序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇資產(chǎn)證券化的起源范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。

篇（1）

中小企業(yè)信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險主要是信用風(fēng)險，包括違約風(fēng)險與提前償付本息風(fēng)險：

1.違約風(fēng)險 違約風(fēng)險是借款人在合同規(guī)定的還款周期內(nèi)不能按時償還本息，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金流收入下降的風(fēng)險。中小企業(yè)多數(shù)是民營企業(yè)，通常存在經(jīng)營管理不規(guī)范、財務(wù)會計制度欠缺、主營業(yè)務(wù)不明確等問題，違約風(fēng)險往往明顯高于大企業(yè)。2.提前償付本息風(fēng)險 提前償付風(fēng)險是借款人在合同規(guī)定的還款周期內(nèi)提前償還本息，導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金流收入欠穩(wěn)定的風(fēng)險。在整個在償還期的后半段，本金償還為主要償還部分。提前償付行為將使信貸資產(chǎn)證券化后期發(fā)生無現(xiàn)金流支持或現(xiàn)金流不充足難以維系償付，導(dǎo)致SPV無法向投資人支付本息。

二、風(fēng)險評估模型

本案例涉及固定早償率模型。固定早償率（CPR）是以抵押品余額為條件來測算早償率。單月清償率（SMM）是一個月內(nèi)提前償還的抵押貸款額度占原計劃抵押貸款本金的總額度的比率，公式為：SMM=（當(dāng)月實際償還額一當(dāng)月計劃償還額 ）/（月初未償還額一當(dāng)月計劃償還本額）

CPR是用年率表示的SMM，它們之間的換算公式為：

SMM值與CPR值與本金提前償付的風(fēng)險成正比，值越大意味著債務(wù)人提前償付貸款本金的概率風(fēng)險越高。

三、浙元08一期產(chǎn)品的風(fēng)險控制分析

浙元08一期產(chǎn)品是浙商銀行于2008年發(fā)行、額度為6.96億元的中小企業(yè)信貸資產(chǎn)支持證券，其基礎(chǔ)資產(chǎn)池由浙商銀行發(fā)放的中小企業(yè)貸款構(gòu)成。產(chǎn)品分為優(yōu)先A（評級AAA）、優(yōu)先B（評級A）和次級檔（未評級），金額分別為5.50億元（占比79%）、0.66億元（占比9.5%）和0.80億元（占比11.5%），前兩檔到期日為2009年7月26日，第三檔到期日為2009年10月26日，期限均不超過1年。

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)池的構(gòu)建 浙元08一期入池資產(chǎn)均是浙商銀行的正常類貸款，客戶資信優(yōu)良且抵押品足額，貸款本息償還方式是利息按月償付或按季償付，本金按合同約定到期一次還清，屬于銀行的優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)。單筆貸款的本金額度限定在50萬到4000萬之間，單個借款人的入池貸款本金比重最高是5.74%，前5大借款人貸款本金額度比重之和是27.28%，未出現(xiàn)貸款集中于少數(shù)借款人的情況，可抑制貸款集中性風(fēng)險的發(fā)生。

（二）交易結(jié)構(gòu)的風(fēng)險緩釋 浙元一期證券采用優(yōu)先級/次級權(quán)益的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計，即通過現(xiàn)金流有效分層實現(xiàn)內(nèi)部信用增級。優(yōu)先A級證券的本息償付順序在優(yōu)先B級與次級證券之前，而優(yōu)先B級證券的本息償付在優(yōu)先A級之后，但在次級證券之前。

（三）投資者資質(zhì)優(yōu)良 在優(yōu)先A級中，12.72%的投資者為非銀行金融機(jī)構(gòu)，其中交銀施羅德貨幣基金占比7.27%，該基金擁有較強(qiáng)的銀行業(yè)背景，信用風(fēng)險識別和抗風(fēng)險能力較強(qiáng)；在B級證券中，75.03%的投資來自兩家信托公司，其中中信信托占比37.56%，中融國際信托占比37.46%，兩者在信托領(lǐng)域均有較高資質(zhì)。

四、產(chǎn)品風(fēng)險控制的不足

1.借款人的行業(yè)分布 本單產(chǎn)品的入池貸款所對應(yīng)的借款人行業(yè)分布在紡織品與皮革制造業(yè)、零售業(yè)、建筑與房地產(chǎn)業(yè)、餐飲與居民及其他服務(wù)業(yè)等13個行業(yè)門類，紡織業(yè)與皮革制造業(yè)未償還本金占比為26.67%，建筑與房地產(chǎn)業(yè)未償還本金占比為15.56%，機(jī)械制造業(yè)占比為13.33% ，前三個行業(yè)未償還本金加總占比達(dá)55.29%，占資產(chǎn)池比例在一半以上。綜上，借款人行業(yè)分布存在一定的行業(yè)集中度，且行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密，隱藏著較大的行業(yè)風(fēng)險。

2.借款人的區(qū)域分布 借款人全部集中在浙江省境內(nèi)，借款人未償還本金額度在杭州地區(qū)、寧波地區(qū)、金華地區(qū)和湖州地區(qū)的占比分別為51%、19.7%、13.2%和9.3%，前3大區(qū)域占比之和達(dá)到84%，集中度屬于高級別水平。

五、浙元08一期產(chǎn)品的風(fēng)險管理建議

針對上述分析暴露出的問題，本產(chǎn)品可采取以下風(fēng)險管理措施：

（一）完善債務(wù)人的信用風(fēng)險管理 針對違約風(fēng)險，主要利用商業(yè)銀行征信系統(tǒng)中的企業(yè)信用記錄，強(qiáng)化對債務(wù)人的借款動機(jī)及還款信用、能力的審查，對于早償風(fēng)險管理，可以設(shè)定特殊貸款合同條款，比如鎖住、對提前償付征收罰金等條款。鎖住是銀行貸款合同約定，貸款發(fā)放后一段時間內(nèi)禁止提前償付，可有效防范債務(wù)人提前償付風(fēng)險；提前償付罰金條款，是指在鎖定還款期到期后，債務(wù)人提前還款必須支付罰金彌補(bǔ)貸款者（或投資者）損失。具體是根據(jù)提前償付額度乘以一定百分比計算出提前償付罰金，并且這個百分比是伴隨著時間而逐步下降。

（二）完善交易結(jié)構(gòu)設(shè)計 應(yīng)遵照基礎(chǔ)資產(chǎn)的分散化原則來構(gòu)建資產(chǎn)池， SPV需要對購入資產(chǎn)合理配置，并做到防止某類資產(chǎn)比重過高，降低資產(chǎn)風(fēng)險集中度，以規(guī)避同類行業(yè)資產(chǎn)過多引起資產(chǎn)相關(guān)性偏高的風(fēng)險，降低資產(chǎn)波動性風(fēng)險，將損失降到最低。

（三）提高外部信用增級措施 產(chǎn)品已實現(xiàn)高檔級/低檔級的分層結(jié)構(gòu)、儲備資金、超額擔(dān)保等內(nèi)部信用增級措施，但外部信用增級措施明顯不夠。外部信用增級一般以第三方機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保，如多方出資建立風(fēng)險資金池、保險公司提供擔(dān)保、現(xiàn)金抵押儲備等方式擔(dān)保，當(dāng)損失達(dá)到特定額度，第三方機(jī)構(gòu)承諾給第一層級證券提供損失保護(hù)。如通過購買企業(yè)貸款保險，把風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給保險公司，給全部債務(wù)人的還款提供擔(dān)保：SPV與銀行簽訂協(xié)議，約定出售貸款的銀行對企業(yè)貸款質(zhì)量提供擔(dān)保，一旦出現(xiàn)企業(yè)主動違約情形，SPV對貸款出售銀行是具有追索權(quán)。

篇（2）

中圖分類號：F038.1 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、資產(chǎn)證券化的概念及起源

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)最重要的金融創(chuàng)新之一。一般而言，證券化是指對一組流動性較差的資產(chǎn)進(jìn)行一系列的組合，使其能夠產(chǎn)生穩(wěn)定并可預(yù)見的現(xiàn)金流收益，再加上適當(dāng)?shù)男庞迷鰪?qiáng)，將其預(yù)期現(xiàn)金流的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃?、信用等級較高的債券型證券的技術(shù)和過程。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。根據(jù)被證券化資產(chǎn)種類的不同，信貸資產(chǎn)證券化可以劃分為住宅抵押貸款支持證券化（MBS ）和資產(chǎn)支持證券化（ABS ）。

資產(chǎn)證券化作為一項金融技術(shù)，最早起源于美國。在1970年，世界上第一個資產(chǎn)證券化產(chǎn)品―住房抵押貸款證券由美國政府國民抵押貸款協(xié)會正式發(fā)行。目前，資產(chǎn)證券化已經(jīng)被許多國家和地區(qū)作為一種融資手段而廣泛使用。

二、資產(chǎn)證券化在各國的發(fā)展?fàn)顩r與特點

（一）美國資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點。

美國的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)70年代，是美國債券市場的重要組成部分，目前資產(chǎn)證券化存量規(guī)模占美國債券市場的25%～35%，發(fā)行規(guī)模占美國債券發(fā)行的30%～50%。在2007年，美國的資產(chǎn)證券化達(dá)到頂峰，擁有了11.1萬億美元的總規(guī)模，之后在次貸危機(jī)的影響下，總規(guī)模有所下降，2011年證券化規(guī)模10.2萬億美元，2012年的規(guī)模約8.96萬億美元，占GDP比重大約為55%。

目前，資產(chǎn)證券化的步伐已逐漸發(fā)展到其他領(lǐng)域，用于擔(dān)保抵押的資產(chǎn)也擴(kuò)大到汽車貸款、信用卡業(yè)務(wù)與其他應(yīng)收賬款。不僅如此，資產(chǎn)證券化工具的使用機(jī)構(gòu)也不再只有金融機(jī)構(gòu)，一些制造商、甚至基礎(chǔ)設(shè)施的開發(fā)者也開始使用資產(chǎn)證券化這一金融工具。美國資產(chǎn)證券化的發(fā)展有以下幾方面的特點：一.政府的支持是推動資產(chǎn)證券化快速發(fā)展的重要力量。二.激烈的市場競爭與持續(xù)不斷的創(chuàng)新是使美國資產(chǎn)證券化持續(xù)發(fā)展的重要因素。三.法律的支持和相關(guān)的稅收減免優(yōu)惠是鼓勵資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要保障。總的來說，美國資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)驗就是以金融危機(jī)為契機(jī)，由政府推動為先導(dǎo)，把民間發(fā)展作為后續(xù)的一場金融創(chuàng)新過程。

（二）歐洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點。

歐洲在世界上是僅次于美國的第二大資產(chǎn)證券化市場。在歐洲各國中，由于英國在法律制度和文化環(huán)境方面與美國最為接近，其受美國影響較大，較易吸收美國經(jīng)驗。因此，其資產(chǎn)證券化發(fā)展的最早，規(guī)模也是最大的。而其他國家的法律屬于大陸法系，以間接融資為主，資產(chǎn)證券化發(fā)展的相對滯后。意大利僅次于英國，是歐洲的第二大資產(chǎn)證券化市場，這一市場最顯著的特征就是政府部門的強(qiáng)力推動。法國資產(chǎn)證券化的法律框架在1988年頒布，其后又有了多次修改，但法國資產(chǎn)證券化的發(fā)展并不是太好，資產(chǎn)證券化總發(fā)行量僅占?xì)W洲的4%。歐洲的資產(chǎn)證券化發(fā)展主要有以下幾方面特點：一.市場機(jī)制在英國證券化發(fā)展的過程中起到了重要的促進(jìn)作用。二.政府的支持與積極的法制建設(shè)是意大利證券化市場不斷發(fā)展的主要因素。

（三）亞洲資產(chǎn)證券化的發(fā)展與特點。

亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化自20世紀(jì)80年代建立以來穩(wěn)健發(fā)展，是除美國、歐洲之外的世界第三大MBS市場。其資產(chǎn)證券化過程被1997的亞洲金融危機(jī)分為兩個發(fā)展階段。在金融危機(jī)發(fā)生前，亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化還屬于初步嘗試階段，這一方面是由于這段時間亞太地區(qū)經(jīng)濟(jì)上持續(xù)平穩(wěn)增長，金融風(fēng)險未受到太大的關(guān)注。另一方面，許多亞洲國家開放了本國的一些市場，吸引了大量的外資流入，使得金融行業(yè)的資金充足，因此對資產(chǎn)證券化并沒有迫切的需求。金融危機(jī)以后，在社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境的重大變化和政府推動的雙重促進(jìn)下，資產(chǎn)證券化進(jìn)入了快速發(fā)展階段，例如成立各種具有政府背景的基金為資產(chǎn)支持證券擔(dān)保。在亞洲，日本是第一個開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的國家，早在1973年就推出了“房貸債權(quán)信托”，截止2012年第三季度，日本的資產(chǎn)證券化余額達(dá)到179.4萬億日元。亞太地區(qū)的資產(chǎn)證券化主要具有以下幾方面特點（1）資產(chǎn)證券化的發(fā)展經(jīng)歷較長時期的探索。（2）政策環(huán)境和相關(guān)稅收法規(guī)的制定是開展資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵因素。（3）國際投資銀行的積極態(tài)度極大地推動了亞太地區(qū)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

