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時間：2023-08-29 16:41:13
序論：好文章的創(chuàng)作是一個不斷探索和完善的過程，我們?yōu)槟扑]十篇資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀范例，希望它們能助您一臂之力，提升您的閱讀品質(zhì)，帶來更深刻的閱讀感受。
中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：Adoi：10.19311/ki.16723198.2016.24.051
面對我國已步入經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”局勢下，2016年初召開的“兩會”通過了“十三五”規(guī)劃并明確提出了“加強(qiáng)供給側(cè)改革”，而作為國民經(jīng)濟(jì)核心的金融業(yè)如何更好地服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)和為實現(xiàn)“十三五”規(guī)劃添磚加瓦，成為整個金融業(yè)思考的重點和下一步深化金融改革的目標(biāo)。而資產(chǎn)證券化作為一個創(chuàng)新的金融融資工具，對解決我國巨量資產(chǎn)端流動性不足的現(xiàn)狀尤其重要，因此各監(jiān)管機(jī)構(gòu)及行業(yè)自律協(xié)會紛紛推出了資產(chǎn)證券化相關(guān)政策和管理辦法，鼓勵相關(guān)金融企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化試點和嘗試。截止到2015年底，市場存量為7703.95億元，同比增長129%，其中2015年發(fā)行6023.4億元，同比增長84%。充分說明了資產(chǎn)證券化在快速發(fā)展，同時總體規(guī)模仍然不大，發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>
1資產(chǎn)證券化概述
1.1概念
所謂資產(chǎn)證券化，是一種結(jié)構(gòu)化資產(chǎn)端融資工具，是指金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)將其能產(chǎn)生現(xiàn)金收入的資產(chǎn)、特定收入及運(yùn)營收益等權(quán)益資產(chǎn)加以組合，將其出售給特殊目的載體（SPV），再有特殊目的載體成立已該基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)的證券，并出售給投資者的過程。資產(chǎn)證券化從廣義上可以分為實體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化及現(xiàn)金資產(chǎn)證券化四類。狹義上看，資產(chǎn)證券化實際上就是信貸資產(chǎn)證券化，其中涵蓋住房抵押貸款支持的證券化（Mortgage Backed Securitization，MBS）及資產(chǎn)支持證券化（Asset Backed Securitization，ABS）。
1.2流程
一次完整的資產(chǎn)證券化流程為發(fā)起人向特殊機(jī)構(gòu)（Special Purpose Vehicle，SPV）出售證券化資產(chǎn)，或由SPV主動購買。然后SPV將其匯入資產(chǎn)池（Assets Pool），在金融市場上以資產(chǎn)池當(dāng)中的現(xiàn)金流為支撐發(fā)行有價證券融資，最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行償還。
圖1資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)圖2發(fā)展現(xiàn)狀
2.1發(fā)展歷程
歐美從20世紀(jì)70年代就開始發(fā)行首單資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化蓬勃發(fā)展，并在21世紀(jì)初過度發(fā)展，最終釀成了次貸危機(jī)，資產(chǎn)證券化規(guī)模逐漸萎縮。相比較于歐美，我國資產(chǎn)證券化進(jìn)程起步晚，2005年相關(guān)文件，建設(shè)銀行及國家開發(fā)銀行成為首批試點。2007年，浦發(fā)銀行、工商銀行、興業(yè)銀行、浙商銀行及上汽統(tǒng)一汽車金融公司等機(jī)構(gòu)成為第二批試點。但恰逢2008年的金融危機(jī)，我國資產(chǎn)證券化陷入停滯。2011年，監(jiān)管部門對資本充足率的硬約束和信貸收緊令，2012年后逐漸放寬的政策環(huán)境，我國資產(chǎn)證券化又開始煥發(fā)新生。發(fā)展至今，我國資產(chǎn)證券化市場發(fā)行已經(jīng)常態(tài)化，規(guī)模增長迅速，基礎(chǔ)資產(chǎn)更加多樣化，創(chuàng)新迭出，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更加豐富，市場參與者類型不斷增加，監(jiān)管政策不斷完善，總體規(guī)模已接近萬億。
2.2市場概況
我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要包括銀監(jiān)會與央行主管的信貸資產(chǎn)支持證券（以下簡稱“信貸ABS”）、證監(jiān)會主管的企業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“企業(yè)ABS”）ABS及銀行間交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)（以下簡稱“ABN”）。截止2015年末，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品及市場規(guī)模得到極大的發(fā)展，總額達(dá)到7703.95億元。市場規(guī)模如圖2所示。
數(shù)據(jù)來源：WIND資訊。2.3發(fā)展特點及存在問題
2012年我國資產(chǎn)證券化重新啟動以來，資產(chǎn)證券化市場快速發(fā)展，經(jīng)多年的發(fā)展，我國資產(chǎn)證券化市場發(fā)行已常態(tài)化；并呈現(xiàn)了基礎(chǔ)資產(chǎn)涵蓋面逐漸加大，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，監(jiān)管政策不斷完善、發(fā)行主體類型不斷擴(kuò)大等特點。
（1）監(jiān)管機(jī)構(gòu)逐步完善相關(guān)政策。一方面監(jiān)管機(jī)構(gòu)簡化發(fā)行流程，完善制度，2014年銀監(jiān)會1092號文及2015年央行公告標(biāo)志著信貸ABS從雙重審批制向“銀監(jiān)會備案央行注冊制”的轉(zhuǎn)換。另一方面在國務(wù)院2015年確定了信貸ABS的試點擴(kuò)容，同時強(qiáng)化了信息披露和業(yè)務(wù)監(jiān)管。推動資產(chǎn)證券化合規(guī)有序的快速發(fā)展。
