金投資策略、基金合同商業(yè)性條款、業(yè)績評(píng)估的披露等。另外，對沖基金在有組織的投資交易市場上的活動(dòng)，必須遵守相關(guān)交易細(xì)則及公開規(guī)定。上市對沖基金必須遵守上市規(guī)則，包括相關(guān)披露要求，建立獨(dú)立董事和管理制度。對沖基金也必須遵守有關(guān)關(guān)聯(lián)交易及市場操縱、公司信息公開、成交量和并購等方面的規(guī)定。

綜上比較可見，金融危機(jī)后，英國對對沖基金監(jiān)管給予了更高重視，但相關(guān)法律體系并不完備，監(jiān)管更多著眼于對沖基金市場準(zhǔn)入階段的限制和約束，對對沖基金運(yùn)作和交易過程的監(jiān)管仍以自律為主，原因在于“FSA認(rèn)為對沖基金在金融市場發(fā)揮了重要作用，極大地提高了流動(dòng)性和效率，如果對其實(shí)行繁瑣的立法監(jiān)管將會(huì)使其更多地離岸設(shè)立，不利于本國金融市場的發(fā)展。由此，對對沖基金主張間接監(jiān)管。

香港：管理人規(guī)范和信息披露要求

香港的私募基金一般是指未經(jīng)認(rèn)可的集合投資計(jì)劃。對這種集合理財(cái)計(jì)劃的限制，一是要求非公開發(fā)行，二是要求投資者人數(shù)不超過50人。1997年前，香港并沒有專門針對私募基金的法律法規(guī)，對私募基金直接監(jiān)管的立法始于1997年亞洲金融危機(jī)后，原因在于香港政府認(rèn)為在亞洲金融危機(jī)期間，對沖基金操縱了當(dāng)?shù)氐墓善焙拓泿攀袌觯鲝垖_基金加強(qiáng)監(jiān)管。亞洲金融危機(jī)使香港調(diào)整了原有英國式的自律監(jiān)管體制，將原來若干個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)合并成立“香港交易及結(jié)算所有限公司”（簡稱“交易及結(jié)算所”）。陸續(xù)頒布《對沖基金指引》和《對沖基金匯報(bào)規(guī)定指引》。在對沖基金監(jiān)管內(nèi)容方面，主要有基金管理人資格限制、中間過程監(jiān)管及零售產(chǎn)品審批三大措施。

對基金管理人的規(guī)范。在基金管理人的行為規(guī)范方面，《證券及期貨條例》將整個(gè)金融市場受規(guī)范的行為分為9類，任何個(gè)人或企業(yè)要從事這9種業(yè)務(wù)都必須取得執(zhí)照。除《單位信托及互惠基金守則》的規(guī)定外，香港證監(jiān)會(huì)在審批對沖基金的認(rèn)可申請時(shí)，主要從以下幾個(gè)方面評(píng)估管理公司的適當(dāng)性：管理公司管理對沖基金方面的經(jīng)驗(yàn)、管理資產(chǎn)的數(shù)額、管理公司的風(fēng)險(xiǎn)管理概況及內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)、基金的投資管理營運(yùn)總部是否設(shè)立于監(jiān)察制度獲得香港證監(jiān)會(huì)接納并認(rèn)同的司法管轄區(qū)。

宣傳及披露的規(guī)定?！秾_基金指引》規(guī)定，集合投資計(jì)劃的銷售文件必須在醒目處做出相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)警告聲明，且必須清晰地解釋該計(jì)劃的投資策略及固有風(fēng)險(xiǎn)，所有廣告必須在顯眼處標(biāo)明警告提示?！秾_基金匯報(bào)規(guī)定指引》對對沖基金的信息披露作出了嚴(yán)格規(guī)定。從披露的時(shí)限來看，基本上按照一般基金披露的規(guī)范來操作，年報(bào)要在財(cái)政年度完結(jié)后6個(gè)月內(nèi)提交，比一般基金推遲2個(gè)月。中報(bào)要求在有關(guān)報(bào)告期完結(jié)后的2個(gè)月內(nèi)出版。從披露的頻率來看，對沖基金還要披露季報(bào)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還鼓勵(lì)披露月報(bào)，持續(xù)披露義務(wù)負(fù)擔(dān)明顯重于其他基金。報(bào)告披露范圍很廣，不僅包括資產(chǎn)負(fù)債表、投資組合、關(guān)聯(lián)交易，還要求披露資產(chǎn)組合的杠桿比率、業(yè)績表現(xiàn)和風(fēng)險(xiǎn)衡量。從披露對象來看，都要求向持有人和證監(jiān)會(huì)披露，且證監(jiān)會(huì)有權(quán)要求其隨時(shí)提供資料。

啟示

比較發(fā)達(dá)國家和地區(qū)私募基金監(jiān)管制度和內(nèi)容，結(jié)合亞洲金融危機(jī)和2007年美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)中私募基金的表現(xiàn)，私募證券投資基金在活躍市場、增加市場流動(dòng)性、為投資者提供多樣化金融產(chǎn)品之外，其運(yùn)作方式及自身累積的風(fēng)險(xiǎn)，對金融市場穩(wěn)定影響巨大，有必要重新評(píng)估其風(fēng)險(xiǎn)。

對沖基金風(fēng)險(xiǎn)外溢效應(yīng)明顯。從操作策略上看，對沖基金往往通過對沖操作，弱化風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)收益最大化，但20世紀(jì)80年代后期以來，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，金融衍生工具不斷被開發(fā)出來，衍生工具的使用增大了對沖基金的杠桿率，高杠桿增加了對沖基金的風(fēng)險(xiǎn)，且對沖基金風(fēng)險(xiǎn)外溢效應(yīng)明顯。其一，對沖基金增強(qiáng)了交易對手風(fēng)險(xiǎn)。對沖基金風(fēng)險(xiǎn)通過與交易對手間的業(yè)務(wù)往來，傳導(dǎo)給交易對手。其二，通過對沖基金的金融控股集團(tuán)途徑溢出。近年來，混業(yè)經(jīng)營的趨勢增強(qiáng)，使得一個(gè)金融控股集團(tuán)內(nèi)既有傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)，也包含了各類資產(chǎn)管理服務(wù)，其中，既有為資產(chǎn)管理提供支持服務(wù)的賣方，也有包括對沖基金在內(nèi)的直接管理組合投資且承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)的買方。這就使得對沖基金和其他金融機(jī)構(gòu)具有了廣泛的業(yè)務(wù)聯(lián)系，這種聯(lián)系使對沖基金與金融機(jī)構(gòu)間的風(fēng)險(xiǎn)互相傳染，如著名投行貝爾斯登出現(xiàn)巨虧的直接原因正是旗下的兩支對沖基金遭受巨大損失。其三，對沖基金與投行業(yè)務(wù)融合，加劇了投行風(fēng)險(xiǎn)。投行業(yè)發(fā)展的新趨勢在于投資銀行與對沖基金業(yè)務(wù)的融合。部分投資銀行直接設(shè)有資產(chǎn)交易部，選定基金經(jīng)理直接為私募客戶服務(wù)，投資銀行實(shí)際上承擔(dān)了對沖基金的業(yè)務(wù)。對沖基金購買的產(chǎn)品往往是投資銀行設(shè)計(jì)和推薦的產(chǎn)品，次貸危機(jī)中對沖基金的角色正是這種情況。

篇（3）

我國存在的私募證券投資基金與海外對沖基金，共同構(gòu)成完整的商業(yè)基金體系。國內(nèi)私募證券基金主要受到金融產(chǎn)品交易合約、低位買回低位賣出缺位機(jī)制、不完全開放資本的影響，以上基金運(yùn)行手段共同維持證券基金管理與流轉(zhuǎn)。本文主要探討國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金比較，通過分析國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金存在的差異，指出私募證券投資基金自身的優(yōu)點(diǎn)與面臨的困境。

關(guān)鍵詞：

國內(nèi)私募證券;投資基金;海外對沖基金

一、私募證券投資基金與海外對沖基金的定義分類

私募證券投資基金主要籌資對象集中于小群體，專門面向小群體進(jìn)行半公開性質(zhì)的融資。小群體指的是那些熟悉私募證券投資流程、具有專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)的群體，這些群體的私募證券投資不受國家投資制度的限制。私募證券投資基金的發(fā)展群體較小，不能對社會(huì)所有群體開展融資工作，因此產(chǎn)生的利益也較少。私募證券投資基金分為多種基金種類，私募證券投資基金不以公司上市與否作為籌資的標(biāo)準(zhǔn)，而是根據(jù)公司的證券數(shù)額作為籌資的指標(biāo)。上市企業(yè)投資、有價(jià)證券投資與證券附加產(chǎn)品的投資，都可以作為私募證券投資基金的投資。國內(nèi)私募證券投資基金、國內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外對沖基金、海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金，共同形成完整的投資基金體系。國內(nèi)私募股權(quán)投資基金、海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金，都屬于非公開籌資的資金發(fā)展模式。而他們所籌集到的投資基金，也全部用于非上市企業(yè)的投資活動(dòng)中。在投資基金注入到非上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人會(huì)根據(jù)自己的意圖展開公司的運(yùn)作活動(dòng)。在不斷的管理運(yùn)作中非上市企業(yè)的資產(chǎn)會(huì)成倍增長，在非上市企業(yè)成為上市企業(yè)后，私募股權(quán)投資人就會(huì)從公司撤出自己的投資資金。這種模式的投資一方面能夠規(guī)避眾多的股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也能夠使私募股權(quán)投資人獲得最大的利益收入。這種投資的投資時(shí)間段，產(chǎn)生的效果較好。國內(nèi)私募證券投資基金注重穩(wěn)健性投資，與海外對沖基金相比，它的投資策略相對保守、投資產(chǎn)生的利益較小。海外對沖基金主要定義為：金融期貨、金融期權(quán)、金融組織三者通過緊密的聯(lián)合，運(yùn)用對沖交易方式、高風(fēng)險(xiǎn)投資方式完成的金融基金投資活動(dòng)。海外對沖基金運(yùn)用金融杠桿體系作為基金投資的指導(dǎo)體系，具有高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的投資特點(diǎn)。海外對沖基金的投資人具有復(fù)雜的身份特征，他們擁有著雄厚的資產(chǎn)和豐富的投資經(jīng)驗(yàn)。海外對沖基金投資者的流動(dòng)資金至少要在數(shù)百萬美元以上，他們的投資活動(dòng)具有更大的靈活性與更高的風(fēng)險(xiǎn)。海外對沖基金作為主要的組織架構(gòu)基金，他們主要通過設(shè)立投資平臺(tái)吸引基金注冊用戶來獲得收益，也就是通過吸納高額資金來獲得收益。海外對沖基金具有多種不同的投資策略，主要分為：宏觀投資策略、市場趨勢策略、重大事件變動(dòng)策略、價(jià)值套利策略等。它們可以根據(jù)市場經(jīng)濟(jì)、全球政策的變動(dòng)情況，適時(shí)調(diào)整自身的投資策略。它們的主要投資對象為流動(dòng)性強(qiáng)、交易量大的投資產(chǎn)品，這種產(chǎn)品會(huì)隨著市場的變動(dòng)產(chǎn)生不同幅度的波動(dòng)。而海外對沖基金也會(huì)制定一系列的風(fēng)險(xiǎn)管理措施，保障投資者的資金安全。大多數(shù)海外對沖基金投資機(jī)構(gòu)都設(shè)有專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理團(tuán)隊(duì)，運(yùn)用先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)對投資資金進(jìn)行監(jiān)控。國內(nèi)證券市場相比于國外證券市場而言，缺乏良性的交易機(jī)制進(jìn)行引導(dǎo)。由于私募證券投資基金不受基金法律的保護(hù)，而私募證券投資基金也不存在多頭交易機(jī)制;因此私募證券投資基金想要轉(zhuǎn)變?yōu)楹Ｍ鈱_基金，還存在著多方面的難題。私募證券投資基金沒有盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也不存在股票選擇權(quán)金融工具，所以其真正的融資渠道與融資范圍非常小。私募證券投資基金自身的缺陷、基金法律的限制，都會(huì)阻礙私募證券投資基金的發(fā)展。