三、資產(chǎn)證券化國際經(jīng)驗對我國的啟示

在我國，準(zhǔn)資產(chǎn)證券化的實踐源于上個世紀(jì)80年代末，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品涉及到多個領(lǐng)域。然而，截止到目前，我國資產(chǎn)證券化市場發(fā)展的卻不盡如人意。目前，我國在開展資產(chǎn)證券化的道路上存在著以下障礙：（1）法制環(huán)境不健全。（2）資產(chǎn)證券化專業(yè)人才不足。（3）缺乏權(quán)威的信用評估體系。四.金融基礎(chǔ)設(shè)施還不完善?？偨Y(jié)資產(chǎn)證券化發(fā)展的國際經(jīng)驗來看，開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)必須要具備法律、會計制度、稅收制度、資產(chǎn)評估等方面的一系列條件。為了進(jìn)一步推動我國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展，我們可以從資產(chǎn)證券化發(fā)展較為成熟國家學(xué)習(xí)一些成功的經(jīng)驗。

（一）發(fā)揮政府在資產(chǎn)證券化中的重要性。

從資產(chǎn)證券化在世界范圍的發(fā)展歷程來看，與發(fā)達(dá)國家的創(chuàng)新歷程不同，因為可以借鑒發(fā)達(dá)國家已有的成熟技術(shù)，新興市場經(jīng)濟(jì)體的資產(chǎn)證券化發(fā)展速度較快；但這些新興經(jīng)濟(jì)體在資本市場以及制度框架方面的存在欠缺，這成為其發(fā)展的最大障礙。資產(chǎn)證券化的實現(xiàn)依存于復(fù)雜的金融工程技術(shù)，同時也需要法律的支持。在制度框架構(gòu)造、監(jiān)督管理環(huán)節(jié)和法律法規(guī)建設(shè)方面，政府都將發(fā)揮無法替代的作用，因此可以借助政府和國家信用實現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

（二）建立和完善信用評價體系。

完善的信用評級機(jī)構(gòu)，是美國資產(chǎn)證券化市場健康發(fā)展的保障?？陀^、獨立的信用評級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)證券化過程。目前，中國的信用評級體系仍不完善，評級機(jī)構(gòu)的體制和組織形式達(dá)不到中立、規(guī)范的要求，此外，能夠被市場投資者普遍接受并認(rèn)可的信用評級機(jī)構(gòu)，在我國較少。因此，盡快完善信用評級體系，這將為我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展創(chuàng)造良好條件。

（三）注重人才培養(yǎng)以建立技術(shù)支持。

資產(chǎn)證券化是一種技術(shù)性要求強(qiáng)、專業(yè)化程度高的融資工具，需要大量具有專業(yè)知識的金融人才。因此，我國應(yīng)加大對專業(yè)金融人才大培養(yǎng)，以期為資產(chǎn)證券化提供技術(shù)支持。

（四）培育規(guī)范的中介機(jī)構(gòu)并加強(qiáng)監(jiān)管。

資產(chǎn)證券化過程中，中介機(jī)構(gòu)的聲譽至關(guān)重要。一個成功的證券化項目是多家中介機(jī)構(gòu)的合作的結(jié)果。在培育中介機(jī)構(gòu)的同時也要設(shè)立一定的機(jī)構(gòu)從業(yè)準(zhǔn)入門檻，規(guī)范執(zhí)業(yè)行為，并配合必要的監(jiān)控和引導(dǎo)，以提高服務(wù)質(zhì)量和水平。

（作者：中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院研究生）

參考文獻(xiàn)：

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資產(chǎn)證券化的必要性

深化金融制度改革的目標(biāo)。中國實行經(jīng)濟(jì)體制改革以來，金融資源迅速生成，快速增長。但是，由于實施戰(zhàn)略滯后于金融改革，導(dǎo)致金融和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與金融資源配置的需要不相適應(yīng)。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎(chǔ)，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)行證券。因此，如何通過深化金融體制改革，最大限度地發(fā)揮金融對經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用，成為理論研究和實踐迫切需要解決的問題。

應(yīng)對全球調(diào)整的需要。中國于2001年加入WTO，這有助于中國融入整個世界金融體系，但也對中國的企業(yè)帶來了更大的挑戰(zhàn)。通過資產(chǎn)證券化，發(fā)起者能夠補(bǔ)充資金，用來進(jìn)行另外的投資。資產(chǎn)證券化有助于將流動性較差的資產(chǎn)通過證券化處理進(jìn)行交易，這樣做可以提高資產(chǎn)的流動性。就中國金融系統(tǒng)目前的狀況而言，資產(chǎn)證券化是提高金融系統(tǒng)風(fēng)險抵抗力的重要途徑，并在一定程度上分散了企業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險。

滿足企業(yè)融資管理的需求。資產(chǎn)證券化還為發(fā)起者提供了更為靈活的財務(wù)管理模式。這使發(fā)起者可以更好地進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理，使資產(chǎn)與負(fù)債得到精確、有效的匹配。資產(chǎn)證券化可以使商業(yè)銀行通過將一些期限較長、流動性不足的資產(chǎn)出售來減少商業(yè)銀行不必要的市場風(fēng)險。更重要的是，商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化可以獲得較為穩(wěn)定的資金來源，不僅可以降低風(fēng)險，同時可以改進(jìn)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債水平。資產(chǎn)證券化還將證券發(fā)起以及資金的服務(wù)功能進(jìn)行區(qū)分，分別由各個機(jī)構(gòu)承擔(dān)，這有利于體現(xiàn)各金融機(jī)構(gòu)的競爭優(yōu)勢，便于確立金融機(jī)構(gòu)各自的競爭策略。新發(fā)或增發(fā)股權(quán)憑證會稀釋原有的股東權(quán)益。企業(yè)財務(wù)信息公開是傳統(tǒng)融資手段的前提，而財務(wù)信息是核心商業(yè)機(jī)密，公開意味著信息也暴露在競爭者面前，因此在融資時要權(quán)衡考慮。通過資產(chǎn)證券化，公司就能夠采用非公司負(fù)債型的融資手段，為企業(yè)解決財務(wù)問題提供新的途徑。

有利于降低資產(chǎn)成本。對于資金籌集者而言，資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金來源，一般來說資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過其他市場方式籌集的資金成本更低，其原因是發(fā)起者通過資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級更高，所以發(fā)起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。在資產(chǎn)證券化過程中，投資者購買的是由資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量，因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。

企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的特有優(yōu)勢

增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的流動性。資產(chǎn)證券化可以有效提高企業(yè)資產(chǎn)的流動性，有助于將流動性較差的資產(chǎn)通過證券化處理，從而進(jìn)行交易。因而，企業(yè)可以通過將一些流動性較差的資產(chǎn)通過資產(chǎn)證券化的方式進(jìn)行轉(zhuǎn)化，轉(zhuǎn)變成為證券來進(jìn)行交易，可以大大提高企業(yè)資產(chǎn)的流動性。

提高企業(yè)的負(fù)債能力。資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)擔(dān)保的證券融資過程，是一項創(chuàng)新的融資技術(shù)。狹義的資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動性但可以產(chǎn)生穩(wěn)定的可預(yù)見未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，按照某種共同特征分類，形成資產(chǎn)組合，并以這些資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行可在二級市場上交易的固定收益證券，據(jù)以融通資金的技術(shù)和過程。在資產(chǎn)證券化的過程中，未來可以實現(xiàn)的現(xiàn)金流入是確定的，因而可以大大提升企業(yè)的償債能力。

降低融資風(fēng)險。破產(chǎn)隔離的融資結(jié)構(gòu)安排保證了資產(chǎn)證券化融資是以特定的金融資產(chǎn)而不是以發(fā)起人的整體信用作為支付保證和信用基礎(chǔ)的，從而完全消除了企業(yè)破產(chǎn)的影響。資產(chǎn)證券化交易中，對投資者的償付利息以及歸還本金都與企業(yè)的破產(chǎn)情況無關(guān)，因而可以降低投資者的信用風(fēng)險。與資產(chǎn)證券化相比，資產(chǎn)擔(dān)保權(quán)益證券不以公司產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)進(jìn)行償還，而是以被證券化的資產(chǎn)進(jìn)行償還，因而資產(chǎn)證券化就可以把資產(chǎn)風(fēng)險進(jìn)行分散，可以把資產(chǎn)的風(fēng)險讓更多的投資者來承擔(dān)，可以大大降低交易中的借貸風(fēng)險。

節(jié)約融資成本。資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金渠道，一般來說資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過其他市場籌集的資金成本要更低，其原因是發(fā)起者通過資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級更高，所以發(fā)起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。所以在資產(chǎn)證券化的過程中，投資者購買的是資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量，因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。同時，資產(chǎn)證券化運用成熟的交易架構(gòu)和信用增級手段，改善了證券發(fā)行的條件；較高信用等級的資產(chǎn)擔(dān)保證券在發(fā)行時不必通過折價銷售，或者提高發(fā)行利率等增加成本的手段來吸引投資者的投資意愿。一般情況下，資產(chǎn)擔(dān)保證券總能以高于或等于面值的價格發(fā)行，支付的手續(xù)費也比原始權(quán)益人發(fā)行類似證券的手續(xù)費低。

增大信息披露彈性。正如前文所言，相應(yīng)的財務(wù)信息公開是企業(yè)進(jìn)行傳統(tǒng)融資的前提條件，還要受相關(guān)部門的監(jiān)管。資產(chǎn)證券化一方面可以改善資產(chǎn)的流動性，不限制資金用途，融資金額也不受企業(yè)凈資產(chǎn)的限制，具有較大彈性。另一方面，相對于其他融資途徑而言，在證券化融資中，對投資者的還本付息不受企業(yè)的破產(chǎn)影響，從而降低了投資者的信用風(fēng)險。

資產(chǎn)證券化風(fēng)險及防范對策

風(fēng)險的表現(xiàn)形式。企業(yè)在享受資產(chǎn)證券化融資帶來的優(yōu)勢的同時，該融資方式也帶來了一定的風(fēng)險，主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

評級風(fēng)險。首先，存在著一般的國際評級風(fēng)險。資產(chǎn)證券化起源于美國，而我國的市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展較晚，資產(chǎn)證券化的發(fā)展程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如美國，存在著與美國相同的風(fēng)險，如，評級機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力、尋租行為、評級機(jī)構(gòu)缺乏自我約束力等等。其次還存在著另類評級風(fēng)險，由于我國信用評級機(jī)構(gòu)不夠完善，因此常常借助于國外的評級機(jī)構(gòu)，一方面國外評級機(jī)構(gòu)存在壟斷性，導(dǎo)致價格高昂。另一方面，國外評級機(jī)構(gòu)對中國的國情不是完全了解，因此會帶來評級風(fēng)險。

監(jiān)管風(fēng)險。這里主要指混業(yè)監(jiān)管風(fēng)險和業(yè)務(wù)外包風(fēng)險?；鞓I(yè)經(jīng)營的弊端有：金融控股公司資本金不充足，監(jiān)管部門之間缺乏合作與協(xié)調(diào)；金融業(yè)務(wù)間風(fēng)險相互傳染；金融主體間的業(yè)務(wù)難融合；公司內(nèi)部管理困難等等。業(yè)務(wù)外包已經(jīng)成為資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要內(nèi)容，業(yè)務(wù)外包能提高組織效率、降低經(jīng)營成本、提高核心競爭力，但也能給企業(yè)帶來潛在的風(fēng)險。

道德風(fēng)險。道德風(fēng)險的形成有兩種原因，一種是由于缺乏償付能力；另一種是利用權(quán)力進(jìn)行投資。前者是一種被動型的道德風(fēng)險，而后者卻是一種主動型的道德風(fēng)險。在我國，道德風(fēng)險產(chǎn)生的主要原因是制度的執(zhí)行不力，往往導(dǎo)致這樣一個結(jié)果：好的政策在貫徹時偏離了初衷。

資產(chǎn)證券化風(fēng)險的防范對策。首先，構(gòu)建資產(chǎn)證券化風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)?！白C券化風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)”是衡量證券化項目運作過程中某種狀態(tài)偏離預(yù)警線的強(qiáng)弱程度，發(fā)出預(yù)警信號并提前采取防范措施的系統(tǒng)。它能使證券化結(jié)構(gòu)中的參與者在風(fēng)險發(fā)生之前得到預(yù)警，從而做好預(yù)防風(fēng)險發(fā)生，縮小風(fēng)險范圍，降低風(fēng)險損失等工作。作為資產(chǎn)證券化風(fēng)險控制的第一道防火墻，資產(chǎn)證券化風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)是一項很重要的工作。從發(fā)達(dá)國家風(fēng)險控制的成功案例看，風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)的建立能起到事半功倍的效果。

其次，建立金融突發(fā)事件應(yīng)急機(jī)制。各國政府或央行的注資、融資等救助行為，本質(zhì)上是將不良金融資產(chǎn)放到了社會公共資產(chǎn)負(fù)債表上，將金融系統(tǒng)風(fēng)險社會化，換句話說是讓全社會承擔(dān)了部分商業(yè)損失，讓全社會承擔(dān)了部分商業(yè)化風(fēng)險，這種救助容易讓更多的金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生依賴心理，進(jìn)而引發(fā)道德風(fēng)險。因此從這個角度來講，救助應(yīng)該有一個合適的尺度，這個尺度越小越好，重要的工作應(yīng)該放在事前的監(jiān)管上。