（2）基礎(chǔ)資產(chǎn)覆蓋面不斷增加，產(chǎn)品創(chuàng)新不斷。近幾年基礎(chǔ)資產(chǎn)覆蓋面不斷增加，包括信貸ABS的個人汽車抵押類、個人住房抵押類、房地產(chǎn)貸款類等各類信貸類型基礎(chǔ)資產(chǎn)，企業(yè)ABS的融資租賃收益權(quán)、公共事業(yè)收費(fèi)權(quán)及應(yīng)收賬款類等各類基礎(chǔ)資產(chǎn)。
（3）發(fā)行主體類型不斷擴(kuò)大。發(fā)行主體由銀行、消費(fèi)金融公司、金融租賃公司擴(kuò)大到外資銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融公司、事業(yè)單位等機(jī)構(gòu)。
同時也在高速發(fā)展中存在著“真實出售、風(fēng)險隔離”法律問題、市場流動性不足及信貸資產(chǎn)證券化發(fā)行動力不足等問題。
（1）資產(chǎn)證券化的兩個重要法律基石――真實出售和風(fēng)險隔離，在中國內(nèi)地現(xiàn)有的信托制度中并沒有相關(guān)法律規(guī)范，以信托資產(chǎn)證券化為例，信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方式是信托，信貸資產(chǎn)的真實出售后，作為委托人，其權(quán)利應(yīng)非常有限，而這與屬于大陸法系的中國信托法對信托關(guān)系的設(shè)計有本質(zhì)不同。而在“風(fēng)險隔離”方面，法律層面障礙略小，但是在實踐層面上缺乏必要的操作規(guī)范。
（2）市場流動性仍不足。在一級市場上，盡管資產(chǎn)證券化規(guī)模得到了迅速發(fā)展，但是相比可證券化資產(chǎn)規(guī)模仍是微不足道，以消費(fèi)信貸市場為例，2015年底消費(fèi)信貸規(guī)模為19萬億，而2015年存量消費(fèi)信貸ABS規(guī)模為63.02億，僅為消費(fèi)信貸規(guī)模的萬分之三點三。同時在二級市場上，以中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司托管的信貸ABS為例，2015年現(xiàn)券結(jié)算量為394.29億元，換手率為7.44%。產(chǎn)品換手率的提升表明市場深度有所提高，但2015年債券市場整體換手率為172.7%，企業(yè)債、中票等債務(wù)融資產(chǎn)品的換手率分別為202.2%和198.1%，相比之下ABS市場流動性仍大幅低于市場平均水平，這將限制ABS市場的進(jìn)一步發(fā)展。
（3）信貸資產(chǎn)證券化動力不足。目前信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)都是商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)處于新常態(tài)情況下，資產(chǎn)荒愈演愈烈，商業(yè)銀行貸款不良率節(jié)節(jié)攀升，商業(yè)銀行傾向于自持優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，將不良資產(chǎn)進(jìn)行證券化。而目前我國缺乏不良資產(chǎn)證券化的相關(guān)法規(guī)政策支持，使不良資產(chǎn)證券化在2005年-2008年試點之后無疾而終。
3發(fā)展前景
我國資產(chǎn)證券化從2012年再次起步以來，得到長足發(fā)展，但是總體來看仍處于起步階段，相比龐大的可證券化資產(chǎn)，證券化資產(chǎn)規(guī)模十分有限，發(fā)展前景十分廣闊。
3.1政策層面支持和監(jiān)管進(jìn)一步完善
2012年信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)重啟以來，政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)多次表明了對資產(chǎn)證券化的支持態(tài)度，總理在2015年政府工作報告中也表示要“推動信貸資產(chǎn)證券化”。因此下一步政府及監(jiān)管機(jī)構(gòu)將在政策上進(jìn)一步支持資產(chǎn)證券化。首先在法律法規(guī)層面上解決證券化業(yè)務(wù)立法層次不高、租賃資產(chǎn)證券化稅收政策、不良資產(chǎn)證券化缺乏法規(guī)支持等問題；另一方面將會進(jìn)一步完善信息披露機(jī)制，降低證券化產(chǎn)品風(fēng)險。
3.2證券化發(fā)行市場進(jìn)一步擴(kuò)大
一方面產(chǎn)品類型將進(jìn)一步多樣化，信貸資產(chǎn)中的信用卡應(yīng)收款、公積金住房貸款、商業(yè)用房貸款、不良信貸資產(chǎn)，收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)中的租賃資產(chǎn)、樓宇租金、小額貸款等都將成為證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)；一方面交易結(jié)構(gòu)進(jìn)一步創(chuàng)新，發(fā)行機(jī)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計，滿足不同檔次投資者，同時在流動性支持機(jī)制也將進(jìn)一步創(chuàng)新，形成多種增信機(jī)制。
3.3市場流動性進(jìn)一步提升
在一級市場里，非銀行金融機(jī)構(gòu)投資主體進(jìn)一步拓寬，隨著企業(yè)債券市場違約事件的常態(tài)化以及非標(biāo)資產(chǎn)投資受限等因素，更多的投資者將會關(guān)注證券化市場，投資者也將更多元化；隨著產(chǎn)品規(guī)模、種類的不斷擴(kuò)大，投資參與者多元化，將進(jìn)一步推動二級市場的活躍程度；證券化產(chǎn)品的做市商將會進(jìn)一步嘗試，這樣有利于推動與市場流動性并引導(dǎo)市場價格曲線的形成，促進(jìn)價格發(fā)現(xiàn)。
3.4標(biāo)準(zhǔn)化、統(tǒng)一化產(chǎn)品將會出現(xiàn)
隨著證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)種類增多及發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，將逐漸探索證券化產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化和統(tǒng)一化，以個人住房按揭貸款資產(chǎn)證券化（RMBS）為例，抵押品同質(zhì)化、結(jié)構(gòu)相似、現(xiàn)金流量穩(wěn)定等特點，如果有與美國“兩房”類似的政府支持機(jī)構(gòu)的擔(dān)保與信用增強(qiáng)，以標(biāo)準(zhǔn)化的證券出售并統(tǒng)一進(jìn)行托管結(jié)算，將會降低發(fā)行與交易成本。提升供求雙方的積極性。因此在政府及監(jiān)管機(jī)構(gòu)積極支持下，各金融機(jī)構(gòu)的探索嘗試下，標(biāo)準(zhǔn)化統(tǒng)一化產(chǎn)品就會出現(xiàn)并擴(kuò)大化，進(jìn)一步提升市場流動性。
4結(jié)束語
一、引言