二、金融產(chǎn)品交易合約與低位買回低位賣出機(jī)制的缺失

使私募證券投資基金不能抵御證券市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)海外對沖基金也屬于私募型證券基金，它與國內(nèi)的私募證券投資基金，有著相同的投資方式與投資產(chǎn)品。但海外對沖基金最明顯的特征是，它通過多種投資方式的綜合，來降低某一項(xiàng)投資產(chǎn)品所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。這種方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的投資方式，能夠有效規(guī)避市場中的不確定因素。但目前我們所說的海外對沖基金，有一部分采用盈虧相抵的投資方式，另一部分采用其他的投資方式。但各種投資方式間可以進(jìn)行自由的轉(zhuǎn)換，非對沖投資方式可以轉(zhuǎn)化為對沖投資方式，對沖投資方式也可以轉(zhuǎn)化為非對沖投資方式。多種投資方式的綜合運(yùn)用，能夠降低市場、國家政策等非穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險(xiǎn)，卻不能降低穩(wěn)定因素造成的風(fēng)險(xiǎn)。目前我國私募證券投資基金所存在的風(fēng)險(xiǎn)，大多是穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn);而歐美發(fā)達(dá)國家的海外對沖基金所存在的風(fēng)險(xiǎn)，大多為非穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)。非穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)在海外對沖基金風(fēng)險(xiǎn)中占有75%的比例，而穩(wěn)定因素風(fēng)險(xiǎn)只占有其中的25%。我國并未推行債券利率市場化，那些債券公司并不能享受與銀行同等的待遇。因此債券利率的波動(dòng)對我國居民與企業(yè)的影響較小，債券融資并不存在較大的收益或虧損狀況，因此也不需要采用盈虧相抵的對沖投資方式予以支持。但隨著我國金融行業(yè)的迅速發(fā)展，債券利率市場化已成為行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。因此盈虧相抵的對沖投資方式也會(huì)逐漸應(yīng)用在我國的債券投資市場中。我國的私募證券投資基金不存在盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同，也沒有配備相應(yīng)的多頭交易機(jī)制。所以私募證券投資基金只能投入金融市場獲得利潤，不能有效規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)。在證券交易市場交易產(chǎn)品股指下降的情況下，私募證券投資基金不能依托其他的交易產(chǎn)品來獲得相應(yīng)的利潤，也就不能規(guī)避穩(wěn)定因素所帶來的投資風(fēng)險(xiǎn)。而海外對沖基金由于采用多頭交易的投資策略，它能夠通過方向相反、數(shù)量相當(dāng)、盈虧相抵的對沖投資，來規(guī)避穩(wěn)定因素所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。海外對沖基金統(tǒng)計(jì)分析表明：上世紀(jì)90年代至2000年間，海外對沖基金的債券利率低于標(biāo)準(zhǔn)普爾股票價(jià)格指數(shù)，而自從2000年后，海外對沖基金的債券利率迅速上漲，成為全球投資基金的主要盈利產(chǎn)品。海外對沖基金分為很多不同的種類，不同投資者可以根據(jù)自身的投資策略、投資喜好，來選擇適合自己的投資項(xiàng)目。海外對沖基金與私募證券投資基金一樣，也有很多的非多頭交易投資項(xiàng)目。這些非多頭交易投資項(xiàng)目不以規(guī)避穩(wěn)定投資風(fēng)險(xiǎn)，作為主要的投資目的，而以穩(wěn)健的投資收益作為主要投資目標(biāo)。國內(nèi)的私募證券投資基金在不具備低位買回低位賣出機(jī)制的前提下，它無法利用多頭交易投資方式進(jìn)行金融投資;也不可能通過選擇不同的投資策略，來規(guī)避存在的穩(wěn)定投資風(fēng)險(xiǎn)。通過對國內(nèi)私募證券投資基金債券利率分析，我們得出：相比于海外對沖基金的債券利率，國內(nèi)私募證券投資基金債券利率的穩(wěn)定性，要低于國內(nèi)普爾股票價(jià)格指數(shù)的債券利率;但國內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機(jī)制，也沒有多頭交易的對沖支持，所以國內(nèi)私募證券投資基金債券利率，仍舊高于海外對沖基金的債券利率，也就是說國內(nèi)私募證券投資基金債券所產(chǎn)生的波動(dòng)更大。在穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)因素到來的時(shí)候，國內(nèi)私募證券投資基金受到的影響更大。目前我國頒布新的證券公司債券融資管理辦法，針對國內(nèi)私募證券投資基金不具備低位買回低位賣出機(jī)制、不存在多頭交易對沖工具的情況，進(jìn)行制度上的開放與改革。自從國家推出盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同以后，國內(nèi)私募證券投資基金能夠利用多頭交易機(jī)制、盈虧相抵的對沖方式投資，將自身投資的股票、基金分布在不同的產(chǎn)品上。各種股票、基金的綜合投資，能夠緩沖單一投資投資所面臨的穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，私募證券投資也可以采用適當(dāng)?shù)耐顿Y策略規(guī)避穩(wěn)定的投資風(fēng)險(xiǎn)。但目前針對私募債券投資基金的股指交易合同，還沒有得到國家部門的批準(zhǔn)，所以募債券投資基金只能通過融資其他債券，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避。隨著國家政策的逐步落實(shí)，國內(nèi)私募證券投資基金逐步向海外對沖基金方向演變。

三、不健全的低位買回低位賣出機(jī)制使私募證券投資基金難以發(fā)揮對沖基金的高杠桿效用

私募證券投資基金根據(jù)投資人、投資形式的不同，可以分為私人投資、合伙投資、投資公司投資、錢物交易投資、技術(shù)交易投資等多種投資。錢物交易投資和技術(shù)投資的投資對象可以是個(gè)人，也可以是多人或者公司。通過雙方的合同協(xié)定，合伙人可以投入物質(zhì)資源、技術(shù)，來獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)利益;也可以用資金來交換其他群體的物質(zhì)資源與技術(shù)資本。合伙投資指的是多種投資人聯(lián)合出資，以合伙人的形式對公司的發(fā)展進(jìn)行管理的投資方式。投資公司投資指的是企業(yè)用投資資金建立投資公司，投資公司對各種投資人的資本進(jìn)行協(xié)調(diào)管理，對最終產(chǎn)生的收益協(xié)調(diào)分配。隨著盈虧相抵、資產(chǎn)套現(xiàn)的股指交易合同的推出，私募證券投資基金能夠通過都難以通過購買其他的融資產(chǎn)品，來降低自身融資的風(fēng)險(xiǎn)。對于個(gè)人私募證券投資基金來說，投資人要想從銀行獲得相應(yīng)的貸款，只能通過財(cái)產(chǎn)抵押的方式完成。但商業(yè)銀行不接受個(gè)人財(cái)產(chǎn)抵押，只接受國有債券抵押的貸款。合伙投資、投資公司投資的融資，銀行只接受虛擬產(chǎn)品的抵押貸款，比如：合伙投資人、投資公司投資人可以將公司所持有的期貨、股票、股權(quán)抵押給銀行，也可以通過購買國債來獲得相應(yīng)的貸款。但目前國內(nèi)私募證券投資基金的融資人，大多都有足夠的期貨、股票、股權(quán)來支付給銀行，他們從事的私募證券投資基金也為高風(fēng)險(xiǎn)融資。因此我們得出：個(gè)人、合伙投資人、投資公司投資人很難從銀行手中獲得想要的貸款投資，也不可能利用銀行貸款進(jìn)行對沖投資活動(dòng)。所以國內(nèi)私募證券投資基金不可能模仿海外對沖基金的投資模式，從杠桿投資效應(yīng)中獲得巨額利潤。