再次，警惕“軟政權(quán)化”的侵蝕。所謂“軟政權(quán)化”是指有法不依，執(zhí)法不嚴(yán)，違法不究，政府及其職能部門形同虛設(shè)。在“軟政權(quán)化”模式下，一些集團(tuán)利用自己壟斷優(yōu)勢，產(chǎn)生各種尋租行為以獲取非法收益，而這種尋租活動又導(dǎo)致“軟政權(quán)化”加劇，形成惡性循環(huán)。中國處于資產(chǎn)證券化發(fā)展的初期，由于制度的不健全，很容易受到“軟政權(quán)化”的影響，腐敗、尋租等不良行為在所難免。其后果輕則阻礙資產(chǎn)證券化的發(fā)展，重則影響整體國民經(jīng)濟(jì)。

最后，謹(jǐn)慎借鑒國外經(jīng)驗。美國是資產(chǎn)證券化起源的國家，也是金融市場最成熟的國家，我們應(yīng)該積極借鑒其相關(guān)經(jīng)驗。雖然目前我國金融市場體系和相關(guān)制度都不完善，但我國金融業(yè)的發(fā)展應(yīng)該循序漸進(jìn)，對金融衍生品的選取應(yīng)該從簡單到復(fù)雜。對國外經(jīng)驗借鑒要堅持兩個原則，一是堅持金融創(chuàng)新，認(rèn)為美國次貸危機(jī)爆發(fā)元兇是金融創(chuàng)新，這種觀點是不可取的，縱觀發(fā)達(dá)國家發(fā)展歷史，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動力是技術(shù)和金融創(chuàng)新。二是慎重金融創(chuàng)新，過度資產(chǎn)證券化和高杠桿操作是美國次貸危機(jī)爆發(fā)的主要原因，我們應(yīng)吸取教訓(xùn)。

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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；理論；實踐；風(fēng)險

1國外研究成果綜述

國外從20世紀(jì)70年代開始對資產(chǎn)證券化進(jìn)行研究，主要從資產(chǎn)證券化定義、動因、風(fēng)險、定價及收益等角度進(jìn)行分析，對資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計已深入到利用計量模型進(jìn)行實證分析的層面，理論研究相當(dāng)成熟。

1.1資產(chǎn)證券化的定義

美國投資銀行家 Lewis S.Ranier（1977）首先提出“資產(chǎn)證券化”（Asset Securitization）這個概念。James A.Rosenthal & Juan M.Ocampo（1988）認(rèn)為，廣義的證券化是指一切以證券為媒介的一般化現(xiàn)象?！白C券化之父”Frank J.Fabzzi教授認(rèn)為資產(chǎn)證券化可被視為一個過程，通過該過程將具有同類性質(zhì)的貸款、租賃合約、應(yīng)收賬款、分期付款合同以及其它缺乏流動性的資產(chǎn)打包成可在市場流通的帶息證券。

1.2資產(chǎn)證券化的動因

上個世紀(jì)50年代，Anrrowand Debreu 運用數(shù)理統(tǒng)計分析方法，證明了經(jīng)濟(jì)主體可以利用有價證券來防范金融風(fēng)險，從而為金融資產(chǎn)證券化的理論動因提供了依據(jù)。Steven L.Schwarcz（1994）將資產(chǎn)證券化視為一種“煉金術(shù)”，即通過資產(chǎn)證券化的運作原理與機(jī)制，企業(yè)可以通過SPV從資本市場上籌得資金，從而降低融資成本。Claire A.Hill（1996）認(rèn)為資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險隔離機(jī)制可以有效降低信息成本。

上述相關(guān)理論主要是按實踐進(jìn)程發(fā)展延伸的，相對集中于論述證券化某一單一方面的社會經(jīng)濟(jì)功能。與此同時，很多國外學(xué)者從綜合性角度對資產(chǎn)證券化的積極效應(yīng)進(jìn)行了考證。JureSkarabot（2001）指出證券化是公司價值最大化的最優(yōu)選擇；Gorton & Haubrick（2003）論證了流動性假說理論，提出商業(yè)銀行的證券化能力可以影響其流動性風(fēng)險的大??；UgoAlbertazzi（2011）發(fā)現(xiàn)證券化市場能夠提供有效轉(zhuǎn)移信貸風(fēng)險的工具。

1.3資產(chǎn)證券化的風(fēng)險

大量國外學(xué)者運用蒙特卡洛分析、期權(quán)定價和偏微方程等數(shù)理方法，對資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險與收益進(jìn)行了定量分析。關(guān)于資產(chǎn)證券化的風(fēng)險，主要研究了三方面：資產(chǎn)證券化的風(fēng)險計量、風(fēng)險控制和風(fēng)險監(jiān)管。

關(guān)于風(fēng)險計量，國外對信貸資產(chǎn)證券化風(fēng)險的研究較多。信貸資產(chǎn)證券化的風(fēng)險來自基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險和交易結(jié)構(gòu)的證券化風(fēng)險，投資者在進(jìn)行投資決策時，主要關(guān)注的是資產(chǎn)支持證券的信用風(fēng)險。

關(guān)于風(fēng)險控制，普遍認(rèn)為其實質(zhì)是風(fēng)險隔離。Gortona & Pennacchi（1995）提出y行對貸款者的審查和監(jiān)督將隨著貸款風(fēng)險的轉(zhuǎn)移而弱化。Hugh Thomas（2001）指出資產(chǎn)證券化自始至終與金融機(jī)構(gòu)的貸款有著不可分割的關(guān)系，資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險治理應(yīng)回歸到基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險治理中。

關(guān)于風(fēng)險監(jiān)管，該問題在2008年金融危機(jī)后成為學(xué)術(shù)界討論的熱點。Mark Fagan（2009）研究了資產(chǎn)證券化的法律和金融體系，從全球視角評估了資產(chǎn)證券化監(jiān)管效果。James R.Barth（2013）指出金融監(jiān)管部門犯下的錯誤以及對既有監(jiān)管缺陷的無視，在一定程度上使得金融體系的系統(tǒng)風(fēng)險累積，最終導(dǎo)致了金融危機(jī)的爆發(fā)。

2國內(nèi)研究成果綜述

我國從上個世紀(jì)90年代就開始了資產(chǎn)證券化的嘗試，于2005年開始推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點，相關(guān)的理論研究也同時逐步深入?？傮w來看，我國關(guān)于資產(chǎn)證券化的研究主要經(jīng)歷了四個階段。

2.1資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點前的引進(jìn)探討階段

張超英（1998）在其著作《資產(chǎn)證券化――原理.實務(wù).實例》第一次系統(tǒng)地對資產(chǎn)證券化的原理、評級、會計、稅收問題以及資產(chǎn)證券化國外經(jīng)驗等方面進(jìn)行介紹。汪利娜（2002）詳細(xì)分析了資產(chǎn)證券化的美國、加拿大、歐洲和香港模式，并結(jié)合我國金融市場的實際情況提出了適合我國抵押貸款證券化的可行模式。在發(fā)展模式問題上，陳裘逸（2003）提出發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)該從我國的基本國情出發(fā)，不一定要照搬美國的“真實出售”模式，可以考慮采用從屬參與模式。

該階段主要引進(jìn)介紹國外資產(chǎn)證券化基本理論，并從實踐角度探討我國開展資產(chǎn)證券化的可行性和潛在問題。

2.2資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點中的深入研究階段

洪艷蓉（2006）認(rèn)為在試點階段，由于我國目前特定的金融市場環(huán)境所造成的發(fā)生于不同監(jiān)管主體和市場主體之間的制度競爭利弊共存，應(yīng)該通過制度協(xié)調(diào)來營造健康市場。梁志峰（2008）運用制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點和方法，從提前償付與違約行為、風(fēng)險隔離制度和現(xiàn)金流管理等角度研究了證券化風(fēng)險管理問題，并提出相應(yīng)對策。

該階段主要以資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)為切入點，深入剖析我國證券化實踐的現(xiàn)狀與不足，提出相關(guān)建議。

2.3金融危機(jī)后的重新審視階段

2008年金融危機(jī)后，國內(nèi)學(xué)者對資產(chǎn)證券化進(jìn)行了重新審視，形成了大量的反思性文獻(xiàn)。李明偉（2008）從資產(chǎn)證券化的復(fù)雜性、真實銷售和信用風(fēng)險分散功能三個方面闡述資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新融資工具所具有的內(nèi)在缺陷。溫馨（2009）認(rèn)為資產(chǎn)證券化在過度擴(kuò)張中可能出現(xiàn)異化，因為其具有風(fēng)險創(chuàng)造和風(fēng)險規(guī)避的內(nèi)在矛盾。

該階段理論界開始反思資產(chǎn)證券化存在的先天缺陷，集中研究了監(jiān)管、制度和風(fēng)險等方面的問題。

2.4近年來的繼續(xù)發(fā)展階段

近年來，隨著美國次貸危機(jī)影響的逐漸淡去，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)又重新活躍起來，相關(guān)研究也逐漸豐富起來。巴曙松（2013）指出我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正處于二次發(fā)展時期，各項業(yè)務(wù)的試點范圍也在慢慢擴(kuò)大。趙燕（2015）研究我國個人住房抵押貸款發(fā)現(xiàn)其存在貸前審查不規(guī)范、貸后管理忽視等問題，進(jìn)而提出通過購買保險轉(zhuǎn)移風(fēng)險、利用計算機(jī)技術(shù)加強(qiáng)管理等有效建議。

該階段主要針對我國資產(chǎn)證券化的實踐特點和現(xiàn)實問題進(jìn)行了大量深入研究，并取得了豐碩的成果。

3總結(jié)與評價

國外對資產(chǎn)證券化理論的研究起步較早，伴隨著其實踐領(lǐng)域資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的不斷演進(jìn)和創(chuàng)新，其相關(guān)理論研究也不斷深入，研究方法和研究結(jié)果具有鮮明的創(chuàng)新性。國內(nèi)研究起步于向西方的借鑒與學(xué)習(xí)，伴隨著我國資產(chǎn)證券化試點實踐的發(fā)展而呈現(xiàn)出階段性特征。

總體來看，目前對于資產(chǎn)證券化的國內(nèi)外研究主要集中于某一角度或某個方面的解讀，系統(tǒng)深入的整體性研究并不多見。

參考文獻(xiàn)：

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一、引言

資產(chǎn)證券化與金融穩(wěn)定有著非常緊密的關(guān)系。資產(chǎn)證券化的積極推進(jìn)，有利于金融的穩(wěn)定；反過來，金融形勢越穩(wěn)定，資產(chǎn)證券化也越能順利地開展。

二、資產(chǎn)證券化的介紹

資產(chǎn)證券化作為一項金融技術(shù)，最早起源于美國。1968年美國國民抵押協(xié)會為了擺脫儲蓄存款大量提取所造成的流動性困境，首次公開發(fā)行“過手證券”，它的推出改變了銀行傳統(tǒng)的“資金出借者”的角色，使銀行同時具有了"資產(chǎn)出售者"的職能。

通常，資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動性但預(yù)期能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過重新組合，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谫Y本市場上轉(zhuǎn)讓和流通的證券，進(jìn)而提高金融資源(主要是信貸資源)的配置效率。資產(chǎn)證券化的過程較為復(fù)雜，涉及發(fā)起人、SPV(specialurposevehicle)、信用評級機(jī)構(gòu)、投資者等諸多方面。

盡管資產(chǎn)證券化的形式多樣，但其核心理念是一致的，具備以下特點:

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是通過的一個特設(shè)機(jī)構(gòu)——特殊目的實體（specialpurposevehicle，SPV）來實現(xiàn)；

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)起人的會計處理上表現(xiàn)為資產(chǎn)出售（asssetsale），而不是債務(wù)融資（debtfainancing）；

在資產(chǎn)證券化交易中，需要為投資者提供基礎(chǔ)資產(chǎn)的維護(hù)服務(wù)（servicing）；

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用主要取決于基礎(chǔ)抵押資產(chǎn)的信用（vreditoftheunderlyingasset）；

資產(chǎn)證券化差品通常需要進(jìn)行信用增級（creditenhancement）。

在上述過程中，SPV起著舉足輕重的作用。SPV是一個具有信托性質(zhì)的實體，實現(xiàn)對風(fēng)險的隔離，其設(shè)立的目的是為了從資產(chǎn)出售方（發(fā)起人）購買回收的現(xiàn)金流（基礎(chǔ)資產(chǎn)），購買資金來源于向投資者發(fā)行收益權(quán)證（certificateofbeneficialinterest），即這產(chǎn)支持證券。

信用增級的方式包括內(nèi)部信用增級和外部信用增級兩種方式。內(nèi)部信用增級的方法有:通過現(xiàn)金流分層實現(xiàn)信用增級，即將所發(fā)行證券分為不同的級別，優(yōu)先級證券將首先得到償付，從而將優(yōu)先級證券的風(fēng)險轉(zhuǎn)移給次級證券持有人，提高優(yōu)先級證券的信用級別；外部信用增級則主要通過第三方對標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行擔(dān)保等增級過程。最后，要由權(quán)威信用評級機(jī)構(gòu)對項目進(jìn)行信用評級，資產(chǎn)證券化一般要求投資級以上的評級。SPV另一方面的作用是通過方案設(shè)計可以將這部分資產(chǎn)的風(fēng)險從發(fā)起人那里轉(zhuǎn)移出去，可以設(shè)定“如果SPV內(nèi)的資產(chǎn)不夠償還投資者的投資，那么投資者不擁有或只擁有部分不足額部分資產(chǎn)的追索權(quán)”，從而將原來由發(fā)起人承擔(dān)的全部或部分風(fēng)險轉(zhuǎn)移到投資者身上。