“十三五”期間是我國城鎮(zhèn)化建設(shè)進(jìn)一步大力推進(jìn)的關(guān)鍵時期，基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)伴隨城鎮(zhèn)化進(jìn)程?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)需要投入規(guī)模巨大的資金總量，目前僅僅依靠政府的財政投入和銀行貸款已經(jīng)很難滿足，與此同時社會資本一直以來缺乏相應(yīng)的途徑進(jìn)入到基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中。
地方政府的融資平臺近幾年來大量舉債，為城市的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)募集資金，但這些地方政府的融資平臺公司治理較不規(guī)范，資金運(yùn)作過程不透明，運(yùn)營效率較低，給地方政府的財政留下了較大的隱患。因此，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)尋求合適的融資渠道已成當(dāng)務(wù)之急。
二、資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程及現(xiàn)狀
資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)距今已有四十多年的歷史，對西方發(fā)達(dá)國家的融資方式產(chǎn)生了意義深遠(yuǎn)的影響，同時也是國際金融領(lǐng)域公認(rèn)的一項重大創(chuàng)新融資模式。
國內(nèi)也于九十年代末期，開始了對資產(chǎn)證券化的理論研究，并于2005年開始試點運(yùn)行。2005年到2008年，國內(nèi)資產(chǎn)證券化的發(fā)行規(guī)模與數(shù)量均實現(xiàn)了較大規(guī)模的增長。2009年到2011年，因受到美國次貸危機(jī)的影響，資產(chǎn)證券化的監(jiān)管機(jī)構(gòu)出于對潛在風(fēng)險的考慮，暫停了國內(nèi)的相關(guān)業(yè)務(wù)。2012年至今，為資產(chǎn)證券化又重新開閘，發(fā)行的規(guī)模和數(shù)量實現(xiàn)了快速增長。
2015年全年，國內(nèi)累計發(fā)行1386只資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，總金額達(dá)到5930.39億元，同比增長79%。其中在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，信貸ABS發(fā)行388單發(fā)行額4056.33億元，同比增長44%，占發(fā)行總量的68%。企業(yè)資產(chǎn)支持專項計劃（以下簡稱“企業(yè)ABS”）發(fā)行989單，發(fā)行額1802.3億元，同比增長359%，占比31%。資產(chǎn)支持票據(jù)（以下簡稱“ABN”）發(fā)行9單，發(fā)行額35億元，同比減少61%，占比1%。從產(chǎn)品總量上來看，信貸ABS始終占較大比重，企業(yè)ABS的占比依舊偏低。
三、基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化融資的可行性分析
近年來，由于資產(chǎn)證券化在各國的良好應(yīng)用，我國相關(guān)機(jī)構(gòu)也越來越重視其對經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用。但由于資產(chǎn)證券化作為新型金融產(chǎn)品，國內(nèi)的機(jī)構(gòu)運(yùn)作經(jīng)驗不足，法律不完備，特別是以基礎(chǔ)設(shè)施為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化模式仍然發(fā)展較慢，得到重視程度不足。隨著“十三五”期間的基礎(chǔ)設(shè)施大力建設(shè)，以基礎(chǔ)設(shè)施為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化融資模式還會有較大的發(fā)展空間。
首先，基礎(chǔ)設(shè)施項目符合資產(chǎn)證券化的融資特點。進(jìn)行資產(chǎn)證券化最關(guān)鍵的，是要求基礎(chǔ)資產(chǎn)在未來具有穩(wěn)定的、可預(yù)測的現(xiàn)金流。目前，國內(nèi)的大多數(shù)基礎(chǔ)設(shè)施項目的現(xiàn)金流特點符合該要求。這是因為，基礎(chǔ)設(shè)施項目是生產(chǎn)生活的基本條件，受眾范圍廣泛；同時由于基礎(chǔ)設(shè)施項目的經(jīng)營往往具有壟斷性，廣大的消費(fèi)者是價格接受者，議價能力較弱，需求的價格彈性較小，繳費(fèi)拖欠比例低；加上基礎(chǔ)設(shè)施項目存續(xù)周期較長，基礎(chǔ)設(shè)施項目可以在較長的時間段內(nèi)產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，以上各個條件為基礎(chǔ)設(shè)施的資產(chǎn)證券化提供了先決條件。
其次，從風(fēng)險管理的角度來看，通常來說基礎(chǔ)設(shè)施項目的經(jīng)營風(fēng)險較低，不容易受經(jīng)濟(jì)波動的周期性影響。同時，基礎(chǔ)設(shè)施項目在所屬的城市通常具有相應(yīng)的特殊地位，政府為其項目獲得外部擔(dān)保會提供諸多便利條件，大大降低了其信用風(fēng)險。
第三，進(jìn)一步完善的相關(guān)法律法規(guī)和監(jiān)督管理制度保證了資本市場的公平有序，同時也有效地控制了金融系統(tǒng)的風(fēng)險。目前，國內(nèi)已經(jīng)制定了一系列的法律法規(guī)，如擔(dān)保法、證券法、合同法、信托法等，這些法律法規(guī)規(guī)范了資本市場中各主體權(quán)利與義務(wù)，有利于資本市場的健康有序發(fā)展。
在監(jiān)督管理制度方面，目前“一行三會”，即中國人民銀行、證監(jiān)會、銀監(jiān)會及保監(jiān)會，已經(jīng)構(gòu)成了一個相對完整的監(jiān)督管理制度，這些監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)共同為資本市場創(chuàng)造出了一個公平、有序的競爭環(huán)境，充分的保護(hù)了廣大投資者的合法權(quán)益，也為資產(chǎn)證券化的全面鋪開提供了組織上的保證。
四、基礎(chǔ)設(shè)施證券化的對策分析
第一，進(jìn)一步完善相應(yīng)的法律法規(guī)體系。資產(chǎn)證券化的各個參與主體需要在法律框架上明確各自的權(quán)利義務(wù)。目前，國內(nèi)在SPV的設(shè)立方面，尚無相關(guān)的法律法規(guī)，同時也沒有對其設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)、經(jīng)營范圍及退出途徑做明確的規(guī)定。SPV與一般的實體公司不同之處就在于理論上SPV是一個專門為證券化而設(shè)立的空殼公司，其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)非常簡單，與國內(nèi)現(xiàn)行公司法的一些條文不相符合。