四、資本項(xiàng)目的不完全開放使國內(nèi)私募證券投資基金難以涉足國際金融市場

由于我國內(nèi)部資本市場并不是全部對外開放，因此國內(nèi)資本投資人要想從境內(nèi)獲得資金，進(jìn)行海外投資是非常困難的。而國內(nèi)只有中外合資投資公司，具有海外資本投資資格。如今國內(nèi)的海外資本投資，主要還是以銀行部門、各種理財(cái)基金部門為主。若募證券投資基金沒有取得國內(nèi)基金準(zhǔn)入資格，也不能進(jìn)入海外資本投資市場進(jìn)行投資活動(dòng)。與此同時(shí)歐美等發(fā)達(dá)國家金融投資是完全開放的，他們能夠?qū)㈤_放的資本項(xiàng)目投入國際市場，國際市場也會(huì)回報(bào)給他們同樣豐厚的經(jīng)濟(jì)利益。通過統(tǒng)計(jì)國際多頭交易投資基金的種類，我們得出：全球宏觀型多頭交易投資基金、發(fā)展中國家多頭交易投資基金規(guī)模，占全球多頭交易投資基金的的30%以上;還有其他金額較小的多頭交易投資基金充斥其中，一起構(gòu)成海外資本投資的整體。而私募證券投資基金只能用于國內(nèi)的金融投資活動(dòng)，而且在金融市場發(fā)生不穩(wěn)定波動(dòng)的過程中，國內(nèi)私募證券投資基金不能采取適當(dāng)?shù)拇胧┻M(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。同時(shí)他們的投資活動(dòng)不受到國家基金法律的保護(hù)，法律的不穩(wěn)定變動(dòng)甚至?xí)顾麄冊馐芫薮蟮慕?jīng)濟(jì)損失。因此我們得出：我國內(nèi)部市場的不完全開放制度，嚴(yán)重制約國內(nèi)私募證券投資基金的海外擴(kuò)張活動(dòng)。隨著國家政策的不斷調(diào)整，各種阻礙國內(nèi)私募證券投資基金的制度因素也會(huì)發(fā)生改變。總而言之國內(nèi)私募證券投資基金的投資環(huán)境正在逐漸好轉(zhuǎn)，私募證券投資基金正在向海外對沖基金方向轉(zhuǎn)變。

五、結(jié)束語

篇（4）

前言：隨著國內(nèi)私募基金的不斷發(fā)展，逐漸走向國際金融市場。目前，國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金之間，既具有區(qū)別，又具有聯(lián)系。受制度因素的影響，使我國私募資金在金融市場中面臨著一定的問題，對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展有不良影響。

一、國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金的發(fā)展現(xiàn)狀

私募基金是指私下或直接向特定的群體募集資金；與之相對應(yīng)的是，公募基金（Public Fund），指向社會(huì)大眾公開募集的資金。我們所說的基金主要是共同基金，即證券投資基金。

私人股權(quán)投資（私募股權(quán)投資、私募基金，Private Fund），是一個(gè)非常寬泛的概念，是指對任何一種不能在股票市場自由交易的股權(quán)資產(chǎn)的投資。私募基金目前主要分為以下幾種：杠桿收購、成長資本、風(fēng)險(xiǎn)投資、夾層融資和天使投資以及其他形式。在中國的金融市場中，經(jīng)常被提及的“私募基金”，一般情況下是指相對于受中國政府主管部門監(jiān)管的，向不特定投資人公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金而言，是一種非公開宣傳的，私下向特定投資人募集資金進(jìn)行的一種集合投資。我國的私募基金運(yùn)作方式基本分兩種，一種，基于簽訂委托投資合同的契約型集合投資基金，另一種，基于共同出資入股成立股份公司的公司型集合投資基金。

隨著我國金融市場的不斷發(fā)展，股指期貨、融資融券等對沖工具逐漸推出，促進(jìn)了國內(nèi)私募證券投資基金的發(fā)展。目前，國內(nèi)私募證券基金投資策略雖然越趨多樣化，但仍然以股票投資策略為主。國內(nèi)對沖工具類型不斷增加，對私募基金管理有著更高的要求，為滿足更多需求者的需要，優(yōu)秀私募基金管理者不斷涌現(xiàn)，促進(jìn)了國內(nèi)對沖基金管理的不斷加強(qiáng)。在全球化背景下，國內(nèi)外證券市場聯(lián)系越來越密切，促進(jìn)我國證券市場與國際市場的接軌，使我國對沖基金迎來良好的發(fā)展機(jī)遇[1]。

對沖基金起源于么美國50年代初。當(dāng)時(shí)使用對沖基金的目的在于利用期貨、期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品，和對相關(guān)聯(lián)的證券進(jìn)行買賣、風(fēng)險(xiǎn)對沖的操作技巧，在某種程度上實(shí)現(xiàn)規(guī)避和化解投資風(fēng)險(xiǎn)。在金融學(xué)中，對沖（hedge）指的是減低另一項(xiàng)投資的風(fēng)險(xiǎn)的投資。對沖是指在降低商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，仍舊可能在投資中獲利的一種方法。通常對沖是同一時(shí)間進(jìn)行兩筆數(shù)量相當(dāng)、行情相關(guān)、盈虧相抵且方向相反的交易。這里的行情相關(guān)指的是影響兩種商品價(jià)格行情的市場供求關(guān)系存在正相關(guān)性，如若發(fā)生變化，會(huì)同步影響兩種商品的價(jià)格，且價(jià)格變化的方向基本相同。方向相反是指兩筆交易一筆買入、一筆賣出，因此無論價(jià)格如何變化，交易的結(jié)果總是一盈一虧。如果要做到盈虧相抵，兩筆交易的數(shù)量必須大體做到數(shù)量持平。采用對沖交易手段的基金即為對沖基金（hedge fund）也稱避險(xiǎn)基金，套期保值基金。對沖基金，運(yùn)用各類金融衍生工具與金融工具，以營利為目的的金融基金，亦是證券投資基金的另一種形式，可以理解為已經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)對沖過的基金。

自20世紀(jì)90年代起，海外對沖基金發(fā)展速度加快，其有利條件相對較多。首先，對沖基金有著絕對收益目標(biāo)，更具吸引力，對金融市場環(huán)境產(chǎn)生影響。其次，投資者不斷增多，為對沖基金投資奠定有利條件和提供基礎(chǔ)。再次，市場環(huán)境相對較為寬松和活躍，在一定程度上促進(jìn)了對沖基金的增長。第四，金融市場中不斷涌入優(yōu)秀人才，為人力資源管理創(chuàng)造了良好條件。最后，金融不斷創(chuàng)新，為海外對沖基金的快速增長提供動(dòng)力源泉。所以，海外對沖基金的發(fā)展有著良好的基礎(chǔ)條件。

我國私募證券投資基金與海外對沖基金的發(fā)展相比，處于初期發(fā)展階段，不僅投資范圍受局限，而且缺少足夠的金融衍生工具。其次，在股票交易和過戶費(fèi)方面，我國支出的經(jīng)濟(jì)費(fèi)用較海外國家高，且在做空方面有諸多限制。另一方面，國內(nèi)期貨和期指的費(fèi)用相對較低，與海外金融市場發(fā)展比較接近。

二、我國私募資金與海外資金的區(qū)別與聯(lián)系

前面提到私募基金，是指有關(guān)人員通過非公開方式，向具有投資經(jīng)驗(yàn)的社會(huì)公眾或人士等募集資金，以實(shí)現(xiàn)基金運(yùn)作。就私募基金的投資方向而言，可將其分為私募證券投資基金和私募股權(quán)投資基金兩類。投資于上市企業(yè)的資金被稱為私募證券投資基金。

對于海外而言，沒有私募基金的名詞，但海外對沖基金與我國私募證券投資基金相對應(yīng)，海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金與國內(nèi)私募股權(quán)投資基金相對應(yīng)。因而我國基金項(xiàng)目與海外基金項(xiàng)目之間存在區(qū)別和聯(lián)系[3]。

首先，我國私募股權(quán)投資基金與海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金的運(yùn)作方式存在相同點(diǎn)，都是項(xiàng)目相關(guān)人員以非公開形式進(jìn)行資金募集，之后將資金投入到非上市企業(yè)中，在一定程度上對該公司進(jìn)行監(jiān)管，待公司上市或被收購時(shí)，收回投入資金。此種投資方式的周期相對較長。

其次，我國私募證券投資基金與海外對沖基金之間存在著較大差距，既表現(xiàn)在投資策略差異方面，又表現(xiàn)在投資收益方面。目前，我國證券市場發(fā)展速度雖然加快，但金融賣空機(jī)制仍然不夠健全，導(dǎo)致金融衍生工具較為缺乏，對我國金融市場發(fā)展不利。海外對沖基金在發(fā)展中，具備股指期貨、股票期權(quán)等金融衍生工具，為對沖基金提供了良好的金融環(huán)境。

隨著我國法律制度的不斷發(fā)展和金融市場的深入，國內(nèi)私募證券投資基金管理水平進(jìn)一步提升，雖然在一定程度上拉近了國內(nèi)與海外對沖基金的距離，但仍然存在著資金運(yùn)作問題，影響和限制著國內(nèi)金融市場的發(fā)展。

三、制度缺失的不良影響

現(xiàn)階段，我國私募證券投資基金的發(fā)展前景雖然較好，但制度缺失對其產(chǎn)生阻礙作用。

首先，金融期貨機(jī)制和金融賣空機(jī)制的缺失，是國內(nèi)股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)難以實(shí)現(xiàn)對沖。海外對沖基金是通過對沖交易而規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)，所以對沖手段下的對沖基金，對海外金融市場的發(fā)展發(fā)揮積極作用。我國私募證券投資基金雖然也存在對沖，但與海外對沖基金存在較大差異。國內(nèi)缺乏金融期貨機(jī)制和賣空機(jī)制，致使私募證券投資基金只能單方面獲得利益，具有諸多系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。所以，加強(qiáng)國內(nèi)私募證券投資資金的對沖具有必要性。其次，國內(nèi)資本項(xiàng)目未能完全開放，使只有符合標(biāo)準(zhǔn)的境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者才能深入海外投資市場，而未取得合法地位的投資者難以涉足海外投資市場，對我國金融市場發(fā)展形成阻礙。美國等海外國家的金融市場發(fā)展較為完善，其資本項(xiàng)目較為開放，促使投資者可以自由游走于國內(nèi)外資本市場。由此可見，制度缺失對我國私募證券投資基金發(fā)展不利[3]。

結(jié)論：總而言之，加強(qiáng)對國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金比較的研究，對完善金融機(jī)制和促進(jìn)資本項(xiàng)目的開放具有積極意義，并且在一定程度上維護(hù)我國金融市場的有序性和促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

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篇（5）

不過，可能由于國內(nèi)資本市場自去年調(diào)整以來已大幅下跌，而大部分中國私募證券投資基金已充分認(rèn)識(shí)到了控制風(fēng)險(xiǎn)的重要性，因此近日公布的“晨星中國私募基金業(yè)績評(píng)價(jià)”10月報(bào)告結(jié)果顯示，在這個(gè)月的狂風(fēng)暴雨中，私募基金這只小舟總體來說并未遭受太大損失。