資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一種金融創(chuàng)新。國際清算銀行（BIS）將金融創(chuàng)新分為四類：風(fēng)險轉(zhuǎn)移型創(chuàng)新、提高流動型創(chuàng)新、信用創(chuàng)造型創(chuàng)新和權(quán)益增加型創(chuàng)新。而資產(chǎn)證券化則具有前三種創(chuàng)新的特征;技術(shù)水平的提高和政府機(jī)構(gòu)的支持起了重要作用。

資產(chǎn)證券化中兩大核心原理：

（一）、資產(chǎn)重組原理

資產(chǎn)重組是資產(chǎn)的所有者或支配者為實現(xiàn)發(fā)行證券的目標(biāo)，根據(jù)資產(chǎn)重組原理，運用一定的方式與手段，對其資產(chǎn)進(jìn)行重新配置與組合的行為。資產(chǎn)的原始權(quán)益人對自己所擁有的能夠產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行組合，形成資產(chǎn)池。資產(chǎn)重組原理的一個重要內(nèi)容是資產(chǎn)的選擇。

（二）、風(fēng)險隔離原理

風(fēng)險隔離原理的核心內(nèi)容是在資產(chǎn)證券化中，通過基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險和其他資產(chǎn)(主要是基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的其他資產(chǎn))風(fēng)險的隔離，提高資本運營的效率，從而給資產(chǎn)證券化各參與方帶來收益。風(fēng)險隔離主要以“真實銷售”或“信托”方式實現(xiàn)。造基礎(chǔ)資產(chǎn)，并根據(jù)融資需要選擇適于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，然后將其以真實銷售的方式轉(zhuǎn)移給特殊目的公司或者將該基礎(chǔ)資產(chǎn)設(shè)定為信托財產(chǎn)，由受托人直接持有該基礎(chǔ)資產(chǎn)。

三、資產(chǎn)證券化的對金融穩(wěn)定的作用

其實從資產(chǎn)證券化對金融體系的穩(wěn)定作用是從分散風(fēng)險和增加流動性體現(xiàn)，資產(chǎn)證券化降低風(fēng)險中最重要的是風(fēng)險隔離原理，通過風(fēng)險隔離，把基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人不愿或不能承擔(dān)的風(fēng)險轉(zhuǎn)移到愿意而且能夠承擔(dān)的人那里去，從而達(dá)到分散風(fēng)險的目的。同時風(fēng)險隔離的緣故，使得風(fēng)險不會從資產(chǎn)出售者轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)證券的持有者，出售者并不具有索取權(quán)，在證券發(fā)行人和投資者之間構(gòu)筑了一道防火墻。

（一）、資產(chǎn)證券化能夠改善銀行信貸期限結(jié)構(gòu)，同時提高金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。近年來，由于住房抵押貸款以及其他長期借款的增加，以及對于投資的熱衷等原因使得銀行資產(chǎn)長期化、負(fù)債短期化趨勢明顯，信貸期限結(jié)構(gòu)錯配問題十分突出。盡管期限轉(zhuǎn)換原本是銀行或金融中介的主要功能之一，但隨著整個資本市場環(huán)境的日益復(fù)雜化，銀行很難完全駕御期限錯綜復(fù)雜形成的流動性風(fēng)險、利率風(fēng)險。

（二）、資產(chǎn)證券化能促進(jìn)銀行體系轉(zhuǎn)變盈利模式，提高資本充足率。中國傳統(tǒng)銀行業(yè)依靠存、貸款利差生存，隨著資本市場發(fā)展、競爭加劇，國際銀行業(yè)已出現(xiàn)向服務(wù)收費轉(zhuǎn)變的潮流。信貸資產(chǎn)證券化后，銀行將相應(yīng)的資產(chǎn)和利差轉(zhuǎn)給投資者，自己繼續(xù)管理貸款、收取管理費用，既能更好地發(fā)揮其行業(yè)優(yōu)勢，又能轉(zhuǎn)變盈利模式。資產(chǎn)真正轉(zhuǎn)移后，銀行為承擔(dān)業(yè)務(wù)風(fēng)險而準(zhǔn)備的資本金可相應(yīng)減少，資本充足率會有所提高。

（三）、資產(chǎn)證券化能健全市場定價機(jī)制，合理分散信用風(fēng)險。當(dāng)前，社會融資過度依賴銀行貸款，主要依靠銀行來判斷風(fēng)險、配置資金并承擔(dān)風(fēng)險，不利于資源的優(yōu)化配置和金融的整體穩(wěn)定。實施信貸資產(chǎn)證券化，有利于金融資源的優(yōu)化配置。

（四）、推動資本市場發(fā)展，增加投資者的選擇。當(dāng)前，我國金融改革正處在由間接融資為主向間接融資和直接融資并重、單一銀行體系向多元市場體系過渡的過程中。信貸資產(chǎn)證券化將有穩(wěn)定現(xiàn)金流但缺乏流動性的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有暂^高的有價證券，為證券市場提供新的投資品種，有利于促進(jìn)多層次資本市場的發(fā)展和完善。

（五）、適應(yīng)金融對外開放。國內(nèi)金融業(yè)即將對外資金融機(jī)構(gòu)全面開放?？紤]到資產(chǎn)支持證券在國外債券市場上所占份額較高，預(yù)計資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將是外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國市場的重要形式。國內(nèi)銀行業(yè)盡早進(jìn)行信貸資產(chǎn)證券化的實踐與探索，既有利于迎接外資金融機(jī)構(gòu)的競爭，也有利于保持市場穩(wěn)定、健康發(fā)展。

四、結(jié)束語

資產(chǎn)證券化為金融服務(wù)業(yè)帶來了巨大的變革，同時也給金融機(jī)構(gòu)和金融市場帶來了新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。資產(chǎn)證券化不僅有利于促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)和金融市場的發(fā)展，而且將在解決銀行體系不良資產(chǎn)方面發(fā)揮巨大作用。

當(dāng)然，資產(chǎn)證券化對許多國家來說仍屬于較新的業(yè)務(wù)，我們需要認(rèn)真研究其利弊，資產(chǎn)證券化在新興市場的蓬勃發(fā)展指日可待。

參考文獻(xiàn)

[1]趙宇華《資產(chǎn)證券化原理與實務(wù)》中國人民大學(xué)出版社2007年

[2]朱武祥蔣殿春張新《中國公司金融學(xué)》三聯(lián)書店出版社2005年

篇（6）

1資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）是20世紀(jì)70年代以來國際金融領(lǐng)域最重要的金融創(chuàng)新之一，它起源于美國，最初應(yīng)用于住房抵押貸款市場，之后迅速擴(kuò)展到其他領(lǐng)域。許多市場經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)的國家以及東南亞等新興市場國家都采用了這項金融創(chuàng)新技術(shù)，并在實際運用中不斷完善和發(fā)展。

1.1資產(chǎn)證券化的本質(zhì)及運作原理

資產(chǎn)證券化的運作原理有三個：第一，資產(chǎn)重組原理是指發(fā)起機(jī)構(gòu)或特殊目的載體（SpecialPurposeVehicle——SPV）為成功發(fā)行證券，采用一定的方式和手段，對納入資產(chǎn)池中的資產(chǎn)進(jìn)行重新配置與組合，從而實現(xiàn)資產(chǎn)收益的重新分割與重組，使之符合資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求。第二，風(fēng)險隔離原理的核心內(nèi)容是在資產(chǎn)證券化過程中，通過將基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險和其他資產(chǎn)風(fēng)險的隔離來提高資本運營效率，從而給資產(chǎn)證券化參與各方帶來收益。第三，信用增級原理是指在發(fā)行證券之前，由SPV運用一定的手段對將要發(fā)行的證券進(jìn)行整體的信用增級，這樣可以提高證券化產(chǎn)品的信用級別，更好地吸引投資者，并且還能降低融資成本。

1.2資產(chǎn)證券化的流程

資產(chǎn)證券化的運作流程一般包括：證券化資產(chǎn)的剝離和重組；組建特殊目的載體；發(fā)起人與特殊目的載體簽訂交易合約，將資產(chǎn)組合中的標(biāo)的資產(chǎn)出售給特殊目的載體；信用評級與信用增級；特殊目的載體在經(jīng)過信用評級后，在資本市場上發(fā)行證券、籌集資金；特殊目的載體用發(fā)行證券取得的收入向發(fā)起人支付價款；實施資產(chǎn)管理，建立投資者應(yīng)收積累金；特殊目的載體向證券投資者償還債券。

2資產(chǎn)證券化的會計確認(rèn)處理

資產(chǎn)證券化不僅給金融業(yè)帶來了巨大的變化，也給會計領(lǐng)域提出了問題。資產(chǎn)證券化的問題主要是發(fā)起人對證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn)問題。即發(fā)起人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，應(yīng)確認(rèn)為真實出售將其從發(fā)起人報表中移除（表外確認(rèn)），還是確認(rèn)為一項融資擔(dān)保保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中（表內(nèi)確認(rèn)）。對于這一問題處理，在國際上經(jīng)歷了三種處理方法。

2.1風(fēng)險報酬分析法

風(fēng)險報酬分析法具體做法是：當(dāng)發(fā)起人實質(zhì)上轉(zhuǎn)讓了與資產(chǎn)相關(guān)的幾乎所有風(fēng)險和報酬時，證券化交易被視為銷售，證券化資產(chǎn)將被停止確認(rèn)并移出資產(chǎn)負(fù)債表，通過證券化所募集的資金則作為轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的收入，同時還要確認(rèn)相關(guān)損益；但若發(fā)起人仍保留轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)實質(zhì)上幾乎所有的風(fēng)險和收益時，證券化交易被視為擔(dān)保融資，證券化資產(chǎn)仍繼續(xù)在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中確認(rèn)為一項資產(chǎn)，通過證券化所募集資金被確認(rèn)為發(fā)起人的負(fù)債。

風(fēng)險報酬法強(qiáng)調(diào)只有當(dāng)與某項金融資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險與報酬實質(zhì)上發(fā)生轉(zhuǎn)移時，出讓方才終止確認(rèn)該資產(chǎn)。但是隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的日趨復(fù)雜，大多數(shù)情況下風(fēng)險和報酬并非全部轉(zhuǎn)移。風(fēng)險報酬法帶有明顯的形式重于實質(zhì)傾向，以法律形式作為會計確認(rèn)基礎(chǔ)具有較大的主觀意向性，易于被人為操縱。

2.2金融合成分析法

金融合成分析法的核心在于控制權(quán)決定資產(chǎn)的歸屬，而且承認(rèn)金融資產(chǎn)和負(fù)債能分割成不同的組成部分。此法將已經(jīng)確認(rèn)過的金融資產(chǎn)的終止確認(rèn)問題與金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓合約所產(chǎn)生的新的金融工具的確認(rèn)問題區(qū)分開來。只要資產(chǎn)證券化交易發(fā)生后，發(fā)起人放棄了對所轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的控制權(quán)，資產(chǎn)證券化交易就可認(rèn)為是銷售交易，所轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)金融資產(chǎn)就應(yīng)該終止確認(rèn)；反之，資產(chǎn)證券化交易發(fā)生后，若發(fā)起人并沒有放棄對基礎(chǔ)金融資產(chǎn)的控制權(quán)，則可認(rèn)為是融資活動，其所轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)金融資產(chǎn)就要繼續(xù)保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中。

2.3后續(xù)涉入法

后續(xù)涉入法以“沒有后續(xù)涉入”作為銷售確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)，拋棄了現(xiàn)行基于“控制權(quán)轉(zhuǎn)讓”的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。它要求只要轉(zhuǎn)讓方對被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的全部或部分存在任何的后續(xù)涉入，不考慮其后續(xù)涉入的程度，與后續(xù)涉入有關(guān)的這部分資產(chǎn)不符合終止確認(rèn)的條件，視為擔(dān)保融資；不涉及后續(xù)涉入的那部分資產(chǎn)則應(yīng)終止確認(rèn)，視為銷售。與以往的概念不同，后續(xù)涉入法下的被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)被視為可以分割的單元，并對每個細(xì)分的單元考察其是否符合終止確認(rèn)的條件。因此，一項資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓可能導(dǎo)致一部分資產(chǎn)被終止確認(rèn)，另一部分資產(chǎn)則未被終止確認(rèn)。這一做法使資產(chǎn)的風(fēng)險和報酬的轉(zhuǎn)移與其控制權(quán)的轉(zhuǎn)移達(dá)到統(tǒng)一，更加符合資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的要求，更能反映其實質(zhì)。

3資產(chǎn)證券化會計處理對財務(wù)和稅收的影響?yīng)?/p>

3.1財務(wù)影響?yīng)?/p>

資產(chǎn)證券化會計處理可以分為表外處理和表內(nèi)處理兩類。這兩種確認(rèn)方法將帶來不同的財務(wù)影響：表外處理將流動性較差的證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)出的同時確認(rèn)損益，通?？梢越档桶l(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率，改善其資本結(jié)構(gòu)，有利于發(fā)起人再融資，且有積極的財務(wù)影響；表內(nèi)處理將證券化資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，將獲得的資金確認(rèn)為借款，通常會提高發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率，不利于發(fā)起人再融資，具有消極的財務(wù)影響。