為了保證國內(nèi)的資產(chǎn)證券化市場健康有序的發(fā)展，防止被濫用，相關(guān)立法部門應(yīng)該進(jìn)一步推進(jìn)相關(guān)法律法規(guī)的細(xì)化。一國的法律法規(guī)制度與其國情密不可分，雖然我們可以將美國等比較成熟的西方國家作為借鑒的范例，但還應(yīng)該對法律淵源和現(xiàn)狀作深入探討，不能簡單的復(fù)制。
第二，建立規(guī)范的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。資產(chǎn)證券化的操作全過程需要多個中介機(jī)構(gòu)的通力配合。其中，投資銀行在全過程中起到非常關(guān)鍵的作用，主要包括交易結(jié)構(gòu)設(shè)計、上市發(fā)行銷售以及發(fā)行后擔(dān)當(dāng)做市商從而提供流動性。目前我國的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間交易市場和交易所市場兩個相對隔離的市場進(jìn)行交易，彼此之間沒有聯(lián)動，同時國內(nèi)券商也很少愿意承擔(dān)做市商的角色，這導(dǎo)致整個二級市場的流動性不足，從而導(dǎo)致市場價格發(fā)現(xiàn)功能不盡如人意。今后，我們應(yīng)該明確投資銀行的做市商責(zé)任，增加市場之前的聯(lián)動效果，從而提高二級市場交易活躍程度，增強(qiáng)市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。
第三，努力培育合格的投資者。投資者接受新型投資理財產(chǎn)品都需要一段時間，特別是基礎(chǔ)設(shè)施證券化這種更為新穎的產(chǎn)品，其中很重要的過程就是增強(qiáng)投資者對新產(chǎn)品的了解，有必要對其進(jìn)行教育，詳細(xì)說明產(chǎn)品的現(xiàn)金流和風(fēng)險。其次，合格的投資者也促進(jìn)了民間資本流向好的項目，在市場經(jīng)濟(jì)的導(dǎo)向下，優(yōu)秀的項目可以獲得低成本的資金，實現(xiàn)了資源的有效配置。
五、未來展望
縱觀資產(chǎn)證券化在國內(nèi)十年的發(fā)展，其優(yōu)勢有目共睹?！笆濉逼陂g，隨著各級城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)張，地方政府的資金缺口也會進(jìn)一步擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化這種方式為其提供了一個有效的融資途徑。
2014年以來，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)爆發(fā)式的增長并非偶然，資本市場的各個參與主體均已意識到市場的發(fā)展趨勢。接下來，各個參與主體根據(jù)政策指引，進(jìn)行相應(yīng)的戰(zhàn)略調(diào)整，特別是以基礎(chǔ)設(shè)施項目為資產(chǎn)證券化的融資活動有望迎來全新的發(fā)展時期。因此，以基礎(chǔ)設(shè)施項目為標(biāo)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)具有極其顯著的現(xiàn)實意義和發(fā)展空間。
參考文獻(xiàn)：
[1] 林強(qiáng).資產(chǎn)證券化在我國的過去、當(dāng)下及未來[J].時代金融，2015，02：158-159.
二、我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程
(一)始于20世紀(jì)90年代初的探索階段
三亞市開發(fā)建設(shè)總公司在1992年發(fā)行以土地為標(biāo)的的三亞地產(chǎn)投資券，成為房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的先行者也成為在我國進(jìn)行資產(chǎn)證券化最早的探索案例。隨后，離岸資產(chǎn)證券化主要是不良資產(chǎn)證券化的嘗試也取得了不錯的效果，中國高質(zhì)量、高存量的不良貸款資產(chǎn)受到了國際投資者的肯定和青睞。但由于早期相關(guān)法律法規(guī)的缺失，盡管2001年頒布實施的《信托法》對于優(yōu)先權(quán)益的確定和真實銷售的鑒定已有明確的規(guī)定，但其他相關(guān)流程的規(guī)定諸如信息披露等方而都不盡完善。
(二)2005年正式試點階段
信貸資產(chǎn)證券化第一次試點于2005年3月正式啟動，由國家開發(fā)銀行采用優(yōu)先級債券在銀行間債券市場公開發(fā)行、次級檔債券以私募方式發(fā)行兩種發(fā)行方式成功發(fā)行的第一期開元CLO項口，成為試點以來的第一個規(guī)范化項口。隨后，由中國建設(shè)銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，中信信托投資有限公司作為委托機(jī)構(gòu)，對優(yōu)先級在銀行間債券市場上公開發(fā)行、次級證券向建行定向發(fā)行來作為信用支持的MBS產(chǎn)品，成為我國第一例成功發(fā)行的住房抵押貸款證券化產(chǎn)品。之后信貸資產(chǎn)支持證券的第二批試點進(jìn)一步在2007年啟動。此外，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的試點也在穩(wěn)步推進(jìn)。但由于關(guān)國次貸危機(jī)的爆發(fā)并進(jìn)一步演變?yōu)橛绊懭蚪?jīng)濟(jì)的金融危機(jī)，僅僅開展了3年的資產(chǎn)證券化進(jìn)入全而暫停和停滯階段，然而，有關(guān)各部門并未停止對適應(yīng)我國國情的證券化產(chǎn)品的探討以及對相關(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改革與完善。
(三)2011-2013年擴(kuò)大試點階段
沉寂了三年的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)和信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)分別于2011年9月和2012年5月重啟。與之相匹配的是一系列更加完善的政策法規(guī)，中國人民銀行、銀監(jiān)會和財政部聯(lián)合的《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》，銀行間交易商協(xié)會的《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》，證監(jiān)會的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》相繼出臺，為實踐先行的中國資產(chǎn)證券化之路保駕護(hù)航。2013年7月，國務(wù)院《關(guān)于金融支持經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級的指導(dǎo)意見》，要求有效盤活資金存量，明確提出推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化常規(guī)化發(fā)展，并進(jìn)一步推動跨市場產(chǎn)品發(fā)行的試點。