晨星中國私募證券投資基金數(shù)據(jù)庫，截至10月31日共收錄143只基金，有141只公布了10月份的凈值。其中只有27只基金獲得了正收益，占比約19％。其平均收益率為-5.73％，中值（median）為-3.82％，總體表現(xiàn)強(qiáng)于大盤。但表現(xiàn)最好（11.5％）與表現(xiàn)最差（-26.1％）的基金之間相差達(dá)到37個(gè)百分點(diǎn)，某些基金不幸翻船落水。

短期表現(xiàn)評(píng)價(jià)(最近六個(gè)月)

具有最近六個(gè)月收益率的基金共127只，而最近六個(gè)月收益率為正值的基金只有4只，占比為3％左右。這表明在單邊市場的熊市行情中想要獲得正收益難度巨大。這4只基金分別為：深國投?博頤精選、重國投?金中和西鼎、云南信托?中國龍精選1期和中融?未爾弗一期。

由徐大成管理的上海博頤投資管理有限公司旗下的深國投?博頤精選，最近一個(gè)月的收益率為6.57％(截至10月6日)，高于上個(gè)月-3.26％的收益率。其最近六個(gè)月收益率為7.1％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-41.69％）48.79個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-32.3％）39.4個(gè)百分點(diǎn)。

鄧?yán)^軍管理的重國投?金中和西鼎，最近一個(gè)月的收益率為0.63％(截至10月31日)，低于上個(gè)月2.93％的收益率，但避免了基金凈值隨大盤大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)。其最近六個(gè)月的收益率為4.05％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-57.98％）60個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-46.57％）50.62個(gè)百分點(diǎn)。

云南信托?中國龍精選1期，最近一個(gè)月的收益率為0.79％(截至10月31日)，低于上個(gè)月2.03％的收益率。其最近六個(gè)月的收益率為3.7％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-57.98％）61.68個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-46.57％）50.26個(gè)百分點(diǎn)。

上海未爾弗翔新投資管理有限公司旗下的中融?未爾弗一期，最近一個(gè)月的收益率為0.63％(截至10月15日)，最近六個(gè)月的收益率為0.91％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-46.58％）47.48個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-36.8％）37.71個(gè)百分點(diǎn)。

統(tǒng)計(jì)顯示，共有121只基金戰(zhàn)勝了同期滬深300指數(shù)，占比為95％左右；有96只基金跑贏了同期晨星股票型基金指數(shù)，占比為76％左右。其平均收益率為-25.78％，中值為-25.63％，而最高收益率（7.1％）與最低收益率（-62.49％）之間的差別為69.59個(gè)百分點(diǎn)。

中期表現(xiàn)評(píng)價(jià)（最近一年）

具有一年歷史數(shù)據(jù)的共有63只基金，其中獲得正回報(bào)的只有5只，占比約為7.9％。這5只基金為：

重國投?金中和西鼎。該基金最近一年的收益率為15.09％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-70.75％）85.84個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-59.68％）74.77個(gè)百分點(diǎn)。

深國投?星石系列（1-3期）。該系列最近一年的收益率約為3％-4％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-70.75％）約74個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-59.68％）約63個(gè)百分點(diǎn)。

云南信托?中國龍精選1期。該基金最近一年的收益率為6.35％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（-70.75％）77.11個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（-59.68％）66.03個(gè)百分點(diǎn)。

在63只基金中，有11只收益率為-60％以上，其中北國投?云程泰1期，平安?曉揚(yáng)中國機(jī)會(huì)一、二期，平安?價(jià)值投資一期和平安?東方港灣馬拉松5只基金估計(jì)因?yàn)閭}位較重，在10月份大盤大幅下跌時(shí)，基金凈值遭受了高達(dá)22％-25％的重創(chuàng)，幾乎與滬深300指數(shù)25.85％的暴跌同步。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，63只基金全部跑贏同期滬深300指數(shù)。有48只基金戰(zhàn)勝同期晨星股票型基金指數(shù)，占比為76％。這63只基金的平均收益率為-37.37％，中值為-39.28％。而其中絕對回報(bào)率最高的基金（15.09％）比表現(xiàn)最差的基金（-60.98％）高出76.07個(gè)百分點(diǎn)。從各統(tǒng)計(jì)指標(biāo)來看，各投資顧問公司風(fēng)險(xiǎn)控制能力的差異，導(dǎo)致各基金中期表現(xiàn)差距越來越大。

長期表現(xiàn)(最近兩年、三年)

共有11只基金具有最近兩年的歷史紀(jì)錄。有6只基金獲得了正收益，有4只基金跑贏同期滬深300指數(shù)，有3只基金超過同期晨星股票型基金指數(shù)。

由趙凱管理的云南信托?中國龍1期，最近兩年的年化收益率為79.55％(截至10月31日)，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（6.58％）72.97個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（12.81％）66.74個(gè)百分點(diǎn)。該基金兩年的波動(dòng)率為34.75％，夏普比率為0.51。

由劉紅海管理的深國投?億龍中國1期，最近兩年的年化收益率為49.69％(截至10月6日)，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（23.16％）26.52個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（24.89％）24.8個(gè)百分點(diǎn)。該基金兩年的波動(dòng)率為19.15％，夏普比率為0.59。

景林資產(chǎn)管理有限公司旗下的深國投?景林穩(wěn)健，最近兩年的年化收益率為40.05％（截至10月10日），高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（15.19％）24.86個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（19.24％）20.81個(gè)百分點(diǎn)。該基金兩年的波動(dòng)率為27.41％，夏普比率為0.36。

另3只最近兩年的年化收益率為正的基金，包括由康曉陽管理的平安?Lighthorse 穩(wěn)健增長，康曉陽管理的深國投?天馬以及由楊駿管理的平安?曉揚(yáng)中國機(jī)會(huì)一期均低于同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率，后2只基金更跑輸同期滬深300指數(shù)回報(bào)率。

4只最近兩年的年化收益率為負(fù)的基金，為惠理基金管理公司旗下的平安?價(jià)值投資一期、由王曙光管理的云南信托?中國龍進(jìn)取、由劉明達(dá)管理的深國投?明達(dá)1期以及由劉明達(dá)管理的深國投?明達(dá)2期。

2只具有最近三年的歷史紀(jì)錄的基金中，云南信托?中國龍1期最近三年的年化收益率為57.07％，高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（23.82％）33.25個(gè)百分點(diǎn)，超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（31％）26.08個(gè)百分點(diǎn)。該基金三年的波動(dòng)率為31.06％，夏普比率為0.44；而云南信托?中國龍進(jìn)取最近三年的年化收益率為-0.07％，低于同期滬深300指數(shù)回報(bào)率（23.82％）23.89個(gè)百分點(diǎn)，落后同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率（31％）31.07個(gè)百分點(diǎn)。該基金三年的波動(dòng)率為46.06％，夏普比率為0.06。

波動(dòng)率

波動(dòng)率（Standard Deviation）是衡量風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)之一。在所有統(tǒng)計(jì)樣本中，可計(jì)算最近一年波動(dòng)率的共62只基金，其中波動(dòng)率最小的5只基金見表1。

波動(dòng)率最大的5只基金見表2。

風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益―夏普比率

在62只可計(jì)算最近一年風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益（Sharpe Ratio，夏普比率）的基金中，只有3只基金的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益為正，但均未超過1（見表3）。而余下的59只基金風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益均為負(fù)數(shù)，表明這些基金最近一年來所承受的風(fēng)險(xiǎn)并未能給其帶來相應(yīng)的回報(bào)。

篇（6）

今年春節(jié)過后,市場風(fēng)向突變,投資者做多的熱情空前高漲。股指一改前期的小幅震蕩走勢,一路高歌猛進(jìn),成交量急劇放大。滬深300指數(shù)從2032.68點(diǎn)一度摸高到2470.62點(diǎn),但在下旬時(shí)快速回調(diào),最終報(bào)收2140.49,月漲幅為5.3%。

在這波突然啟動(dòng)的行情中,私募基金的靈活性再次展現(xiàn),超過一半的私募基金表現(xiàn)優(yōu)于同期股票型公募基金標(biāo)準(zhǔn),但只有四分之一的基金跑贏了市場。

晨星收錄的171只私募證券投資基金中,有166只公布了凈值,其最近一個(gè)月的平均回報(bào)率為8.01%,中值為5.22%。有48只基金最近一月的收益率超過10%以上。而表現(xiàn)最好(36.76%)和表現(xiàn)最差(-8.4%)的基金之間相差約45個(gè)百分點(diǎn)。

晨星數(shù)據(jù)顯示,最近一個(gè)月有146只基金獲得正收益,占比約為88%。有43只基金戰(zhàn)勝同期滬深300指數(shù),占比約為26%。有85只基金跑贏同期晨星股票型基金指數(shù),占比約為51%。其中有5只基金表現(xiàn)非常搶眼,超過了同期滬深300指數(shù)10%以上,即深國投?尚雅1期-4期,收益率為34%-36%,超過同期滬深300指數(shù)13%-15%;深國投?睿信3期,收益率為23.92%,超過同期滬深300指數(shù)10.56%。

中期表現(xiàn)評(píng)價(jià)(最近一年)

具有一年歷史數(shù)據(jù)的共有113只基金。其中獲得正回報(bào)的僅10只,占比約為8.9%。

重慶國投?金中和西鼎最近一個(gè)月收益率為1.68%(截至2009年2月27日),最近一年的收益率為38.84%,高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率約93個(gè)百分點(diǎn),超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率約82個(gè)百分點(diǎn)。其最近一年波動(dòng)率為36.18%,夏普比率(Sharpe Ratio)為0.98。

深國投?星石系列(1期-4期)最近一個(gè)月收益率約為4%(截至2009年2月27日),最近一年的收益率約為14%-15%,高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率約68個(gè)百分點(diǎn),超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率約57個(gè)百分點(diǎn)。其最近一年波動(dòng)率約為10%,夏普比率約為1。

深國投?博頤精選最近一個(gè)月收益率為1.07%(截至2009年2月5日),最近一年的收益率為10.78%左右,高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率約67個(gè)百分點(diǎn),超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率約56個(gè)百分點(diǎn)。其最近一年波動(dòng)率為20.62%,夏普比率為0.42。