實踐中，資產(chǎn)證券化的目的在于將流動性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金收入，且多數(shù)公司關(guān)心財務(wù)報表的負(fù)債水平，希望保持適度的財務(wù)杠桿比率。而金融機(jī)構(gòu)為提高資本充足率，也希望減少風(fēng)險資產(chǎn)的總額，因此發(fā)起人都傾向于將證券化作為銷售處理。

3.2稅收影響?yīng)?/p>

資產(chǎn)證券化過程中要涉及的稅種較多，包括所得稅、營業(yè)稅、印花稅等。如果將資產(chǎn)證券化作為一項“真實銷售”作表外處理，發(fā)起人將確認(rèn)相關(guān)的損益。我國稅法規(guī)定發(fā)起人對確認(rèn)的收益應(yīng)繳納企業(yè)所得稅，確認(rèn)的損失可沖抵應(yīng)納稅所得。發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)作為銷售資產(chǎn)處理應(yīng)征營業(yè)稅，并按購銷合同稅率征收印花稅。因資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)往往涉及金額巨大，對其征收營業(yè)稅將帶來沉重的稅收負(fù)擔(dān)，在一定程度上抵消了證券化融資的成本優(yōu)勢。另外，如果將資產(chǎn)證券化作為“擔(dān)保融資”來進(jìn)行表內(nèi)處理，發(fā)起人不確認(rèn)損益，從而不需要繳納所得稅。另外，發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)屬于轉(zhuǎn)移質(zhì)押資產(chǎn)，可以不用繳納營業(yè)稅，但應(yīng)按借款合同稅率繳納印花稅。

參考文獻(xiàn)

篇（7）

一、資產(chǎn)證券化的概念及交易流程分析

目前，學(xué)術(shù)界對于資產(chǎn)證券化并沒有一個公認(rèn)的概念，簡而言之為：將具有穩(wěn)定未來現(xiàn)金流的缺乏流動性的資產(chǎn)集中起來，重新組合成可以在市場上自由買賣流通的證券的行為。資產(chǎn)證券化對基礎(chǔ)資產(chǎn)的要求至少應(yīng)符合兩個條件：一是資產(chǎn)必須為缺乏流動性或者流動性較差，二是資產(chǎn)必須能帶來可預(yù)見的未來現(xiàn)金流。

一次完整的資產(chǎn)證券化過程應(yīng)包含以下十個步驟：（1）確定基礎(chǔ)資產(chǎn)并組建資產(chǎn)池；（2）設(shè)立特別目的機(jī)構(gòu)（SPV）；（3）發(fā)起人向特殊目的機(jī)構(gòu)（SPV）出售資產(chǎn)；（4）信用增級；（5）信用評級；（6）發(fā)行評級；（7）發(fā)行證券；（8）資產(chǎn)支持證券的上市交易；（9）管理資產(chǎn)池；（10）清償證券。

二、資產(chǎn)證券化的風(fēng)險分析

1.資產(chǎn)證券化的微觀風(fēng)險

資產(chǎn)證券化微觀風(fēng)險有很多表現(xiàn)形式，比如利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險、信用風(fēng)險、現(xiàn)金流風(fēng)險、提前償付風(fēng)險等。本文主要介紹微觀風(fēng)險中的隔離風(fēng)險、提前償付風(fēng)險和法律風(fēng)險。

資產(chǎn)證券化的實質(zhì)就是風(fēng)險隔離，風(fēng)險隔離在資產(chǎn)證券化風(fēng)險研究中占有重要地位。如果證券化資產(chǎn)不能與發(fā)起人或SPV的破產(chǎn)風(fēng)險相隔離，那么發(fā)起人或SPV一旦破產(chǎn)，證券化資產(chǎn)將可能成為發(fā)起人或SPV的資產(chǎn)參加破產(chǎn)清算，從而損害投資者的利益。提前償付風(fēng)險是指借款人因種種原因在貸款到期之前，償還其部分或全部借款；或借款人破產(chǎn)后其資產(chǎn)被拍賣償債，從而造成貸款者的現(xiàn)金流量出現(xiàn)非預(yù)期性變化，導(dǎo)致其信貸計劃遭到破壞的風(fēng)險。法律風(fēng)險包括欺詐風(fēng)險、相關(guān)文件或證券失效風(fēng)險、法律的不確定性和法律條款變化的風(fēng)險等，屬于非系統(tǒng)性風(fēng)險。

2.宏觀風(fēng)險

（1）金融危機(jī)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的初始目的是風(fēng)險轉(zhuǎn)移和風(fēng)險分散，然而，受到利益的驅(qū)使以及在法律制度的漏洞下，資產(chǎn)證券化逐漸被過度利用和濫用，由此產(chǎn)生的風(fēng)險也逐漸被放大，最終會對金融市場的穩(wěn)定產(chǎn)生不利影響。

（2）通貨膨脹。資產(chǎn)證券化就是將缺乏流動性的資產(chǎn)經(jīng)過結(jié)構(gòu)化重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谑袌錾献杂少I賣和流通的證券的行為，但可被證券化的資產(chǎn)的前提條件是必須具有可預(yù)見的未來現(xiàn)金流。正因為如此，資產(chǎn)證券化市場規(guī)模近年來迅速膨脹，達(dá)到了驚人規(guī)模。這些資產(chǎn)證券化的債券可以作為抵押向銀行貸款，一旦貸款成功，大規(guī)模的貨幣就會流向市場，最終，如此規(guī)模的貨幣增發(fā)必然導(dǎo)致嚴(yán)重的資產(chǎn)通貨膨脹。

（3）逆向選擇。以美國的次級抵押貸款證券化為例，貸款金融機(jī)構(gòu)為獲得高利潤，會降低信貸標(biāo)準(zhǔn)，這樣大量不合格的貸款者獲得金融機(jī)構(gòu)的貸款，產(chǎn)生了逆向選擇。證券化機(jī)構(gòu)又將這些信貸作為基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化，通過獨特的風(fēng)險隔離，再加上信用？級，使得資產(chǎn)支持證券結(jié)構(gòu)變得很復(fù)雜，進(jìn)而透明度降低，導(dǎo)致投資者對基礎(chǔ)資產(chǎn)的價值、風(fēng)險等信息了解甚少，市場的信用評級機(jī)構(gòu)便成為獲息的唯一渠道。于是投資者通過選擇那些高收益的證券，使得高風(fēng)險的次級抵押貸款盛行，再通過市場上反復(fù)的交易和買賣證券，風(fēng)險得到不斷的放大和傳遞，最終可能釀成不可控制的風(fēng)險。

（4）資產(chǎn)證券化的監(jiān)管風(fēng)險。資產(chǎn)證券化監(jiān)管風(fēng)險，是指政府或監(jiān)管部門在監(jiān)管資產(chǎn)證券化運作過程中，由于自身原因或其它不確定原因而造成的各參與方損失的可能性。包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的具體經(jīng)濟(jì)損失和社會福利損失等。

（5）資產(chǎn)證券化的道德風(fēng)險。由于在資產(chǎn)證券化的過程中，發(fā)起人可能隱藏資產(chǎn)的負(fù)面信息和債券的交易風(fēng)險，比如抵押貸款的款項可能是貸給了還貸能力很差的貸款者。另外，信用評級機(jī)構(gòu)在“發(fā)行人付費”模式的激勵下給予超出債券本身信用的評級，之后證券發(fā)行機(jī)構(gòu)在沒有盡職調(diào)查的情況下就直接進(jìn)行了產(chǎn)品的承銷，放松了相關(guān)風(fēng)險管理的要求導(dǎo)致資產(chǎn)的高風(fēng)險轉(zhuǎn)移給了沒有充分信息的投資者。

三、總結(jié)

對于資產(chǎn)證券化的風(fēng)險管理，既要從源頭上對其進(jìn)行控制，也要在其實施過程加強(qiáng)管理，比如在住房抵押貸款發(fā)放中，貸款機(jī)構(gòu)要嚴(yán)格要求借款人的貸款標(biāo)準(zhǔn)，提高資產(chǎn)支持證券的產(chǎn)品質(zhì)量，從而從源頭上降低風(fēng)險；在信用評級過程中要加強(qiáng)監(jiān)管評級機(jī)構(gòu)公正合理的執(zhí)業(yè)；在資產(chǎn)支持證券的承銷過程中承銷商要充分揭示證券的風(fēng)險等等。在資產(chǎn)證券化的風(fēng)險管理上政府應(yīng)該扮演重要的角色，政府在加強(qiáng)和完善監(jiān)管體制、構(gòu)筑資產(chǎn)證券化所需要的法律環(huán)境、規(guī)范發(fā)展金融中介機(jī)構(gòu)等方面的措施，對于資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展有著重要意義。

參考文獻(xiàn)：

篇（8）

一、資產(chǎn)證券化定義、發(fā)展及特點

資產(chǎn)證券化是指將缺乏即期流動性，但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金收入流的資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級，并依托該資產(chǎn)（或資產(chǎn)組合）的未來現(xiàn)金流在金融市場上發(fā)行可以流通的有價證券的結(jié)構(gòu)性融資活動。

美國是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)最早起源的地方，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)距此已經(jīng)有40多年的歷史。中國的資產(chǎn)證券化最早出現(xiàn)于2002年，但真正受到政府支持是2005年，而后來隨著美國次貸危機(jī)的爆發(fā)而停滯。當(dāng)前中國正處于金融改革的創(chuàng)新時期，未來資產(chǎn)證券化發(fā)展將加速。

目前中國的資產(chǎn)證券化工具主要分兩大類。

（一）信貸資產(chǎn)證券化

由中國人民銀行、中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會主管，在銀行間市場發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)為銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)。截至2012年底，中國已累計信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品22支，籌資總額達(dá)775.60億元。

（二）企業(yè)資產(chǎn)證券化

由中國證券監(jiān)督管理委員會主管，在交易所市場發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)為企業(yè)所擁有的收益權(quán)及債權(quán)資產(chǎn)。截至目前，中國已累計發(fā)行企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品13支，籌資總額達(dá)325.05億元。

資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的結(jié)構(gòu)性融資模式，其融資方式也具有靈活、創(chuàng)新的特點，具體的融資特點為：

一是融資的方式具有結(jié)構(gòu)性的特點。首先，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)需要對擬資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)（以下稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”）進(jìn)行一定的分解，按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和回報利息率的特點，對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行一定的拆拼和組合，再根據(jù)重新搭配好的資產(chǎn)進(jìn)行定價，確認(rèn)新的風(fēng)險和收益；其次，國有銀行及商業(yè)銀行的中介功能也可以在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中得到分解和組合，從而將單一的貸款回收風(fēng)險轉(zhuǎn)化成為多家中機(jī)構(gòu)共擔(dān)風(fēng)險和獲取回報的活動。

二是融資的方式具有收入導(dǎo)向性的特點。資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益高低是決定資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)融資規(guī)模的先決條件，其次，當(dāng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)面向投資和發(fā)行時，投資和也會對基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)健性、預(yù)期現(xiàn)金流量的規(guī)模及資產(chǎn)的優(yōu)良性進(jìn)行考察，從而決定是否購買。

三是融資方式具有低成本的特點。資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的融資利率一般低于其他債券類融資業(yè)務(wù)。首先，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)必須經(jīng)過專業(yè)評級機(jī)構(gòu)的評級，并適當(dāng)?shù)牟捎脫?dān)保方式進(jìn)行增級，增強(qiáng)了債券的發(fā)行條件；其次，通過設(shè)定優(yōu)先級及劣后級分級的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方式可以降低投資者的投資風(fēng)險，有效降低資金成本；所以，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)很少折價發(fā)行，且債券發(fā)行支付的傭金費用較發(fā)行其他債券類產(chǎn)品低。

二、中國信貸資產(chǎn)證券化市場發(fā)展

（一）中國的信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展階段

1998年起，金融管理部門和金融機(jī)構(gòu)就開始討論在中國開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的必要性和可能性。

2001年《信托法》頒布實施，為通過設(shè)立特定目的信托（SPV）的方式開展資產(chǎn)證券化提供了法律空間。

2005年3月21日，中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行獲得第一批批試點資格，標(biāo)志著中國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的大幕徐徐拉開。12月15日，國家開發(fā)銀行信貸資產(chǎn)支持證券和建設(shè)銀行的個人住房抵押貸款支持證券正式發(fā)行，標(biāo)志著中國信貸資產(chǎn)證券化試點的正式開始。

2007年4月，國務(wù)院擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點，中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行等六家銀行進(jìn)入試點范圍；9月以后，浦發(fā)銀行、工商銀行、興業(yè)銀行等先后發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，標(biāo)志第二批資產(chǎn)證券化試點的正式啟動。

2008年，次貸危機(jī)引起的金融危機(jī)出現(xiàn)，各金融管理部門態(tài)度謹(jǐn)慎。

2009年至2011年底，信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展暫緩，期間未有新的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)產(chǎn)品面市。

2012年5月17日，中國人民銀行，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會，財政部下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》，暫緩了四年的信貸資產(chǎn)證券化正式重啟，總規(guī)模500億元，2012年9月7日，國開行發(fā)行重啟后首單產(chǎn)品。