(四)2014年至今常規(guī)化發(fā)展階段
2014年是我國債券市場迅猛發(fā)展的一年，總計發(fā)行各類債券118749. 8億元，超出2013年債券市場發(fā)行總規(guī)模31733. 53億元，同比增速提高27. 42 %。在盤活信貸存量，推動證券化發(fā)展的利好政策下，2014年以成功招標(biāo)為統(tǒng)計口徑發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券共66單，發(fā)行總規(guī)模2819. 81億元，而2014年以前的發(fā)行規(guī)?？偭恐挥?018億元，其中2011年重啟前僅發(fā)行17單共計688億元的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，由此可見，2014年全年的發(fā)行量已經(jīng)接近以往試點發(fā)行總量的3倍多。產(chǎn)品創(chuàng)新方而，除了日漸成熟的CLO (54單)和ABS ( 9單)產(chǎn)品，租賃資產(chǎn)支持證券首次出現(xiàn)。在市場參與機(jī)構(gòu)的多樣性上，除原有國有商業(yè)銀行以及政策性銀行的主力大軍外，城市商業(yè)銀行、農(nóng)商行、金融租賃公司也積極參與其中，占有一席之地。隨著利率市場化改革的穩(wěn)步推進(jìn)，市場經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步活躍，我國的資產(chǎn)證券化已然進(jìn)入快速發(fā)展時期，也必將逐步進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展階段。
三、我國資產(chǎn)證券化發(fā)展過程中存在的問題及借鑒歐洲發(fā)展經(jīng)驗的啟示
中圖分類號：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006－1894(2010)03－0043－08
“資產(chǎn)證券化”(Asset Securitization)作為一種結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品，是近30年來世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最迅速的金融創(chuàng)新和金融工具，被視為現(xiàn)代“金融脫媒”(即非中介化，Disintermediation)大趨勢中的利器。從2005年12月起至今，我國大陸的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品從無到有，也已經(jīng)成功發(fā)行了兩大類共10單資產(chǎn)支持證券。據(jù)統(tǒng)計，截至2007年12月末我國金融機(jī)構(gòu)的中長期貸款余額為131539.08億元，相比2005年底增長了74301.34億元，而這兩年間銀行業(yè)信貸資產(chǎn)證券化募資總額不足千億。2007年起中央又出臺一系列經(jīng)濟(jì)緊縮政策，致使各類金融機(jī)構(gòu)通過信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行直接融資的需求和熱情不斷高漲。因此，有必要對信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行研究，以期在銀行加速證券化融資中，不斷提高融資質(zhì)量并降低證券化產(chǎn)品的投資風(fēng)險。
一、資產(chǎn)證券化簡介及其中國的發(fā)展
(一)資產(chǎn)證券化的背景介紹
資產(chǎn)證券化1969年發(fā)端于美國，房屋抵押貸款支持證券(Mortgage-Backed Securities，簡稱MBS)是其最早的形式，繼而在歐美國家如英國、法國、加拿大等國得到了迅速發(fā)展，上世紀(jì)90年代以后又被引入澳大利亞、中國香港、韓國、新加坡等亞太新興經(jīng)濟(jì)地區(qū)。發(fā)展至今，其主要形式包括金融資產(chǎn)支持證券(Asset Backed Securities，簡稱ABS)和MBS兩類，并可再繼續(xù)衍生為更多種類的金融產(chǎn)品。
但對于什么叫資產(chǎn)證券化，即使在美國，也主要是一些從事金融與投資的學(xué)者根據(jù)各自的理解所作各種不同的理論上的定義，到目前為止并無立法機(jī)構(gòu)或政府部門在一部法律或法規(guī)中作過專門的定義。國內(nèi)有學(xué)者從法律角度對資產(chǎn)證券化作出的定義是：由原始權(quán)益人(Originator，又稱“發(fā)起人”或者“轉(zhuǎn)讓人”)，將其能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)(債權(quán))進(jìn)行重新組合，轉(zhuǎn)讓出售給特設(shè)目的載體(Spedal Purpose Vehicle，又稱“受讓人”或者“受托人”)即SPV，SPV通過信用增級(Credit Enhancement)，使其受讓的該資產(chǎn)(債權(quán))的信用級別得以提升，并維持在一定投資級別水平，然后以該資產(chǎn)(債權(quán))為基礎(chǔ)向投資者發(fā)行證券，用發(fā)行證券籌集的資金，支付原始權(quán)益人(發(fā)起人)作為轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的對價，然后用受讓資產(chǎn)(債權(quán))產(chǎn)生的收入向證券投資者支付證券本息的過程。
由此可見，資產(chǎn)證券化是以一套法律安排和財務(wù)安排作擔(dān)保，以未來現(xiàn)金流作支撐進(jìn)行直接融資的行為。資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)是具有一個能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)或資產(chǎn)池(Asset Pool)，證券化的制度構(gòu)建核心是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和破產(chǎn)隔離(即與該資產(chǎn)或資產(chǎn)池的原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險相隔離)。
(二)資產(chǎn)證券化在中國的發(fā)展
從創(chuàng)新到今天，資產(chǎn)證券化走過了30多年的歷程，已經(jīng)是一種成熟的融資手段。不過資產(chǎn)證券化在中國，目前不但剛開始試點，而且還僅僅局限于銀行業(yè)的信貸資產(chǎn)證券化試點。1996年建設(shè)銀行便開始醞釀資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并向澳大利亞前總理保羅?基廷掌管的麥格理管理咨詢(上海)公司“借腦”，但直到2005年底人民銀行、銀監(jiān)會才首次開閘試點信貸資產(chǎn)證券化，期間經(jīng)歷的漫長討論可想而知。中國的資產(chǎn)證券化進(jìn)程如此緩慢，主要原因在于資產(chǎn)證券化作為一種結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品，無論是資產(chǎn)轉(zhuǎn)移還是證券發(fā)行環(huán)節(jié)都涉及到會計、稅收、法律諸多方面的配合。