深國投?武當(dāng)1期、2期最近一個(gè)月收益率為19.03%、22.83%(截至2009年2月10日),最近一年的收益率為12.97%、9.89%,高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率約66個(gè)、63個(gè)百分點(diǎn),超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率約55個(gè)、52個(gè)百分點(diǎn)。其最近一年波動(dòng)率為20.8%、25.9%,夏普比率為0.5、0.34。

云南信托?中國龍精選1期最近一個(gè)月收益率為2.42%(截至2009年2月28日),最近一年的收益率為5.64%,高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率約59個(gè)百分點(diǎn),超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率約49個(gè)百分點(diǎn)。其最近一年波動(dòng)率為3.82%,夏普比率為0.48。

深國投?尚雅2期最近一個(gè)月收益率為36.76%(截至2009年2月10日),最近一年的收益率為3.9%,高出同期滬深300指數(shù)回報(bào)率約57個(gè)百分點(diǎn),超過同期晨星股票型基金指數(shù)回報(bào)率約46個(gè)百分點(diǎn)。其最近一年波動(dòng)率為40.79%,夏普比率為0.18。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,113只基金中有107只戰(zhàn)勝同期滬深300指數(shù),占比約為95%。有92只基金跑贏同期晨星股票型基金指數(shù),占比為81%。這104只基金的平均收益率為-26.52%,中值為-31.24%,有8只基金的損失超過50%。絕對回報(bào)率最高的基金比表現(xiàn)最差的基金(-64.77%)高出約104個(gè)百分點(diǎn)。

從各統(tǒng)計(jì)指標(biāo)可以看出,私募基金的中期整體表現(xiàn)強(qiáng)于大盤(滬深300指數(shù))和共同基金(晨星股票型基金指數(shù)),但也僅有少數(shù)基金能獲得絕對正收益。

其中有10只基金獲得了正收益,占比為50%;有12只戰(zhàn)勝同期滬深300指數(shù),占比為60%;有10只跑贏同期晨星股票型基金指數(shù),占比為50%。其平均收益率為3.03%,中值為1.56%,表現(xiàn)最好與最差的基金之間的差距約73個(gè)百分點(diǎn)。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)綜合來看,私募基金長期(兩年)以來的表現(xiàn)強(qiáng)于大盤,也高于晨星股票型基金指數(shù)。

在兩年或三年的投資周期內(nèi),云南信托?中國龍1期、云南信托?中國龍穩(wěn)健1期、深國投?億龍中國1期和云南信托?中國龍進(jìn)取4只基金,以穩(wěn)健的絕對回報(bào)率和較高的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益比率嶄露頭角,值得投資者關(guān)注。

波動(dòng)率

波動(dòng)率(Standard Deviation)是衡量風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)之一。在所有統(tǒng)計(jì)樣本中,可計(jì)算最近一年波動(dòng)率的共113只基金,其中波動(dòng)率最小的5只基金情況見表3,波動(dòng)率最大的5只基金情況見表4。

篇（7）

7月時(shí)的減倉動(dòng)作,使得部分私募基金本月遭受的損失相對較小。

用凈值日期在8月20日及以后的187只基金計(jì)算的平均收益率為-8.83%,中值為-8.84%,遠(yuǎn)小于大盤近-19.82%(調(diào)整后)的跌幅和公募股票型基金-16.3%的損失。

難能可貴的是,有近一成的基金,如中信信托?和聚1期,西部信托?銘遠(yuǎn)巴克萊,重慶信托?策略大師,陜國投?龍鼎1號(hào),山東信托?金瀛1號(hào),中融?智德持續(xù)增長以及中信信托?江平超級(jí)價(jià)值一號(hào),山東信托?以太五期,中鐵?鑫蘭瑞一期、二期,中鐵?中睿吉祥管家一期等18只基金產(chǎn)品,以靈活的倉位控制和較強(qiáng)的選股能力,在大盤大幅下跌的行情中獲得了正收益(見圖1)。

而平安財(cái)富?鵬遠(yuǎn)核心一期、平安財(cái)富?瑞智一期、平安?證大一期、華寶證大穩(wěn)健增長、平安?證大增長二期、平安?證大價(jià)值三期、華寶證大價(jià)值和中融?混沌1號(hào)等產(chǎn)品的損失則超過了20%。

對于后市,部分私募基金經(jīng)理表示,這次調(diào)整在空間上已經(jīng)足夠,目前A股的估值已相對合理,中長期來看已具備投資價(jià)值。

短期表現(xiàn)評(píng)價(jià)(今年以來)

今年以來,181只基金中有177只基金獲得了正收益,但只有15只基金強(qiáng)于同期大盤的表現(xiàn),占比僅約為8%;有53只基金跑贏同期晨星股票型基金指數(shù),占比約為29%。

8月市場的大幅調(diào)整使部分基金回吐了前期漲幅,今年以來收益率超過70%的基金共有21只:粵財(cái)信托?新價(jià)值1期、2期、3期,深國投?尚雅1期、2期、3期、4期,深國投?龍騰,深國投?景良能量1期,深國投?開寶1期,陜國投?龍鼎1號(hào),深國投?瑞象豐年,中融?混沌1號(hào),深國投?鑫地一期,中原?理財(cái)宏利二期龍贏,平安財(cái)富?淡水泉2008,平安財(cái)富?淡水泉成長一期,深國投?美聯(lián)融通1期,深國投?睿信1期,華宸?彤源一號(hào)和深國投?龍票1期(見圖2)。

截至2009年8月末,這181只基金今年以來的收益率中值為32.86%,平均值為37.79%,低于大盤近34個(gè)百分點(diǎn),也落后于晨星股票型基金指數(shù)近10個(gè)百分點(diǎn)。市場調(diào)整過后,私募基金收益率與大盤漲幅的差距較上月縮小了近16個(gè)百分點(diǎn)。

中期表現(xiàn)評(píng)價(jià)(最近一年)

具有一年歷史數(shù)據(jù)的共有163只基金,其中獲得正收益的有140只,占比約為86%。

粵財(cái)信托?新價(jià)值2期,深國投?尚雅2期、3期、4期和深國投?龍騰的收益率翻番,而粵財(cái)信托?新價(jià)值3期、陜國投?龍鼎1號(hào)、中鐵?鑫蘭瑞一期、華宸?彤源一號(hào)、深國投?尚雅1期、深國投?景良能量1期、深國投?開寶1期、深國投?瑞象豐年、中融?樂晟股票精選、平安財(cái)富?淡水泉2008、平安財(cái)富?淡水泉成長一期、交銀國信?國貿(mào)盛乾一期、深國投?睿信1期等產(chǎn)品也以超過60%的年收益率位居前列(見圖3)。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,163只基金的平均收益率為26.6%,中值為23.57%。有74只戰(zhàn)勝同期滬深300指數(shù),占比約為45%;有88只基金跑贏同期晨星股票型基金指數(shù),占比為54%。中期來看,私募基金的表現(xiàn)與大盤相近,但領(lǐng)先股票型公募基金近5個(gè)百分點(diǎn)。

波動(dòng)率

波動(dòng)率(Standard Deviation)是衡量風(fēng)險(xiǎn)的主要指標(biāo)之一。

數(shù)據(jù)顯示,最近一年波動(dòng)率最小的10只基金為:中融?方得月月盈一期,深國投?新同方1期、2期,西部信托?銘遠(yuǎn)巴克萊,華寶?合志同方一號(hào),云南信托?中國龍1期、2期,深國投?漢華1期,云南信托?中國龍穩(wěn)健1期,云南信托?中國龍價(jià)值5期。

波動(dòng)率最大的10只基金為:深國投?鑫地一期,北國投?云程泰1期-2期,華宸?彤源一號(hào),中原?理財(cái)宏利二期龍贏,深國投?美聯(lián)融通1期,深國投?萬利富達(dá),深國投?尚雅1期、4期,平安財(cái)富?瑞智一期。

風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益

在161只可計(jì)算最近一年風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益――夏普比率(Sharpe Ratio)的基金中,有143只基金的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益為正值。

夏普比率超過1的基金只有73只,表明這些基金最近一年來所承受的風(fēng)險(xiǎn)獲得了超額回報(bào)。

風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益排名前20的基金為:中鐵?鑫蘭瑞一期,陜國投?龍鼎1號(hào),粵財(cái)信托?新價(jià)值2期、3期,中融?智德持續(xù)增長,交銀國信?國貿(mào)盛乾一期,深國投?龍騰證券,深國投?漢華1期,國民?東方遠(yuǎn)見1期,深國投?博頤精選,中融?樂晟股票精選,深國投?朱雀1期、2期,深國投?尚雅2期、3期、4期,中融?麥爾斯通一期,平安財(cái)富?淡水泉2008,深國投?景良能量1期和深國投?武當(dāng)1期(見圖4)。

長期表現(xiàn)評(píng)價(jià)(最近兩年)

統(tǒng)計(jì)顯示,共有43只基金具有最近兩年的歷史記錄,其中有17只基金最近兩年的年化收益率為正值。

這些基金是重慶國投?金中和西鼎,深國投?億龍中國1期、2期,深國投?星石1期、2期、3期,深國投?民森A號(hào)、B號(hào),深國投?景林穩(wěn)健,云南信托?中國龍精選1期,中融?坤陽乾坤一號(hào),云南信托?中國龍穩(wěn)健1期,云南信托?中國龍1期,云南信托?中國龍價(jià)值2期,深國投?新同方1期,深國投?景林豐收以及深國投?天馬(見圖5)。

43只基金中,有39只基金戰(zhàn)勝同期滬深300指數(shù),占比約為91%;有33只跑贏同期晨星股票型基金指數(shù),占比約為77%。

篇（8）

改革開放以來，國內(nèi)諸多新鮮事物都屬舶來品，資本市場的若干專業(yè)術(shù)語也都起源于英美等金融業(yè)發(fā)達(dá)國家，而對于完整的私募證券投資基金一詞，國外官方和大辭典中并沒有出現(xiàn)過。我們從美國關(guān)于私募型投資公司的最終文件和一些建議性文件中可以找到“Private Fund”或“Privately Offered Fund”等字眼，除此之外沒有找到更貼近的說法。然而“Private”只是為了強(qiáng)調(diào)募集方式，跟“Public Offering of Fund”即公募基金有所區(qū)別。雖然沒有相互匹配的術(shù)語，但是國外證券市場中有很多類型的基金具有國人所說的私募證券投資基金的影子。例如，對沖基金（Hedge Fund）、股票基金、期貨基金和期權(quán)基金等。其中最具代表性的私募證券投資基金當(dāng)屬對沖基金，在東南亞金融危機(jī)中興風(fēng)作浪的“量子基金”就是其典型代表之一。