（二）項目發(fā)行情況

截至2012年底，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模合計約872億元，其中2005年至2008年發(fā)行規(guī)模約668億元，2012年重啟后發(fā)行規(guī)模約205億元。

三、中國企業(yè)資產(chǎn)證券化市場發(fā)展

（一）中國企業(yè)資產(chǎn)證券化市場發(fā)展階段回顧

1.2005年8月至2006年8月，第一批試點。2005年8月，“中國聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃費收益計劃”設(shè)立，第一單專項計劃業(yè)務(wù)正式誕生。截至2006年8月末，專項計劃模式的企業(yè)資產(chǎn)證券化共推出9單，募集資金總額達(dá)到260多億元。

2.2006年9月至2009年5月，試點總結(jié)與研討。2006年9月以后，中國證券監(jiān)督管理委員會暫停專項計劃新項目的申報審批，進(jìn)入總結(jié)階段；2009年3月，中國證券監(jiān)督管理委員會組建專門的研究團(tuán)隊研究和制定相關(guān)制度和管理辦法。

3.2009年5月至2012年，第二批試點。2009年5月，中國證券監(jiān)督管理委員會《關(guān)于通報證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點情況的函》，標(biāo)志著企業(yè)資產(chǎn)證券化試點重新啟動。2011年8月5日，遠(yuǎn)東二期專項資產(chǎn)管理計劃完成發(fā)行，成為第二批試點中的第一單項目，總規(guī)模12.79億元。

4.2013年3月至今，試點轉(zhuǎn)規(guī)?；?。2013年3月15日，中國證券監(jiān)督管理委員會公布了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)類型、交易業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)、交易業(yè)務(wù)的方式等方面進(jìn)行了重新設(shè)計和定義，進(jìn)一步延伸了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的范疇。

（二）已發(fā)行項目主要情況

1.項目發(fā)行規(guī)模。自2005年8月至今，共有13個企業(yè)資產(chǎn)證券化項目順利發(fā)行，累計融資超過300億元，其中7個專項計劃在深交所協(xié)議交易平臺掛牌轉(zhuǎn)讓。

2.項目發(fā)行特點。行業(yè)分布方面，截至2011年末資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍包括高速公路收費、網(wǎng)絡(luò)租賃、設(shè)備租賃、電力銷售、BT項目、污水處理和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種掛應(yīng)收賬款或未來現(xiàn)金流（收益權(quán)），共涉及電信、交通、租賃、電力、市政設(shè)施等5個行業(yè)。其中，電信行業(yè)發(fā)行額占企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總發(fā)行額的71%，電力、市政設(shè)施、租賃以及交通行業(yè)占比分別為10%、10%、7%和2%。

在期限結(jié)構(gòu)、交易方面，現(xiàn)有的專項資產(chǎn)管理計劃項目存續(xù)期由60天到64個月不等。

四、未來中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展及相關(guān)建議

最近十年，中國的實體經(jīng)濟(jì)和虛擬金融獲得了前所未有的發(fā)展，這已經(jīng)為進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)打下了良好的市場基礎(chǔ)。從大的角度觀察，中國的市場經(jīng)濟(jì)日趨完善，資本市場基本建立，資本的流動達(dá)到了較高水平；從小的角度看，中國的大中小企業(yè)及銀行已經(jīng)建立了現(xiàn)代企業(yè)制度和法人治理結(jié)構(gòu)，具備進(jìn)行資產(chǎn)證券化的初始條件。另一方面，自從中國加入世貿(mào)組織以來，國內(nèi)的金融市場不斷進(jìn)行改革開放，國內(nèi)資本市場已與國際資本市場實現(xiàn)了對接，這也為中國的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)開辟了廣闊的空間。

但是，中國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起步晚，發(fā)展緩慢，各項業(yè)務(wù)的發(fā)展仍處于試點階段，資產(chǎn)證券胡業(yè)務(wù)的發(fā)展還面臨著國內(nèi)政策的各項約束，未來的資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的道路仍然很長。為了保證未來資本證券化業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展，政策制定者及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的參與者仍需要做好以下幾個方面的工作：

（一）持續(xù)推進(jìn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，不斷把資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)做大做強(qiáng)

當(dāng)下的中國仍處在城鎮(zhèn)化的過渡階段，政府仍在加大基礎(chǔ)建設(shè)的投資力度，而基礎(chǔ)建設(shè)需要大量的長期資本金的投入，項目建設(shè)周期長，資金周轉(zhuǎn)緩慢，如果單一依靠政府稅收投入難以保障和滿足；通過將基礎(chǔ)建設(shè)的資產(chǎn)的未來收益打包進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，可以有效的緩解政府融資難的問題，降低銀行的壞賬風(fēng)險，提高資金的周轉(zhuǎn)利用率。

（二）適當(dāng)放松對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)管

根據(jù)國際資本市場上的案例，若一國的政府對資本市場的監(jiān)管較少，則一國的資產(chǎn)證券化市場發(fā)展良好，例如資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)全球排名第一美國。反之，若一國對資本市場監(jiān)管較嚴(yán)，則會阻礙資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展，例如日本。在資產(chǎn)證券化的初期日本層實行嚴(yán)厲的監(jiān)管政策，嚴(yán)重阻礙了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。

中國的金融監(jiān)管制度一直較為嚴(yán)格，在過去，嚴(yán)格的金融監(jiān)管制度降低了中國金融危機(jī)爆發(fā)的風(fēng)險，所以中國一直未有大型的金融危機(jī)爆發(fā)。但現(xiàn)在，在中國資本市場已與國際資本市場接軌的情況下，嚴(yán)格金融監(jiān)管制度反而限制了中國資本市場，尤其是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，中國需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)慕鹑诟母?，放松對資產(chǎn)證券業(yè)業(yè)務(wù)的監(jiān)管，從而為資本市場的發(fā)展提供廣闊的空間。

（三）不斷優(yōu)化資本市場的同時，進(jìn)一步豐富資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類

在國際市場上，任何與其具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)都可以進(jìn)行資產(chǎn)證券化，而在國內(nèi)，由于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于試點階段，資產(chǎn)證券化種類的品種僅僅集中于基建資產(chǎn)及應(yīng)收類賬款等，沒有充分發(fā)掘出更好的投資品種。政府及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的中介機(jī)構(gòu)應(yīng)大力拓展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的產(chǎn)品種類，實現(xiàn)資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)的多樣性。

參考文獻(xiàn)

篇（9）

為把握巴塞爾資本協(xié)議對資產(chǎn)證券化監(jiān)管的主要發(fā)展脈絡(luò)，本文主要把握巴塞爾委員會《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》、WP2、CP3的資產(chǎn)證券化部分及105號出版物。之所以如此選擇，是因為《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》是巴塞爾委員會關(guān)注證券化的開始，WP2是CP1(第一次征詢意見稿)、CP2(第二次征詢意見稿)、WP1到CP3的一個過渡，較之前兩個征詢意見稿和第一份工作文件，WP2更為完整且趨于完善，又有較大的變動，可以反映巴塞爾委員會對證券化風(fēng)險識別及管理理念的深化。同時，CP3是對資產(chǎn)證券化風(fēng)險的全面解析，有必要對其內(nèi)容進(jìn)行介紹。105號出版物作為資產(chǎn)證券化框架的最新變更，通過它可進(jìn)一步加深對于該監(jiān)管復(fù)雜歷程的把握。

1988年《巴塞爾資本協(xié)議》推動銀行開展資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新之一。資產(chǎn)證券化就是把缺乏流動性、但具有預(yù)期未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來，形成一個資產(chǎn)池，通過結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券，據(jù)以融資的過程。證券化的實質(zhì)是融資者將被證券化的金融資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，而金融資產(chǎn)的所有權(quán)可以轉(zhuǎn)讓，也可以不轉(zhuǎn)讓。資產(chǎn)證券化的起源可追溯到20世紀(jì)60年代末的美國，巴塞爾協(xié)議在各國的實施，銀行對資本充足率的重視，大大刺激了資產(chǎn)證券化在世界各國的發(fā)展。

《巴塞爾資本協(xié)議》的資本要求為銀行提高資本充足率提供了兩個路徑選擇：增加資本的“分子策略”和縮減風(fēng)險資產(chǎn)總額的“分母策略”。前者是調(diào)整資本結(jié)構(gòu)策略，可以進(jìn)行股權(quán)融資或提高利潤留成增加核心資本。不過，由于股權(quán)融資會稀釋股東權(quán)益，往往會遭致股東的反對；銀行也可以通過次級債券融資，但《巴塞爾資本協(xié)議》中附屬資本在自有資本中所占比率不得高于50%的比例限制，使得這一方法的使用有限，所以“分子策略”對提高資本充足率的增長空間不大。而“分母策略”則是通過出售高風(fēng)險低盈利資產(chǎn)降低風(fēng)險資產(chǎn)的比重，縮小風(fēng)險資產(chǎn)總額，顯然該策略有較大的靈活性和潛力。

1988年《巴塞爾資本協(xié)議》是資產(chǎn)證券化得以迅猛發(fā)展的原動力之一，它的出臺推動了國際銀行界的資本套利行動。對于發(fā)起行，資產(chǎn)證券化的表外處理使得證券化的資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中移出，資產(chǎn)和負(fù)債同時發(fā)生變動，使資產(chǎn)存量減少；另一方面，資本數(shù)量未發(fā)生變化，因而發(fā)起行的資本充足率得以提高，達(dá)到了釋放資本、規(guī)避資本金要求的目的。對于投資行，投資證券的風(fēng)險權(quán)重一般低于發(fā)放貸款的風(fēng)險權(quán)重，也可以減少資本要求，供求兩方面都推動了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

MathiasDewatripont＆JeanTirole在其合著的((Theprudentialregulationofbanks))(中譯本《銀行監(jiān)管》)一書中對資產(chǎn)證券化對銀行經(jīng)理的吸引、銀行選擇資產(chǎn)證券化還是調(diào)整資本作了規(guī)范分析，從理論層面得出了如下結(jié)論：一是當(dāng)資本充足率有約束力時，資產(chǎn)證券化對銀行的股東和經(jīng)理都是有吸引力的；二是當(dāng)銀行的資本比率接近最低要求時，證券化在提高資本充足率方面特別有效。

實踐也證明了這一點。在各國資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程中，歐洲和日本資產(chǎn)證券化的推動都主要是基于提高資本充足率的考慮。如日本頒布資本充足要求規(guī)定后，許多日本金融機(jī)構(gòu)為滿足要求，通過股權(quán)融資手段擴(kuò)大資金總量。強(qiáng)勁的日本股市曾一度使日本銀行的資本充足率達(dá)到38%，但當(dāng)股市回落時，許多銀行的資本充足率又迅速回復(fù)。由于日本股市的脆弱性，日本銀行認(rèn)識到提高核心資本并非明智的選擇，從而轉(zhuǎn)向利用證券化限制資本增長的“分母策略”。在歐洲，1986、1987兩年發(fā)行的資產(chǎn)支持證券(ABS)總量僅為17億美元，而到1996年達(dá)到300億美元，1998年為466億美元，2002年達(dá)到792億歐元。

資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架的演變

一、資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架的起源：《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》

1992年9月，巴塞爾委員會的一個工作小組就資產(chǎn)證券化出具了《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》的分析報告。報告分為簡介、資產(chǎn)證券化的機(jī)制、資產(chǎn)證券化的動機(jī)、資產(chǎn)證券化的影響和監(jiān)管問題五部分。

1.委員會關(guān)注資產(chǎn)證券化監(jiān)管的原因。

委員會之所以提出要將資產(chǎn)證券化納入監(jiān)管的范圍，是基于資產(chǎn)證券化日趨活躍，帶來了一系列令人擔(dān)憂的問題。主要的擔(dān)憂是：如果不是徹底出售的話，那么信用風(fēng)險仍會留在銀行中。報告簡要分析了資產(chǎn)證券化使銀行面臨的風(fēng)險，主要包括：(1)出售方銀行因非真實銷售，會面臨資產(chǎn)質(zhì)量不佳而遭受部分或全部損失的風(fēng)險。(2)即使銀行有效轉(zhuǎn)移了資產(chǎn)，但當(dāng)資產(chǎn)出現(xiàn)問題時，它仍然可能面臨著重新購回證券的道義壓力。(3)銀行還面臨操作風(fēng)險。

2.資產(chǎn)證券化監(jiān)管的初步建議。

委員會指出，各國監(jiān)管者需要認(rèn)真確定某一證券化安排中的風(fēng)險是否已部分或全部有效地轉(zhuǎn)給了投資者或信用強(qiáng)化者，并要確保安排是審慎的，主要應(yīng)關(guān)注以下幾個問題：

(1)真實銷售。

如果發(fā)起行承擔(dān)著下列任何一項責(zé)任，則認(rèn)為它并沒有實現(xiàn)真實的出售：一是回購或交換任何資產(chǎn)；二是任何已售出資產(chǎn)的損失保留在出售方銀行；三是支付已售出資產(chǎn)本息的任何責(zé)任(服務(wù)費除外)。這三類資產(chǎn)均應(yīng)由銀行的資本作為支持。