但是在這“十年鑄劍”的過程中，業(yè)界并沒有只滿足于坐而論道。其實中國1997年即開始了資產(chǎn)證券化的嘗試，先后出現(xiàn)了廣深珠高速公路證券化項目融資、中國工商銀行與中遠(yuǎn)集團(tuán)關(guān)于證券化置換項目、華融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)處置信托項目等。其中2003年的華融公司資產(chǎn)處置信托項目是最為有益的嘗試，該項目利用了國外資產(chǎn)證券化和信托的基本原理，大量借鑒了資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險隔離機(jī)制、以特定資產(chǎn)為支撐的投資結(jié)構(gòu)，并進(jìn)行了證券分層交易等信用增級模式，故被稱為“準(zhǔn)資產(chǎn)證券化”項目。但是筆者認(rèn)為，由于這些項目中有的基礎(chǔ)資產(chǎn)與交易地點均在境外且證券化操作僅受境外法律調(diào)整、有的“證券銷售”其實只是信托項下相應(yīng)“優(yōu)先級受益權(quán)”所對應(yīng)的權(quán)利義務(wù)的轉(zhuǎn)讓方式、有的只是通過內(nèi)債轉(zhuǎn)化為外債來解決外匯收付，均不是真正意義上的“國產(chǎn)”資產(chǎn)證券化品種。
2004年1月，國務(wù)院的《關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》中，第一次提出了“積極探索并開發(fā)資產(chǎn)證券化品種”的意見，并將它作為“豐富證券投資品種”的手段。而中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會頒布的《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》也在同年3月1日起實行，該辦法要求商業(yè)銀行資本充足率不得低于8％，核心資本充足率不得低于4％。于是利用資產(chǎn)證券化發(fā)行資產(chǎn)支持證券來調(diào)整銀行業(yè)金融資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、改善商業(yè)銀行的資本充足率，成為了銀行業(yè)一致的迫切需求。
2005年3月，在國務(wù)院直接領(lǐng)導(dǎo)下，人民銀行、發(fā)改委、財政部、勞動保障部、建設(shè)部、稅務(wù)總局、國務(wù)院法制辦、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等10部門共同組成了信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)試點工作協(xié)調(diào)小組，具體組織和協(xié)調(diào)信貸資產(chǎn)證券化的試點工作，對會計、稅收、投資等多方面的配套政策進(jìn)行研討。2005年4月20日，人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，對資產(chǎn)證券化所涉及的一系列問題進(jìn)行了規(guī)范，明確了人民銀行和銀監(jiān)會在資產(chǎn)支持證券監(jiān)管中的分工，其中，人民銀行依照《中華人民共和國中國人民銀行法》，依法監(jiān)督管理資產(chǎn)支持證券在全國銀行間債券市場上的發(fā)行與交易活動；銀監(jiān)會依照《中華人民共和國銀行業(yè)監(jiān)督管理法》，依法監(jiān)督管理有關(guān)機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)活動。2005年1 2月1日銀監(jiān)會所制定《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》的實施，正式啟動了信貸資產(chǎn)證券化試點。
2005年12月9日，中國國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行股份有限公司分別會同中誠信托投資有限責(zé)任公司和中信信托投資有限責(zé)任公司，各自發(fā)行了“開元信貸資產(chǎn)支持證券”和“建元個人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券”兩個品種的資產(chǎn)支持證券，總的發(fā)行規(guī)模接近72億元人民幣?！伴_元”和“建元”分別屬于ABS和MBS兩個資產(chǎn)支持證券品類，顯示了管理層對資產(chǎn)證券化進(jìn)行全面試點的意圖。不過從法律視角來審查，由于這兩單資產(chǎn)支持證券發(fā)行時，相關(guān)的信貸資產(chǎn)證券化會計處理方法、稅收政策、個人住房
抵押貸款證券化抵押變更登記政策均未出臺，這兩單資產(chǎn)證券化在實際操作上缺乏有效的法制保障，故在合法性和合規(guī)性上均須打不少折扣。
二、中國的信貸資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀
(一)中國信貸資產(chǎn)證券化的定義
根據(jù)人民銀行和銀監(jiān)會在其所頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》、《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》中，均將我國的信貸資產(chǎn)證券化定義為“銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動”。其中“信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)”的規(guī)定是我國金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)為SPV所作的選擇和限定，即我國信貸資產(chǎn)證券化中的SPV采用特殊目的信托(special Purpose Trust，簡稱SPT)。
(二)作用
根據(jù)我國目前的金融改革目標(biāo)，并結(jié)合我國銀行業(yè)的融資手段和經(jīng)營現(xiàn)狀，信貸資產(chǎn)證券化的積極作用主要體現(xiàn)在以下幾個方面：
1、有利于加強(qiáng)商業(yè)銀行的資本管理，拓寬商業(yè)銀行的直接融資渠道 《關(guān)于統(tǒng)一國際銀行的資本計算和資本標(biāo)準(zhǔn)的協(xié)定》(即通常所稱“巴塞爾協(xié)議”)中，關(guān)于商業(yè)銀行資本充足比率的規(guī)定對我國商業(yè)銀行的資本管理提出了挑戰(zhàn)。但目前國內(nèi)的A股市場經(jīng)過前兩年的飛速上漲，已經(jīng)進(jìn)入了調(diào)整整固期，市場投資者已將上市商業(yè)銀行增發(fā)新股或企業(yè)債的再融資計劃視為“惡意圖錢”，而唯恐避之不及。實行信貸資產(chǎn)證券化，可以將商業(yè)銀行持有的中長期貸款轉(zhuǎn)化為證券，再在資本市場上出售給投資者，銀行以此迅速有效地將這應(yīng)收賬款變現(xiàn)為自有資金并用于發(fā)放新的貸款，從而在稀釋股東現(xiàn)有股權(quán)的情況下拓寬銀行的籌資渠道，擴(kuò)大銀行的資金來源、使銀行的信貸方向與結(jié)構(gòu)更符合國家的宏觀調(diào)控要求。