現(xiàn)階段國內(nèi)外對私募證券投資基金的定義缺乏統(tǒng)一口徑，并且對私募基金、私募股權(quán)投資基金和私募證券投資基金等名詞及英文表述混淆不清。對此，筆者將其歸納整理如下圖。

設(shè)立私募證券投資基金需要滿足以下兩個(gè)條件：首先，法律對投資者資格有明確的限定，只針對少數(shù)特定投資者，圈子小，門檻高，所以私募證券投資基金的投資人一般都是擁有資產(chǎn)較多的機(jī)構(gòu)或富裕的個(gè)人。其次，募集方式非公開，譬如，在美國禁止通過任何傳播媒介（報(bào)紙、雜志、電視、網(wǎng)絡(luò)、廣播等）向社會(huì)公眾進(jìn)行宣傳，但可以通過基金管理人與特定少數(shù)投資者直接協(xié)商設(shè)立，也可委托第三方進(jìn)行銷售。非公開的募集方式可以有效地控制投資者人數(shù)，而投資者人數(shù)越少越能防止搭便車等不良行為的發(fā)生。

國外的法律法規(guī)對私募證券投資基金的注冊、登記要求一般較低，且各國證監(jiān)會(huì)對其監(jiān)管較松，基金信息披露要求較少。因此，私募證券投資基金的投資更具隱蔽性，運(yùn)作也更靈活，深受一些投資者的歡迎，是證券投資市場發(fā)展到一定階段后的一種重要投資參與方式?？偠灾?，成立私募證券投資基金需要遵循的原則是：將缺乏自我保護(hù)能力的普通社會(huì)公眾排除在外，而給留在圈子里的理性人更多的自由空間。

我國私募證券投資基金的發(fā)展起步較晚，至今只有短短20年的歷程，加上相關(guān)法律法規(guī)和市場的不健全，與英美等發(fā)達(dá)國家私募證券投資基金相比差距較大。雖然目前我國對私募證券投資基金沒有一個(gè)法律上明確的定義，但在實(shí)際的經(jīng)濟(jì)生活中，地下私募基金已經(jīng)具有私募證券投資基金的性質(zhì)，無論從規(guī)模還是對證券市場的影響力來看，都越發(fā)值得關(guān)注，其發(fā)展軌跡大體可分為四個(gè)階段：

萌芽階段（1993年～1995年）：這一階段私募證券投資基金的規(guī)模普遍較小，平均規(guī)模約為5000萬元。[1]此時(shí)，證券公司的主營方向由傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向了承銷業(yè)務(wù)，各大證券公司紛紛開始拉攏大客戶組建屬于自己的特定客戶群體，為了滿足業(yè)務(wù)需求，多數(shù)證券公司與部分大客戶之間形成了不正規(guī)的信托關(guān)系。由于國內(nèi)證券市場剛剛起步，存在許多漏洞，如同一只股票從一級(jí)市場進(jìn)入二級(jí)市場價(jià)格會(huì)大幅提升，這使得資金投資于一級(jí)市場不僅收益高而且風(fēng)險(xiǎn)小，故證券公司將大部分資金投入了一級(jí)市場，這些隱蔽的“一級(jí)市場基金”便是萌芽期的私募證券投資基金。

形成階段（1996年～1998年）：此時(shí)私募證券投資基金的平均規(guī)模大約為1億元，最大規(guī)模不超過10億元。[1]這一時(shí)期的初級(jí)市場十分活躍，公司一經(jīng)上市往往能得到一大筆的初始資本，多數(shù)上市公司存在資本富裕，于是全國各地涌現(xiàn)出各種各樣的理財(cái)工作室、咨詢公司和投資顧問公司等，他們以委托理財(cái)?shù)姆绞皆O(shè)立、運(yùn)作由上市公司從股市募集來的富?？铐?xiàng)，私募證券投資基金在此階段逐步形成。

盲目發(fā)展階段（1999年～2000年）：中等規(guī)模的私募證券投資基金有5億元，基金總規(guī)模約3000～4000億元。[1]這期間證券市場出現(xiàn)兩方面關(guān)鍵因素的改變，使得私募證券投資基金出現(xiàn)了急速膨脹與繁榮。一方面，證券市場出現(xiàn)了歷時(shí)較久的牛市行情，高收益率誘使企業(yè)和富裕個(gè)人把更多的錢（包括違規(guī)資金）投到股市中去，促成了私募證券投資基金初始投資規(guī)模的擴(kuò)大；另一方面，法律規(guī)定綜合類的大券商可以經(jīng)營資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)，但公募基金在具體的運(yùn)作上受到很多限制，基金管理人的薪酬也比較低，而私募證券投資基金恰恰克服了上述缺陷，導(dǎo)致券商中很多業(yè)界精英紛紛轉(zhuǎn)投私募。由此私募證券投資基金所需要的資金渠道和專業(yè)人才都得到了拓寬和補(bǔ)充，私募證券投資基金出現(xiàn)了爆棚式的混亂發(fā)展。

深度調(diào)整階段（2001年～2013年）：根據(jù)2001年中國人民銀行非銀行司司長夏斌所做的調(diào)查研究，我國已經(jīng)存在7000億元左右的私募證券投資基金；2004年中央財(cái)大私募基金課題小組做的調(diào)查問卷顯示，私募基金在證券市場全部投資者交易資金中占的比例約為30%～35%，資金總規(guī)模在6000億～7000億元之間，超過了公募基金；據(jù)2005年中國人民銀行的一項(xiàng)調(diào)查，投資中國證券市場的私募基金總額在7000億～9000億元人民幣之間；私募排排網(wǎng)（中國私募基金第一門戶網(wǎng)站）做出的2009年度報(bào)告中顯示，目前我國私募基金的規(guī)模在1.1萬億元左右。以上數(shù)據(jù)反映出我國私募證券投資基金的發(fā)展規(guī)模在逐年擴(kuò)大，并且目前的規(guī)模已經(jīng)到了我們不可忽略的程度。從2001年6月到2005年底，中國股市的持續(xù)蕭條，讓大多數(shù)私募證券投資基金承諾的收益難以兌現(xiàn)，同時(shí)很多上市公司的委托理財(cái)業(yè)務(wù)提前結(jié)束，私募證券投資基金不堪重負(fù)紛紛關(guān)門大吉，能夠堅(jiān)持運(yùn)作下去的已是寥寥無幾，市場的優(yōu)勝劣汰使得現(xiàn)存的私募證券投資基金運(yùn)作更加規(guī)范。隨著我國股市各項(xiàng)規(guī)制措施的出臺(tái)，各種違法資金運(yùn)作和違規(guī)操作都得到了相當(dāng)程度的遏制，國家開始加大力度查處違規(guī)挪用資金、老鼠倉、惡意坐莊等違法行為，使得股市盈利更加趨于理性，通過找漏洞鉆空子獲取巨額投資回報(bào)的時(shí)代已經(jīng)過去了，同時(shí)，國家逐步允許信托公司、證券公司、基金管理公司等有限度地開展私募基金業(yè)務(wù)。地下私募證券投資基金經(jīng)歷了一番深度調(diào)整后開始逐漸浮出水面，陽光私募便是比較典型的代表，這為我國私募證券投資基金未來的規(guī)范發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

新發(fā)展階段（2013年6月至今）：今年1月17日，基金業(yè)協(xié)會(huì)《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》，私募行業(yè)才結(jié)束了長達(dá)半年的監(jiān)管真空期，逐步得到市場的認(rèn)可，獲得自身的市場地位。2014年2月，基金業(yè)協(xié)會(huì)開始開展私募機(jī)構(gòu)的登記和私募產(chǎn)品的備案工作，目前主要包括私募股權(quán)、創(chuàng)投、私募證券，以及證券公司和基金子公司的私募資管產(chǎn)品。證監(jiān)會(huì)7月11日《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法（征求意見稿）》，私募基金正式有法可依。截至7月31日，已完成登記的私募基金管理人3970家，管理私募基金5696只，管理規(guī)模為（下轉(zhuǎn)第頁）（上接第頁）21477.2億元。此外，截至6月底，基金公司及其子公司專戶業(yè)務(wù)管理資產(chǎn)規(guī)模3.54萬億元，證券公司資管業(yè)務(wù)資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到6.82萬億元，上述私募產(chǎn)品合計(jì)規(guī)模約12.5萬億元。

篇（9）

目前私募基金司法解釋尚處于論證階段，自然無法從法律條文中找到答案，有關(guān)部門也并未就此做出說明，到底什么是規(guī)范私募基金或不規(guī)范私募基金呢？估計(jì)私募基金業(yè)內(nèi)人士也較難把握。

據(jù)上海市最高人民法院民二庭某位法官說：“實(shí)踐中我們認(rèn)定私募，最主要的特征是針對不特定多數(shù)人發(fā)行。認(rèn)定不規(guī)范的私募，主要有兩個(gè)特征，一是承諾保底收益；二是資金是否打入管理人賬戶。”

由于缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范約束，我國的契約型私募基金在運(yùn)作中往往存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。實(shí)踐中，非法的私募基金常見于三種類型：非法集資、非法或變相吸收公眾存款、“蠱惑交易”操縱股市行為。

一般而言，私募基金的對象則是少數(shù)的特定投資者，且對這些投資者一般門檻較高，參與的資金量要有一定規(guī)模，其目的是共同投資、共享收益和風(fēng)險(xiǎn)，但如果私募基金的發(fā)起人向投資人許諾高比例的保底收益，則可視為非法集資。

根據(jù)我國法律，非經(jīng)金融主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，任何單位或個(gè)人都不得從事吸收公眾存款或變相吸收公眾存款的業(yè)務(wù)，否則即構(gòu)成違法行為。非法或變相吸收公眾存款與私募基金相區(qū)別的根本特征在于是否給付利息，私募基金的收益來源于風(fēng)險(xiǎn)收益，不應(yīng)涉及任何形式的固定利息，否則既有違法之嫌。