(2)證券化安排的管理。

應(yīng)確保銀行不提供某種形式追索的道義責(zé)任和信用風(fēng)險。如果存在下述情況，銀行可能提供了信用支持：一是要求將特別目的的機(jī)構(gòu)（SPV)并入財務(wù)報表并將其名稱列在該機(jī)構(gòu)的名稱內(nèi)。二是為SPV或安排提供支持的責(zé)任，例如彌補(bǔ)發(fā)行損失。三是在從債務(wù)人處收到收入之前向購買者匯款的責(zé)任，或彌補(bǔ)因所管理資產(chǎn)的延遲付款或未付款而形成的現(xiàn)金缺口，除非完全是出于現(xiàn)金流量時間安排方面的考慮。

在上述所有情況下，銀行承受著某種形式的信用風(fēng)險，且此類風(fēng)險應(yīng)有相應(yīng)的資本基礎(chǔ)作為支持。

(3)第三方銀行的信用增強(qiáng)(creditenhancement)或流動性支持。

信用增強(qiáng)的兩種監(jiān)管方式：一是當(dāng)銀行的信用增強(qiáng)所支持的是第一損失或根據(jù)歷史數(shù)據(jù)判斷的損失金額較高時，以組合資產(chǎn)的金額為基礎(chǔ)進(jìn)行風(fēng)險加權(quán)；另一種方式將信用增強(qiáng)額度從銀行資本扣除。流動性支持應(yīng)視為有效擔(dān)保，與信用增強(qiáng)同等對待。

可見該文件只是簡單地提出了對資產(chǎn)證券化監(jiān)管的幾個要點，并未提出具體的處理辦法，但是它對資產(chǎn)證券化的關(guān)注為關(guān)于資產(chǎn)證券化的兩份工作文件和巴塞爾新資本協(xié)議奠定了一定的基礎(chǔ)。

[NextPage]

二、資產(chǎn)證券化框架的完善：WP2

如果說《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與證券化》只是委員會對資產(chǎn)證券化的初步感知，CP1、CP2、WP1是證券化處理方法的雛形，那么WP2無疑是巴塞爾委員會在資產(chǎn)證券化處理方法上的一次飛躍和突破。它在WP1中提出的流動性便利、提早攤還的處理方法等方面取得了實質(zhì)性進(jìn)展，更為全面地認(rèn)識和覆蓋了資產(chǎn)證券化暴露的風(fēng)險。

1.委員會對WP1修改的原因。

在WP1中，巴塞爾委員會主要對如下七個問題尚存不確定和疑問，就此向業(yè)界征詢意見，以對WP1進(jìn)行修改，從而完善資產(chǎn)證券化框架，這也是WP1修改的重要原因：(1)在計算擁有外部評級或推測評級的資產(chǎn)證券化暴露的風(fēng)險權(quán)重時，使用ABS因子是否合適。(2)在計算發(fā)起行資本金要求時是否應(yīng)設(shè)立上限，即最高資本要求.(3)監(jiān)管公式方法(SFA)的測度口徑。(4)關(guān)于循環(huán)證券化經(jīng)濟(jì)資本的計算方法。(5)期限的調(diào)整。(6)流動性便利處理的風(fēng)險敏感方法。(7)是否對某些證券化風(fēng)險的處理上不清晰或充分。

2.WP2對WP1的修改內(nèi)容及結(jié)果。

經(jīng)過整理業(yè)界對WP1的反饋意見，WP2對上述一些問題做出了回復(fù)并對WP1給予了修訂和更為明確翔實的表述，表現(xiàn)在如下幾個方面：

(1)WP2中較大的變更，也是與整個巴塞爾新資本協(xié)議框架一致的地方，是提出了資產(chǎn)證券化的第二支柱——外部監(jiān)管(supervisoryreview)，并在附錄4中予以了詳盡說明。證券化外部監(jiān)管支柱要求監(jiān)管當(dāng)局在評估銀行資本是否充足時要注意銀行利用期限錯配(maturitymismatches)結(jié)構(gòu)降低資本要求，以及證券化資產(chǎn)池中資產(chǎn)的相關(guān)性是否在資本計算中得到反映，并對隱性支持條款、殘余風(fēng)險、收回條款、提早攤還的外部監(jiān)管提出了操作建議。同時，對證券化的監(jiān)管也秉承了新協(xié)議強(qiáng)調(diào)的監(jiān)管的靈活性。在資本金要求方面，監(jiān)管當(dāng)局可根據(jù)證券化的風(fēng)險轉(zhuǎn)移程度對資本要求進(jìn)行調(diào)整，而且為應(yīng)對證券化飛速的發(fā)展，委員會提出監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)能夠根據(jù)證券化呈現(xiàn)出的新特征來判斷其對風(fēng)險轉(zhuǎn)移的影響并采取相應(yīng)對策。

(2)WP2的另一個較大變更是提出了資產(chǎn)池分散性(granularity)的概念，并以此為基礎(chǔ)對以評級為基礎(chǔ)的方法(RBA)和監(jiān)管公式方法(SFA)的計算進(jìn)行了相應(yīng)調(diào)整。通過征詢業(yè)界意見，委員會認(rèn)為資產(chǎn)池暴露的分散性是證券化風(fēng)險分散程度的重要決定因素。對非分散性資產(chǎn)池的證券化將給優(yōu)先證券化帶來較大的系統(tǒng)性風(fēng)險，因而分散性被納入了RBA和SFA中。對于RBA，要根據(jù)資產(chǎn)池的分散性和證券化暴露的厚度(thickness)來決定不同的風(fēng)險權(quán)重。對于SFA，銀行應(yīng)考慮資產(chǎn)池的風(fēng)險性和資產(chǎn)池資產(chǎn)加權(quán)平均違約率(thepool’sexposure-weightedaveragelossgivendefault)。

(3)WP2修改了SFA。在WP1中，SFA的計算基于三個參數(shù)：KIRB、L證券化的信用增強(qiáng)水平)、T(證券化的厚度)。為提高SFA的風(fēng)險敏感性并根據(jù)上文提及的分散性，SFA的計算又增加了N(暴露的有效數(shù)量)和資產(chǎn)池資產(chǎn)加權(quán)平均違約率(LGD)。WP1中提出的系統(tǒng)資本要求應(yīng)等于(1+β)*KIRB(β是由委員會制定的風(fēng)險升水，約為20%)也被廢止，因為非分散資產(chǎn)池的證券化比分散資產(chǎn)池的證券化需要更多的資本金。由于參數(shù)的增多，特別是評估每筆證券化資產(chǎn)池分散性的繁瑣，委員會也意識到這將加重使用SFA銀行的負(fù)擔(dān)，因而又提出了簡化計算有效數(shù)量N的“安全港”概念，并對LGD的計算也進(jìn)行了簡化。

(4)WP2制定了對發(fā)起行的最高資本限額。WP1中的IRB處理方法使得某些情況下銀行的資本要求高于未實行證券化之前，業(yè)界反映證券化不能增加發(fā)起行的整體信用風(fēng)險，相反風(fēng)險被重新分配并轉(zhuǎn)移至第三方。由于這與委員會提出的“IRB不應(yīng)激勵或阻礙銀行實行證券化”及鼓勵銀行向IRB過渡的理念不符，委員會制定了對發(fā)起行的最高資本限額，但最高資本限額只適用于能計算資產(chǎn)池KIRB的銀行。

(5)流動性便利和表外信用增強(qiáng)處理方法的修改主要集中于以下三方面：①委員會在標(biāo)準(zhǔn)方法下制定了一系列規(guī)則，用以認(rèn)定表外頭寸是否可被認(rèn)定為合格流動性便利。②委員會認(rèn)識到流動性便利的一種特殊情況，只有在某些條件下才會使用，比如市場混亂條件下的流動性便利，并對該種情況制定了信用轉(zhuǎn)換系數(shù)(CCF，creditconversionfactor)。③業(yè)界意見表明大多數(shù)流動性便利和信用增強(qiáng)不大可能有外部評級或推測評級，因而委員會提出對所有未評級便利扣除的方法并不適用于此；并對較優(yōu)的流動性便利和信用增強(qiáng)提出了“對應(yīng)法”(lookthroughtreatment)。

(6)對具有提早攤還特征的證券化處理方法的更改。

①WP1中對所有具有提早攤還特征的證券化使用固定的信用轉(zhuǎn)換系數(shù)。委員會進(jìn)一步研究后對具有該特征的未承諾零售風(fēng)險暴露(uncommittedretailcreditlines)提出了不同的轉(zhuǎn)換系數(shù)。

②更改了對具有提早攤還特征的證券化發(fā)起行的資本金要求，發(fā)起行應(yīng)對發(fā)起行利息和投資行利息都持有資本金。

③委員會還進(jìn)一步對具有提早攤還特征的證券化進(jìn)行了區(qū)分：控制性的提早攤還和非控制性的提早攤還，并對兩者提出了不同的處理方法。

另外，WP2中將業(yè)界普遍表示歡迎的“自上而下法”中適用于剩余期限為6個月的證券化延長為一年。

3.WP2中對業(yè)界質(zhì)疑問題的保留及解釋。

對于一些業(yè)界質(zhì)疑的問題，委員會堅持了自己的看法，并未進(jìn)行修改，而是給予了詳盡的解釋：

(1)關(guān)于扣除低于KIRB部分的頭寸。

WP1中提出發(fā)起行自留或回購部分的信用增強(qiáng)水平如低于KIRB就應(yīng)當(dāng)扣除。一些銀行注意到這種做法與支撐IRB框架的信用風(fēng)險模型不符，提出了異議。委員會給出的解釋是該做法能激勵發(fā)起行將蘊含最大風(fēng)險的高度次級證券化暴露轉(zhuǎn)移出去，因而是合理的。

(2)關(guān)于ABS的風(fēng)險權(quán)重。

在WP1中，對于評級為A-及以上的證券化暴露的ABS風(fēng)險權(quán)重與具有相同評級的非次級公司債券的風(fēng)險權(quán)重相同，而對于低于A-的證券化暴露，其ABS風(fēng)險權(quán)重則低于相同評級的非次級公司債券。業(yè)界就這種差異提出了不同意見。委員會的回復(fù)認(rèn)為這種差異是基于兩方面的考慮：首先，厚度不足的次級證券化往往比相同評級的公司債券呈更高的違約率。其次，分散化資產(chǎn)池支撐的證券化多具有系統(tǒng)性風(fēng)險，因而其邊際風(fēng)險更高。

此外，WP2就一些尚不明確的細(xì)節(jié)繼續(xù)征詢業(yè)界意見，包括有效數(shù)量N的確定、非分散的資產(chǎn)池支撐的證券化方法是否進(jìn)一步調(diào)整以及RBA和SFA對資本金要求計算結(jié)果到底有多大的差異。

三、資產(chǎn)證券化框架：CP3

CP3的信用風(fēng)險一一資產(chǎn)證券化框架從501段到606段，分為資產(chǎn)證券化框架下涉及的交易范圍和定義、確認(rèn)風(fēng)險轉(zhuǎn)移的操作要求和對資產(chǎn)證券化風(fēng)險暴露的處理四部分，以下將對框架內(nèi)的變更和核心問題進(jìn)行介紹。

1.與WP2相比，CP3中資產(chǎn)證券化框架的變動。

(1)加入了巴塞爾新資本協(xié)議的第三支柱——信息披露，規(guī)定了資產(chǎn)證券化的標(biāo)準(zhǔn)法和IRB法下的披露，包括定性披露和定量披露的具體內(nèi)容。

(2)承諾的零售信用風(fēng)險暴露和非零售信用風(fēng)險暴露的信用轉(zhuǎn)換系數(shù)提高為90%(原為80%)。

(3)監(jiān)管公式的“某一檔次的IRB資本”計算方法由原來的被證券化資產(chǎn)的名義值*[S(L+T)—S(L)]變動為被證券化資產(chǎn)的名義值乘以(a)0.0056*T、(b)(S[L+T]—S[L])中較大者。

(4)新增加了對流動性便利的重疊部分無需持雙份資本的條款。

(5)新增了在銀行無法使用“自上而下法”或是“自下而上法”來計算KIRB的情況下暫時使用的方法。

2.CP3中資產(chǎn)證券化框架的核心問題。

(1)委員會提出確定資產(chǎn)證券化風(fēng)險暴露所需資本時，必須以經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵為依據(jù)，而不能只看法律形式。這項規(guī)定適應(yīng)了資產(chǎn)證券化形式多樣、層出不窮的發(fā)展趨勢，同時又賦予了監(jiān)管當(dāng)局相當(dāng)大的靈活性。

(2)CP3特別對發(fā)起行的概念給予了說明，是由于CP3中發(fā)起行的定義范圍大于一般對發(fā)起行的定義，實質(zhì)上包括一般意義上的發(fā)起行、承銷人，也即對該過程進(jìn)行管理、提供建議、向市場發(fā)售證券或提供流動性和／或信用增強(qiáng)的銀行，就會被進(jìn)而看作是發(fā)起行。

(3)發(fā)起行可以在計算加權(quán)風(fēng)險資產(chǎn)時將被證券了的資產(chǎn)剔除的相關(guān)條件。

(4)CP3對風(fēng)險暴露的處理方法——標(biāo)準(zhǔn)法和內(nèi)部評級法中SFA和RBA的適用范圍、操作要求、具體計算給予了詳盡說明。