2、有效解決貸款機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債期限錯配問題，有利于降低商業(yè)銀行的經(jīng)營風(fēng)險 我國商業(yè)銀行的中長期貸款，尤其是住房抵押貸款和大型基建項目貸款，貸款期限往往長達(dá)10年以上，而我國商業(yè)銀行的負(fù)債基本上是各項存款，而且絕大部分都是5年期以下的定期存款和活期存款。商業(yè)銀行這種“短存長貸”的資產(chǎn)與負(fù)債的結(jié)構(gòu)性矛盾，不斷造成資金沉淀，從而加大了銀行的運(yùn)營風(fēng)險，并有可能使銀行陷入流動性嚴(yán)重不足的困境，給經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會穩(wěn)定造成不良影響。信貸資產(chǎn)證券化將低流動性的貸款轉(zhuǎn)化為高流動性的證券，在提高銀行資產(chǎn)流動性的同時，還把集中在銀行的風(fēng)險轉(zhuǎn)移分散給不同偏好的投資者，從而實現(xiàn)證券經(jīng)紀(jì)從投資領(lǐng)域擴(kuò)展到消費(fèi)領(lǐng)域，使商業(yè)銀行業(yè)務(wù)與投資銀行業(yè)務(wù)相互融合。
3、有利于提升商業(yè)銀行的盈利能力 銀行在資產(chǎn)證券化后通常繼續(xù)擔(dān)任貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)，從中獲取服務(wù)費(fèi)。而且還可以SPT老化達(dá)到一定程度后根據(jù)自主意愿回購SPT資產(chǎn)，參與對SPT剩余現(xiàn)金流量的分配。資產(chǎn)證券化所產(chǎn)生的流動證券不但為中央銀行提供了調(diào)控貨幣供應(yīng)量的工具，最關(guān)鍵的在于它最終能夠使資金直接由供給方流向需求方，從而降低商業(yè)銀行等間接金融中介機(jī)構(gòu)在整個金融體系中的重要程度，促進(jìn)國家金融結(jié)構(gòu)順利走出“脫媒”困境。
不過資產(chǎn)證券化所擴(kuò)充的流動性也將對我國2008年起執(zhí)行的“從緊”的經(jīng)濟(jì)政策形成挑戰(zhàn)，調(diào)控不好將給整個國家經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面影響。
三、現(xiàn)行信貸資產(chǎn)證券化操作中的風(fēng)險防范及投資者保護(hù)
資產(chǎn)證券化和其他的金融工具一樣都是中性的，只是一種工具，都存在如何運(yùn)用的問題。最近美國發(fā)生的次級房貸風(fēng)波，正與眾多機(jī)構(gòu)持有房產(chǎn)抵押債券(MBS)及更為復(fù)雜的相關(guān)結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品有關(guān)。這次危機(jī)的出現(xiàn)并不是資產(chǎn)證券化的必然產(chǎn)物，也不是資產(chǎn)證券化制度存在系統(tǒng)風(fēng)險，“而是在監(jiān)管缺失情況下貸款機(jī)構(gòu)錯誤甚至惡意利用證券化這一金融工具的結(jié)果”。當(dāng)然，美國次貸危機(jī)的爆發(fā)并引起全球金融動蕩，對正在迅速發(fā)展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)以及金融衍生產(chǎn)品市場都帶來一定的負(fù)面影響。不過綜合分析這次危機(jī)，它在以下幾方面對我國的資產(chǎn)證券化制度建設(shè)提出了警示。
(一)提高信用評級公信力
美國次貸危機(jī)的根源是借款人屬于次級還貸能力人，而質(zhì)量不好的次級貸款能夠去證券化并被評級為A級甚至更高的AAA級，從而造成投資者不斷跟風(fēng)買入次級貸證券產(chǎn)品，信用評級機(jī)構(gòu)從中起了決定性作用。這次危機(jī)同時暴露了這些國際級的評級機(jī)構(gòu)其風(fēng)險分析和評級方法存在重大缺陷，尤其在資產(chǎn)支持證券的危機(jī)預(yù)測預(yù)警機(jī)制上嚴(yán)重缺失。
回顧我國信貸資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)支持證券信用評級工作，至今沒有一個明確的評級規(guī)范或守則，各評級報告多根據(jù)發(fā)起人和托管人提供的資料就事論事地發(fā)表意見，未見任何盡職調(diào)查報告和評論。更有甚者，在“建元2005－1”和“建元2007－1”兩單MBS的信用評級報告中竟然都出現(xiàn)了，“本交易評級的開展主要基于**公司”的結(jié)構(gòu)融資評級技術(shù)，甚至還出現(xiàn)了“在確定測算信用支持程度過程中相關(guān)參數(shù)、指標(biāo)和假設(shè)時，……與**公司的評級專家進(jìn)行了充分的交流與探討”。暫且不論這些評級機(jī)構(gòu)在與外資評級企業(yè)“充分的交流與探討”中是否違背了保密義務(wù)，但是一個本應(yīng)獨(dú)立的中介信用評級機(jī)構(gòu)，不將評級意見建立在成熟的經(jīng)濟(jì)學(xué)和統(tǒng)計學(xué)理論之上，竟然借用國際評級機(jī)構(gòu)之名來提升自己評級報告的“質(zhì)量”，不但喪失了第三方中立評價的意見，而且嚴(yán)重降低了該評級分析的公信力。這種“坦率直言”雖然存在國內(nèi)信用評級機(jī)構(gòu)在RMBS領(lǐng)域缺乏足夠經(jīng)驗的無奈，但也掩蓋不了穆迪、標(biāo)普、惠譽(yù)等國際“大鱷”不斷滲透和壟斷中國信用評級市場的情況。這些國際評級機(jī)構(gòu)雖然幫助、壯大了中國股票發(fā)行評級市場，但美國次貸危機(jī)暴露它們“在全球范圍內(nèi)結(jié)構(gòu)性融資評級的先進(jìn)技術(shù)”并非宣傳的那么完美，同樣存在重大缺陷。
因此筆者建議，可以借鑒證監(jiān)會《資信評級機(jī)構(gòu)出具證券公司債券信用評級報告準(zhǔn)則》的監(jiān)管經(jīng)驗，由人民銀行行使資產(chǎn)支持證券發(fā)行與交易監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職能，對資產(chǎn)支持證券發(fā)行過程中的信用評級活動制定完整的行為準(zhǔn)則。在資產(chǎn)支持證券發(fā)行中，應(yīng)當(dāng)要求評級機(jī)構(gòu)主動承擔(dān)回避義務(wù)、獨(dú)立全面地對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用評級，并對信用評級機(jī)構(gòu)違規(guī)行為制定相應(yīng)的罰則。
(二)建立全面，真實，客觀的資產(chǎn)支持證券信息披露制度