另外，私募基金很可能違反中國證監(jiān)會(huì)《證券市場操縱行為認(rèn)定辦法》有關(guān)“蠱惑交易”的規(guī)定?！靶M惑交易”可以理解為，操縱市場的行為人故意編造、傳播、散布虛假重大信息，誤導(dǎo)投資者的投資決策，使市場出現(xiàn)預(yù)期中的變動(dòng)而自己獲利。特別是在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，“蠱惑交易”的危害性和嚴(yán)重性更應(yīng)該引起高度關(guān)注。通過論壇、QQ、MSN、博客等網(wǎng)絡(luò)傳播手段，一個(gè)虛假消息可以在短短時(shí)間內(nèi)迅速傳播，網(wǎng)狀擴(kuò)散，貽害無窮。

二、私募基金應(yīng)該合法化

通過對海外私募資金的考察不難發(fā)現(xiàn)，隨著一國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增長和市場經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，“私募基金”難以阻止，將成為一國市場經(jīng)濟(jì)體制趨于成熟后必然出現(xiàn)的一個(gè)重要的金融服務(wù)領(lǐng)域。

2007年2月27日股市大跌，上證綜指下跌8.8％，大跌的根本原因是機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)過分單一，大量贖回使公募基金承受巨大的壓力。私募基金一般有一年的封閉期，并且一年之后只能在特定的時(shí)間段贖回，而不能天天贖回，如果私募基金發(fā)展壯大起來，與公募基金互補(bǔ)，可以避免股市大起大落。此外，股指期貨推出后，如果只有公募基金和券商，沒有私募基金，那么將加大市場的金融風(fēng)險(xiǎn)，大力發(fā)展私募基金是證券市場發(fā)展的需要。

另外，私募基金與公募基金相比，具有如下一些優(yōu)勢：

（一）基金規(guī)模越大，管理難度也越大

目前國內(nèi)的正規(guī)私募基金一般有至少一年的封閉期；在封閉期后，每月只有固定的日期（一般為每月的15日和月末）作為開放日，投資者只能在每月開放日認(rèn)購和贖回。這樣就有效地隔離了風(fēng)險(xiǎn)承受能力差，投資不理性的中小投資者，因此私募基金的資金來源穩(wěn)定，投資策略也得以堅(jiān)持，投資風(fēng)格可以更加激進(jìn)，收益也就相對較高。

（二）靈活性、針對性和專業(yè)化特征

私募基金的出現(xiàn)，豐富了投資者的投資渠道，也活躍了市場交易氣氛，更好地滿足了不同投資者的投資喜好，吸引更多的社會(huì)閑置資金投資于證券市場，打破了公募基金一基獨(dú)大的壟斷地位，有利于促進(jìn)私募和公募之間良性競爭和優(yōu)勢互補(bǔ)，從而促進(jìn)證券市場的完善與發(fā)展，提高證券市場資本形成和利用的效率。

（三）獨(dú)特的研究思路

根據(jù)《基金法》的規(guī)定，單只基金持有一只股票的比例，不能超過基金資產(chǎn)凈值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超過該公司總股本的10％，這一“雙十”規(guī)定，決定了公募基金必須同時(shí)持有10只以上的股票，這使公募基金的研究必須涵蓋多個(gè)行業(yè)，限制了基金公司研究團(tuán)隊(duì)對上市公司的研究深度。與之相比，私募的投資不受任何限制，持有的股票數(shù)量可以較少，也就可以集中力量，更加認(rèn)真、細(xì)致、透徹地研究關(guān)注的上市公司，對上市公司價(jià)值的理解也能更加透徹。

（四）需履行的手續(xù)較少，運(yùn)行成本更低，更易于進(jìn)行金融創(chuàng)新

私募基金的發(fā)展壯大會(huì)加劇整個(gè)基金業(yè)的競爭，沖擊公募基金的壟斷地位，提高基金市場的運(yùn)作效率，形成較為完善的市場結(jié)構(gòu)，推動(dòng)我國成熟、理性的機(jī)構(gòu)投資者群體的加速形成以及價(jià)值投資理念的建立，為我國履行加入WTO后向外資全面開放金融市場做好準(zhǔn)備。

（五）私募基金的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，將成為我國證券市場制度變遷和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)改革的重要主題

作為民間主體自發(fā)推動(dòng)形成的產(chǎn)物，私募基金的發(fā)展將改變資本市場的機(jī)構(gòu)主體所有制結(jié)構(gòu)單一的局面，推動(dòng)我國金融制度改革進(jìn)入一個(gè)新的層面。

三、私募基金制度完善的幾點(diǎn)建議

縱觀全球各國的經(jīng)濟(jì)法律體系，大部分都沒有專門的私募基金法律，但仍有一系列法律足以對所有的私募基金構(gòu)成有效的法律規(guī)范。而從目前我國立法來看，沒有專門約束私募基金的法規(guī)，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《證券法》、《信托法》、《合伙企業(yè)法》、《證券投資基金法》和《刑法》等綜合調(diào)整。由于我國相關(guān)監(jiān)管部門在金融證券領(lǐng)域奉行的基本上是“法有明文規(guī)定方可為”。

因此，為了避免法律上的風(fēng)險(xiǎn)，我國相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)盡快在立法當(dāng)中確認(rèn)私募基金的合法地位并出臺(tái)有針對性的細(xì)化的配套監(jiān)管措施，以便私募基金能夠健康發(fā)展。在這種背景下，私募基金制度規(guī)范化應(yīng)以《投資基金法》為主要參考依據(jù)，綜合考慮各方要求，我國應(yīng)借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國國情，對私募基金采取全面而有效的監(jiān)管辦法，重點(diǎn)從以下幾個(gè)方面加強(qiáng)私募基金的制度建設(shè)和完善：

（一）投資者資格和人數(shù)限制

1、投資者資格。對合格的投資者的判斷有以下幾種方法：根據(jù)其投資的最低限額為判斷標(biāo)準(zhǔn)；根據(jù)其收入多少來判斷；只要是金融機(jī)構(gòu)投資者，均可投資；對財(cái)產(chǎn)擁有獨(dú)立自主的處分權(quán)的企業(yè)、公司等經(jīng)濟(jì)組織為合格的機(jī)構(gòu)投資者。

2、投資者人數(shù)限制。應(yīng)該考慮我國的國情再借鑒歐美發(fā)達(dá)國家的做法。對于投資者的人數(shù)應(yīng)該限制在100人以內(nèi)，但應(yīng)該允許特殊情況下超過100人。

（二）管理人條件

私募基金的管理人應(yīng)具備要求的準(zhǔn)備金、經(jīng)營業(yè)績、人才和營業(yè)硬件設(shè)施等市場準(zhǔn)入條件，并且，管理人的資格應(yīng)該是競爭性的，而不能是壟斷性的，設(shè)立私募基金時(shí)應(yīng)向證券監(jiān)管部門備案。

要求私募基金的管理人投入的資金在籌集的基金總額中必須占到一定的份額，以避免利益主體的缺位。當(dāng)私募基金發(fā)生虧損的時(shí)候，管理人的出資應(yīng)該先行用于支付。

（三）托管人職能規(guī)定

作為基金一種特殊形式的私募基金具備基金的共同特點(diǎn)，即現(xiàn)金資產(chǎn)的所有權(quán)與管理權(quán)相分離，基金管理人具有資產(chǎn)的管理權(quán)，基金托管人為基金投資者行使部分監(jiān)督權(quán)。但我國證券投資基金的發(fā)展歷程表明，公募基金托管人在監(jiān)督基金管理人運(yùn)作方面不盡如人意，主要原因是基金托管人地位的獨(dú)立性較差。私募基金的投資者人數(shù)相對較少，為了保護(hù)基金持有人的利益，基金托管人的監(jiān)督權(quán)應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化，如規(guī)定私募基金托管人不得自行擔(dān)任，必須將資產(chǎn)交給指定機(jī)構(gòu)托管；強(qiáng)化托管人的權(quán)力和責(zé)任，對基金管理人違反法律、法規(guī)或者基金契約做出的投資指令，托管人應(yīng)當(dāng)拒絕執(zhí)行，或及時(shí)采取措施防止損失進(jìn)一步擴(kuò)大，并向管理當(dāng)局報(bào)告。

（四）信息披露規(guī)定和風(fēng)險(xiǎn)揭示

私募基金必須與投資者簽署完備的書面協(xié)議，盡量詳細(xì)規(guī)定雙方的權(quán)利、義務(wù)，明確投資品種及組合、相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示及業(yè)績報(bào)告周期。嚴(yán)格私募基金的信息披露和風(fēng)險(xiǎn)揭示是控制私募基金風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。私募基金雖然沒有義務(wù)向社會(huì)披露有關(guān)信息，但向基金的投資者和監(jiān)管部門披露信息是其義不容辭的責(zé)任。在設(shè)立私募基金時(shí)，應(yīng)向投資者充分揭示其存在的風(fēng)險(xiǎn)，基金設(shè)立之后，應(yīng)該定期向投資者報(bào)告基金投資情況及資產(chǎn)狀況，并定期將這些信息向監(jiān)管部門披露，以便投資者與監(jiān)管部門及時(shí)了解其運(yùn)作情況及風(fēng)險(xiǎn)狀況，采取必要的措施以最大限度地控制風(fēng)險(xiǎn)。

（五）允許私募基金進(jìn)行適當(dāng)?shù)毓_宣傳

在美國，證券法規(guī)定私募基金在吸引客戶時(shí)不得利用任何傳播媒體做廣告，其參加者多為中產(chǎn)階級(jí)，他們主要依據(jù)在上流社會(huì)獲得的所謂“投資可靠消息”或者直接認(rèn)識(shí)某個(gè)基金的管理者進(jìn)行投資。但筆者認(rèn)為我國不應(yīng)借鑒這種做法。首先，嚴(yán)格限制私募基金在公開媒體上做廣告宣傳的效果是不佳的。其次，通過私募基金內(nèi)部約束機(jī)制以及像外部完善的基金評(píng)級(jí)體系以及基金行業(yè)自律組織足以避免私募基金過度的市場炒作對投資者造成誤導(dǎo)，以及基金管理人之間的惡性競爭。最后，通過適當(dāng)?shù)墓_宣傳使私募基金名正言順的成為“公開，合法”的基金，消除股民對它的神秘感以及糾正人們對它偏見。同時(shí)，也有利于促進(jìn)發(fā)起人與投資者相互了解，為以后的合作創(chuàng)造條件，從而迅速壯大我國私募基金的規(guī)模。