四、資產(chǎn)證券化框架的最新變動：105號文件及巴塞爾新資本協(xié)議

CP3的資產(chǎn)證券化框架部分是業(yè)界反應(yīng)最為強(qiáng)烈的部分之一，也是許多監(jiān)管當(dāng)局宣稱不接受CP3的重要原因之一。業(yè)界普遍認(rèn)為CP3中的資產(chǎn)證券化IRB過于復(fù)雜，給銀行帶來了負(fù)擔(dān)。委員會于2003年10月開始對證券化框架進(jìn)行了修訂，并于2004年1月提出了修改意見稿，主要是簡化了資產(chǎn)證券化框架并推進(jìn)了處理方法的一致性。

1.委員會考慮對一些未評級的低風(fēng)險證券化頭寸采用新的處理方法，該方法應(yīng)能夠體現(xiàn)領(lǐng)先銀行目前的風(fēng)險管理實踐。委員會將對資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)采用內(nèi)部評估方法(InternalAssessmentApproach)。

2.委員會將簡化SFA。第三次征詢意見稿中的監(jiān)管公式方法用于處理未評級頭寸，起初業(yè)界對它的反映主要集中于其復(fù)雜性。進(jìn)一步，業(yè)界質(zhì)疑SP與目前銀行風(fēng)險管理實踐的不一致性，但同時也有一些銀行認(rèn)為SF更具敏感性并愿意采用。簡化后的SF將適用于所有未評級資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)的流動性便利和信用增強(qiáng)，并且委員會正在考慮是否設(shè)立證券化資產(chǎn)池中暴露的有效數(shù)量(N)的上限。

3.委員會考慮增加“自上而下法”和KIRB計算方法的靈活性。銀行反映對用自上而下內(nèi)部評級法計算的暴露其違約損失率高達(dá)100%太保守，委員會正計劃制定更寬松的標(biāo)準(zhǔn)，允許銀行在用“自上而下法”計算證券化暴露的KIRB時，使用自己估算的違約損失率。

4.加強(qiáng)SFA和RBA的一致性以及發(fā)起行和投資行處理方法的一致性。無論銀行是發(fā)起行還是投資行，也不論是低于還是超過KIRB部分，所有外部評級頭寸都使用RBA方法。同時，委員會同意修改RBA使其風(fēng)險權(quán)重與證券化暴露的內(nèi)在風(fēng)險更一致。

篇（10）

[中圖分類號]F832[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A[文章編號]1005-6432（2012）52-0065-02

1資產(chǎn)證券化概述

1.1資產(chǎn)證券化基本概念

資產(chǎn)證券化（asset-backed securitization，ABS）起源可追溯到20世紀(jì)60年代末的美國。關(guān)于資產(chǎn)證券化的定義，許多學(xué)者都有過論述。目前國內(nèi)使用較為廣泛的定義是：資產(chǎn)證券化是指把缺乏流動性，但具有未來現(xiàn)金流收入的資產(chǎn)集中起來，通過結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土鲃拥淖C券，據(jù)以融通資金的過程。這種證券化是一種存量資產(chǎn)的證券化，通過證券化企業(yè)盤活了存量資源，取得了發(fā)展資金，降低了經(jīng)營風(fēng)險。

資產(chǎn)證券化這一概念包括以下三層含義：第一，證券化的“資產(chǎn)”是指那些缺乏流動性，但具有可預(yù)見未來現(xiàn)金收入的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)還應(yīng)具有某種同質(zhì)性，即具有一定的共同特征；第二，“證券化”指一種技術(shù)，這種技術(shù)可以被稱為一種加工或轉(zhuǎn)換技術(shù)，即通過這種技術(shù)可以對原有資產(chǎn)中的權(quán)益進(jìn)行加工轉(zhuǎn)換，然后傳遞給投資者。即將適合證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成證券的過程。第三，這些資產(chǎn)擔(dān)保證券是有資產(chǎn)收入支持的、并可以在市場上進(jìn)行流通和交易。資產(chǎn)擔(dān)保證券的收益來自于該項資產(chǎn)組合產(chǎn)生的收益，是一種具有穩(wěn)定收益的證券類憑證。投資者購買到這些資產(chǎn)擔(dān)保證券后，可以在市場上進(jìn)行買賣和交易。這里需要指出的是，資產(chǎn)證券化中的“資產(chǎn)”不僅包括資產(chǎn)負(fù)債表下的資產(chǎn)，還包括預(yù)期未來收益。

1.2資產(chǎn)證券化的基本原理

資產(chǎn)證券化有四項基本原理，即基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析、資產(chǎn)重組、風(fēng)險隔離和信用增級。第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析構(gòu)成資產(chǎn)證券化的核心原理，資產(chǎn)證券化表面上看是以資產(chǎn)為支撐的，而實際是以資產(chǎn)預(yù)期所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐的，沒有預(yù)期的現(xiàn)金流就無法進(jìn)行資產(chǎn)證券化；第二，資產(chǎn)重組是運用一定方式和手段對資產(chǎn)進(jìn)行重新分割和組合，將基礎(chǔ)資產(chǎn)從整體資產(chǎn)中“剝離”出來，真實出售給特殊目的載體，然后進(jìn)行證券化操作，通過資產(chǎn)重組可以選擇出適合證券化的資產(chǎn)，并匯集組成一個資產(chǎn)池；第三，風(fēng)險隔離原理的核心內(nèi)容就是通過技術(shù)操作把基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險和原始權(quán)益人其他資產(chǎn)的風(fēng)險隔離開來，進(jìn)而提高資產(chǎn)證券化的效率，以及最大化資產(chǎn)證券化交易中參與各方的收益。風(fēng)險隔離機(jī)制是資產(chǎn)證券化特有的一項技術(shù)，也是與其他融資方式相比的優(yōu)勢所在；第四，信用增級是通過額外信用的引入，來分散證券化資產(chǎn)的整體風(fēng)險，繼而相應(yīng)分散投資者的風(fēng)險，提高證券化資產(chǎn)的信用級別的多種金融手段的總稱。資產(chǎn)支持證券發(fā)行必須經(jīng)過信用機(jī)構(gòu)的評級，其評估重點是基礎(chǔ)資產(chǎn)能否及時提供足額的現(xiàn)金流，以保證證券的定期支付能力。

2資產(chǎn)證券化的意義

2.1資產(chǎn)證券化為企業(yè)創(chuàng)造了一種新的融資渠道

資產(chǎn)證券化在股票和債券等傳統(tǒng)的融資渠道之外，為企業(yè)提供了又一重要的融資平臺，資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新的融資工具可以為企業(yè)的融資難題提供有益的幫助，是拓寬融資渠道的有效補(bǔ)充。企業(yè)資產(chǎn)證券化既是對企業(yè)已有存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置，又能在不增加企業(yè)負(fù)債或資產(chǎn)的前提下實現(xiàn)融資計劃，而且企業(yè)資產(chǎn)證券化特有的交易結(jié)構(gòu)和技術(shù)實現(xiàn)了企業(yè)與投資者之間的破產(chǎn)隔離。

2.2資產(chǎn)證券化降低了融資成本

證券化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)重組后，實現(xiàn)了其信用風(fēng)險與公司的整體風(fēng)險相隔離；同時通過對證券化資產(chǎn)的信用增級，降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險水平，從而降低了融資成本。

2.3增加了證券資產(chǎn)的流動性

通過資產(chǎn)證券化，企業(yè)將缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金流，有效地解決了企業(yè)資產(chǎn)流動性不足的問題。資產(chǎn)證券化能夠快速地將證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，并將其從原始權(quán)益人的經(jīng)營資產(chǎn)中移出，可以實現(xiàn)表外融資，擴(kuò)大了原始權(quán)益人的借款能力，原始權(quán)益人能夠較容易地從事其他投資機(jī)會。另外，資產(chǎn)證券化獲得的現(xiàn)金流還可以用來償還債務(wù)，降低資產(chǎn)負(fù)債率和利息費用，合理優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，增加股東財富。

2.4為投資者提供了新的投資渠道

當(dāng)前，我國境內(nèi)投資渠道還十分有限，大量資金集中在有限的投資市場，容易造成資產(chǎn)泡沫，不利于了國內(nèi)金融市場的平穩(wěn)發(fā)展。資產(chǎn)證券化無疑為投資者提供了新的投資渠道，在維護(hù)金融市場平穩(wěn)的同時，增加了投資者收益。

3資產(chǎn)證券化的參與主體及運作流程

3.1資產(chǎn)證券化的參與主體

資產(chǎn)證券化的參與主體主要包括：原始權(quán)益人、特殊目的主體（SPV）、信用增級機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、證券承銷商、服務(wù)機(jī)構(gòu)和受托人等。①原始權(quán)益人。原始權(quán)益人是基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流的權(quán)益人，也是基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)出方。②特殊目的主體（SPV），特殊目的主體是資產(chǎn)支持證券的真正發(fā)行人，設(shè)立特殊目的主體的主要目的是為了實現(xiàn)被證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)的風(fēng)險隔離。③信用增級機(jī)構(gòu)。信用增級機(jī)構(gòu)對特定目的主體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券提供額外的信用支持，即信用增級，以提高資產(chǎn)支撐證券的評級，保護(hù)投資者利益，并為此承擔(dān)資產(chǎn)證券化交易活動中的風(fēng)險。④信用評級機(jī)構(gòu)。信用評級機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對特定目的主體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券進(jìn)行評級，以增強(qiáng)投資機(jī)構(gòu)信心，保護(hù)投資者利益。⑤證券承銷商。證券承銷商負(fù)責(zé)銷售特定目的主體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。⑥服務(wù)機(jī)構(gòu)。服務(wù)機(jī)構(gòu)主要對資產(chǎn)池的資產(chǎn)及其產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行管理。⑦受托人。受托人是投資者利益的代表，受托管理基礎(chǔ)資產(chǎn)以及對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行償付。

3.2企業(yè)資產(chǎn)證券化具體流程

在整個資產(chǎn)證券化過程涉及多家參與主體，每個主體發(fā)揮不同的左右，在經(jīng)過一系列的操作后，最終完成證券化。典型的資產(chǎn)證券化運作一般包括七個步驟：第一，原始權(quán)益人選擇擬證券化的基礎(chǔ)產(chǎn)，通過捆綁組合形成資產(chǎn)池；第二，設(shè)立特殊目的的載體SPV；第三，原始權(quán)益人將基礎(chǔ)資產(chǎn)出售給SPV；第四，信用增級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用增級；第五，信用評級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用評級；第六，證券承銷商對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行設(shè)計，在此基礎(chǔ)上發(fā)行上市；第七，服務(wù)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)現(xiàn)金流管理及償付有關(guān)費用。

4我國企業(yè)資產(chǎn)證券化實踐及探討

資產(chǎn)證券化有利于企業(yè)釋放資本，增加收益，拓寬融資渠道，緩解資金需求壓力，改善資本結(jié)構(gòu)，且資產(chǎn)證券化具有低融資成本、低風(fēng)險的優(yōu)勢，因此企業(yè)對于資產(chǎn)證券化有很強(qiáng)的需求。但由于我國的資產(chǎn)證券化起步較晚，企業(yè)資產(chǎn)證券化還處于試點階段，發(fā)展還不成熟，相關(guān)法律制度還不健全，因此目前在我國進(jìn)行資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)還是十分有限。

目前我國的資產(chǎn)證券化在實踐中采取了兩條路線：①以銀監(jiān)會為主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化，包括CLD和MBS/RMBS；②以證監(jiān)會主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化，主要是SAMP（專項資產(chǎn)管理計劃）。目前信貸資產(chǎn)證券化在法律和實踐中都比較成熟，但是對于企業(yè)資產(chǎn)證券化，證監(jiān)會還處于一事一批的階段，還沒有明確的法律規(guī)范企業(yè)資產(chǎn)證券化。

就我國目前實際情況來看，可以用來證券化的資產(chǎn)主要是大型公共設(shè)施、大型公司應(yīng)收款等，這些資產(chǎn)在我國都有較大規(guī)模，有一定的統(tǒng)計規(guī)律，統(tǒng)計資料較完備，現(xiàn)金流相對穩(wěn)定，信用級別比較高，所以比較適合進(jìn)行資產(chǎn)證券化。而作為知識產(chǎn)權(quán)的無形資產(chǎn)，如版權(quán)、專利權(quán)、電視轉(zhuǎn)播權(quán)、有錢勘探資料等，雖然也具備了資產(chǎn)證券化的基本條件，但把此類資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化還存在諸多障礙，如權(quán)利人及其法律關(guān)系復(fù)雜，知識產(chǎn)權(quán)難以獨立帶來收益，及其固有的時間性、地域性、可復(fù)制性、不穩(wěn)定性等特點，都導(dǎo)致對投資者吸引力降低，因此知識產(chǎn)權(quán)證券化在我國尚不存在實施條件。

5結(jié)論

綜上所述，資產(chǎn)證券化可以有效地解決企業(yè)融資困境，但由于我國金融市場深度和廣度都十分不足，金融創(chuàng)新進(jìn)程緩慢嚴(yán)重影響了金融市場效率，不利于金融市場對實體經(jīng)濟(jì)的支持促進(jìn)作用。因此，現(xiàn)階段我國應(yīng)大力推動實施資產(chǎn)證券化工作，重點做好資產(chǎn)證券化的市場監(jiān)管和法律法規(guī)的建設(shè)工作，逐步規(guī)范資產(chǎn)證券化的實施程序，使其真正成為解決我國企業(yè)資金瓶頸的重要渠道。

參考文獻(xiàn)：

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