（六）收益分配規(guī)定

國際上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來支付，以保證管理者與基金利益綁在一起，另外一些私墓基金只給管理者一部分固定管理費(fèi)以維持開支，其收入從年終基金分紅中按比例提取，這種基金的利益分配方式相對地能夠使資本持有人與管理者利益一致。另一方面，應(yīng)該禁止簽訂保底條款。因?yàn)楸５讞l款容易引發(fā)了市場的不正當(dāng)競爭，而且也有悖于基金設(shè)立的原則，不利于市場的規(guī)范。此外，我國新《合伙企業(yè)法》中規(guī)定的有限合伙，即基金管理者承擔(dān)無限責(zé)任，投資者承擔(dān)出資額范圍內(nèi)的有限責(zé)任，為我國私募基金的發(fā)展提供了一種新的法律組織形式的選擇。

（七）盡快完善基金評(píng)級(jí)體系，建立基金行業(yè)自律組織

國外諸多成熟市場的經(jīng)驗(yàn)表明，合理完善的基金評(píng)級(jí)體系是基金業(yè)規(guī)范發(fā)展的重要配套措施。在私募基金存在的情況下，需要一個(gè)獨(dú)立公正的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對基金經(jīng)理人的準(zhǔn)確評(píng)價(jià)作為投資者選擇基金經(jīng)理人的參考，另外要注意完善當(dāng)前國內(nèi)不科學(xué)的基金評(píng)級(jí)方法。

（八）完善我國其他金融衍生工具

由于我國證券市場還處于發(fā)展的初級(jí)階段，做空機(jī)制、對沖風(fēng)險(xiǎn)的避險(xiǎn)工具的缺乏，私募基金在投資渠道上的受限，市場中金融產(chǎn)品單一，因此我國現(xiàn)有的私募基金實(shí)際上發(fā)揮的仍只是公募基金的部分功能。對此，筆者認(rèn)為我國應(yīng)盡快推出股指期貨等金融期貨產(chǎn)品，擴(kuò)大私募基金的投資渠道。私募基金本身也應(yīng)充分利用國際市場以及國內(nèi)其他的市場來對沖風(fēng)險(xiǎn)，以規(guī)避國內(nèi)股市的風(fēng)險(xiǎn)。

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篇（10）

一、私募股權(quán)投資基金的論述

近年來，國內(nèi)的私募股權(quán)投資基金日益興起，它為企業(yè)融資、投資提供了新途徑和新渠道，一度成為金融市場中強(qiáng)大的資本力量。起初，私募股權(quán)投資基金簡稱PE，理論上是對非公開的上市公司進(jìn)行股權(quán)資本投資。因此，私募股權(quán)投資基金，是指資金來源于特定人，以資本運(yùn)作行為投資于非上市公司，賺取收益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值的公司。當(dāng)前，我國市場中存在公司型、信托型和有效合伙型三種形式的私募股權(quán)投資基金?；诓煌慕M織形式、組織結(jié)構(gòu)，稅收規(guī)劃了各自的稅種、稅目以及稅率，因此，筆者站在企業(yè)組織形式和結(jié)構(gòu)上，分析我國私募股權(quán)投資基金的相關(guān)稅法規(guī)定制度。

二、私募股權(quán)投資基金的組織形式與結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

(一)公司型的組織結(jié)構(gòu)

公司型的私募股權(quán)投資基金，是我國最具有代表性的私募股權(quán)組織形式之一，其主要表現(xiàn)為有限責(zé)任制和股份有限公司。目前，我國大部分私募股權(quán)投資基金都是有限責(zé)任制的公司形式，其中，公司型的私募股權(quán)投資基金設(shè)有股東會(huì)、監(jiān)事會(huì)、董事會(huì)以及總經(jīng)理等主要組織機(jī)構(gòu)，通過召開會(huì)議來制定或決定該公司的組織機(jī)構(gòu)的相關(guān)職責(zé)和實(shí)際業(yè)務(wù)執(zhí)行措施。這種形式下，公司型的私募股權(quán)投資基金資金一般來源于投資者(股東)，但投資者一般并不管理公司，而由董事會(huì)聘請的基金管理人(職業(yè)經(jīng)理人)專門管理基金資產(chǎn)，對于基金的保管，也是由專業(yè)資格的商業(yè)銀行保管、保存。

(二)信托型的組織結(jié)構(gòu)

根據(jù)我國《信托法》和信托管理辦法，允許國內(nèi)的私募股權(quán)投資基金以信托形式設(shè)立，可以從事權(quán)益類投資業(yè)務(wù)，該規(guī)定為信托業(yè)發(fā)展提供了法律保障。信托型的私募股權(quán)投資基金，是通過契約的形式，明確當(dāng)事人各自的權(quán)益與義務(wù)。委托人在信托關(guān)系中投入資本，即投資者；受托人在信托關(guān)系中經(jīng)營管理資產(chǎn)，即基金管理人；托管人在信托關(guān)系中保管和監(jiān)督資金，三者依據(jù)信托契約各自行使權(quán)力，并履行義務(wù)，相互監(jiān)督，而后兩者只收取一定比例的托管費(fèi)和管理費(fèi)。

(三)有限合伙型的組織結(jié)構(gòu)

在我國合伙制可以分為有限合伙和普通合伙型，而后《合伙企業(yè)法》不斷修復(fù)完善，制度上有限合伙型企業(yè)有著更多的優(yōu)越性，如解決委托、避免重復(fù)征稅等方面，越來越多的企業(yè)愿意以有限合伙形式成立企業(yè)。有限合伙型的私募股權(quán)投資基金，是在法律環(huán)境下簽署合伙協(xié)議，確定主體之間的法律關(guān)系，約束雙方權(quán)利義務(wù)。在現(xiàn)實(shí)中，有限合伙人作為基金投入者，他們只限于出資，不參加企業(yè)經(jīng)理管理，承擔(dān)有限責(zé)任。

三、有限合伙型私募股權(quán)投資基金的稅收政策研究

(一)基本情況

浙江省寧波市某私募股權(quán)投資基金于2013年03月，它是擁有最廣泛的市場資源和完善的業(yè)務(wù)流程，各個(gè)層級(jí)都具備資深的基金管理者，致力于權(quán)益類業(yè)務(wù)投資，即是一個(gè)在當(dāng)?shù)刭Y金規(guī)模龐大，投資范圍廣的有限合伙型私募股權(quán)投資基金。但是對于浙江省寧波市私募股權(quán)投資基金來說，涉及公司記賬方面，如固定資產(chǎn)折舊、遞延所得稅資產(chǎn)等方面，就不予展開論述，本文只針對稅收法規(guī)方面進(jìn)行研究，具體從以下幾個(gè)方面簡單論述：

(二)對比公司型與有限合伙型私募股

權(quán)投資基金的所得稅政策研究有限合伙型私募股權(quán)投資基金的法人和自然人作為合伙人都有納稅義務(wù)，然而勢必會(huì)因主體性質(zhì)不同征稅存在差異。私募股權(quán)基金合伙人可以通過被投企業(yè)取得權(quán)益性股息、紅利等收益，也可以通過轉(zhuǎn)讓被投企業(yè)的股權(quán)取得收益。第一、對于取得被投企業(yè)權(quán)益性的股息、紅利等收益。按照有限合伙企業(yè)合伙人為自然人，應(yīng)以“利息、股息、紅利”稅目，按20%稅率計(jì)算個(gè)人所得稅；合伙企業(yè)合伙人為法人或其他組織，一般情況下，按25%征所得稅，小型微利企業(yè)減按20%，重點(diǎn)扶持高新技術(shù)減按15%征稅。合伙人(GP和LP)為合伙企業(yè)，都為自然人合伙人時(shí)，LP按照20%征收個(gè)稅，GP按5%-35%征收個(gè)稅，公司合伙人按企業(yè)所得稅繳稅。在稅收政策研究方面上，根據(jù)(關(guān)于股息紅利有關(guān)個(gè)人所得稅政策的補(bǔ)充通知)規(guī)定，對證券投資基金從上市公司分配取得的股息紅利所得，允許代扣代繳個(gè)稅時(shí)，減按50%計(jì)算應(yīng)納稅所得額，但如果被投企業(yè)在之后上市，則自然人合伙人通過合伙企業(yè)所得的被投資企業(yè)的股息紅利收入應(yīng)按10%稅率繳納個(gè)稅。第二、對于轉(zhuǎn)讓被投企業(yè)的股權(quán)取得收益。合伙人(GP和LP)為合伙企業(yè)，合伙人為自然人，GP按5%-35%征收個(gè)稅；或公司合伙人征收企業(yè)所得稅。由此可見，私募股權(quán)投資基金公司就應(yīng)從公司實(shí)際狀況出發(fā)，無論是在個(gè)稅還是所得稅方面，企業(yè)都要做出合理避稅，既要選擇稅率相對較低的有限合伙企業(yè)制，又要選擇有地域特殊的稅收政策省份。

(三)增值稅方面的稅收政策研究

對于身為服務(wù)業(yè)的浙江省寧波市某PE公司，在我國除了所得稅以外，還有增值稅、及其他附加稅等小稅種。一是投資收益時(shí)，對管理費(fèi)收入、自身證券利得、咨詢收入等都要交增值稅；二是基金在退出的時(shí)候經(jīng)過新三板的轉(zhuǎn)讓或所有企業(yè)上市后基金進(jìn)行解禁減持，以上兩種情況轉(zhuǎn)讓退出股權(quán)時(shí)，需按照金融商品轉(zhuǎn)讓行為交增值稅，涉稅稅率為6%。在私募股權(quán)企業(yè)繳納銷項(xiàng)稅的同時(shí)，該企業(yè)就涉及抵扣進(jìn)項(xiàng)稅，即增值稅稅額=銷項(xiàng)稅額-進(jìn)項(xiàng)稅額。浙江省寧波市某PE公司為一般納稅企業(yè)，銷項(xiàng)稅率為6%，但對于該企業(yè)進(jìn)項(xiàng)稅率會(huì)有所不同，主要對方企業(yè)的增值稅率，如有3%、6%或16%，均屬可抵扣進(jìn)項(xiàng)范圍。這就說明浙江省寧波市某PE公司要根據(jù)公司營業(yè)現(xiàn)狀和稅收政策研究，如何抵扣哪些進(jìn)項(xiàng)，都是由公司自行把握。

(四)稅收政策籌劃方向