資產(chǎn)支持證券與股票、一般債券不同，它不是對某一經(jīng)營實體的利益要求權(quán)，而是對基礎(chǔ)資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流或剩余利益的要求權(quán)，是一種以資產(chǎn)信用為支持的新型證券。因此，基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息披露是資產(chǎn)支持證券投資者識別風(fēng)險、做出科學(xué)投資決策的重要依據(jù)。加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息披露工作，反映基礎(chǔ)資產(chǎn)池的風(fēng)險和收益狀況，對于保護(hù)投資者利益，防范風(fēng)險，推動信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的健康發(fā)展，具有重要意義。2005年6月人民銀行頒布過《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》，但經(jīng)過近些年的實踐檢驗顯示該規(guī)則相當(dāng)原則性，并沒有保障資產(chǎn)支持證券信息得到完整、全面的披露。以“建元2005-1”MBS為例，該證券《發(fā)行說明書》作出“交易各方的關(guān)聯(lián)關(guān)系申明”后，并沒有披露證券發(fā)行人(受托人)“中誠信托投資有限公司”與信用評級機(jī)構(gòu)“中誠信國際
信用評級有限責(zé)任公司”之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，更沒有說明為何最終信用評級報告僅有“中誠信國際”一家公司署名而不見“穆迪公司”信息。
人民銀行于2007年8月21日就基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露有關(guān)事項了公告，要求信貸資產(chǎn)證券化試點各參與機(jī)構(gòu)高度重視基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露工作，嚴(yán)格按照相關(guān)規(guī)章的要求披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息，切實保護(hù)投資者利益，防范風(fēng)險。《公告》還要求《發(fā)行說明書》必須披露投資者在資產(chǎn)支持證券發(fā)行期限內(nèi)查閱基礎(chǔ)資產(chǎn)池全部具體信息的途徑和方法等。不過筆者認(rèn)為公告僅限于全面披露基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息，這只是一個開端，還應(yīng)當(dāng)盡快將信息披露擴(kuò)展到如貸款服務(wù)合同、資金保管服務(wù)合同及各項服務(wù)費(fèi)用定價依據(jù)等，有利于投資者全面、真實了解資產(chǎn)支持證券的信息，以便投資者在認(rèn)購資產(chǎn)支持證券前做出科學(xué)投資決策。
(三)提前還貸的風(fēng)險與預(yù)防
除拖欠、違約及處置回收等因素外，“資產(chǎn)支持證券”的平均回收期將受到提前償付比率的影響，“資產(chǎn)支持證券持有人”的投資回報也可能因為當(dāng)時市場的再投資回報率水平而受相應(yīng)影響。利率、擔(dān)保物轉(zhuǎn)讓、社會經(jīng)濟(jì)、人口變動、婚姻狀況和其他因素，都可能促使借款被全額或部分提前償付。而且我國國民量入為出的固有消費(fèi)心理，使業(yè)主提前償還貸款成為常態(tài)。因此提前還款風(fēng)險是導(dǎo)致RMBS證券持有人投資風(fēng)險的主要來源，而不是通常被認(rèn)為的業(yè)主無法按期還款的信用風(fēng)險。
對于提前還貸風(fēng)險的防范，筆者認(rèn)為可以從幾方面著手：一是加快開發(fā)固定利率按揭貸款品種；二是對基礎(chǔ)資產(chǎn)池各項資產(chǎn)的利率要多樣化，提高資產(chǎn)池加權(quán)利率水平，以化解固定利率資產(chǎn)的利率風(fēng)險；三是對基礎(chǔ)資產(chǎn)池中的信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，合理提高資產(chǎn)池中提前還貸率低的工業(yè)房地產(chǎn)信貸、商用房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)的占比；四是發(fā)起人在制定原始貸款合同時對于提前還貸設(shè)置適當(dāng)合理的手續(xù)費(fèi)或補(bǔ)償費(fèi)；五是在資產(chǎn)證券化試點深入后，繼續(xù)細(xì)分RMBS為抵押過手債券、抵押支付債券和擔(dān)保抵押債券。不過對于第四方面關(guān)于對提前還貸者收取手續(xù)費(fèi)等措施，筆者還認(rèn)為既然允許發(fā)起人將原始債權(quán)出售，就應(yīng)當(dāng)允許借款人提前還款，更何況目前的房地產(chǎn)信貸尤其是住房信貸早已全面取消了“轉(zhuǎn)按揭”，房地產(chǎn)權(quán)利移轉(zhuǎn)必然帶來提前還貸。所以即使需要設(shè)置提前還貸手續(xù)費(fèi)或補(bǔ)償費(fèi)的，應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎開展，其費(fèi)率不宜過高且應(yīng)當(dāng)由監(jiān)管部門制定統(tǒng)一的指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)，區(qū)別對待借款人改善資產(chǎn)負(fù)債的提前還貸或房地產(chǎn)出售變現(xiàn)而產(chǎn)生的提前還貸。
(四)健全投資者風(fēng)險提示
資產(chǎn)支持證券大多是中長期融資產(chǎn)品，證券信用等級會因各種市場情況或政策因素而發(fā)生重大變化從而加劇投資風(fēng)險。雖然目前的資產(chǎn)支持證券的投資人均為機(jī)構(gòu)投資者，有著專業(yè)的投資素養(yǎng)，但該證券發(fā)行時的發(fā)行說明書和信用評級報告仍舊會對在債券市場進(jìn)行二次交易資產(chǎn)支持證券投資者的投資決策和風(fēng)險預(yù)判產(chǎn)生重大影響，甚至?xí)顾麄兺洸樵冊撟C券的最新評級。例如：美國次貸危機(jī)爆發(fā)后，中國銀行曾在2007年8月底公告稱自己所投資的次貸支持證券均屬信用優(yōu)良的AAA級證券，而事實上當(dāng)時美國各評級機(jī)構(gòu)均已全面下調(diào)次貸支持證券的信用評級。這一事例雖然不排除中銀是為挽回次貸危機(jī)對其股價的不利影響提升股東信心而作出的托詞，但這種托詞確實表明資產(chǎn)支持證券發(fā)行之初信用評級的影響力足以讓人忽視該證券發(fā)行之后的跟蹤評級。
因此筆者建議：除了繼續(xù)要求資產(chǎn)支持證券發(fā)行人在發(fā)行說明書中提示風(fēng)險、信用評級機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)支持證券發(fā)行后進(jìn)行跟蹤評級外，有必要規(guī)定證券發(fā)行人和評級機(jī)構(gòu)在證券發(fā)行說明書和信用評級報告中提示投資人“資產(chǎn)支持證券發(fā)行時的信用評級隨著資產(chǎn)池的老化會發(fā)生信用下降或提升的情況”。
此外，根據(jù)目前的金融資產(chǎn)發(fā)展?fàn)顩r，MBS還會被作為其他集合理財產(chǎn)品的資產(chǎn)構(gòu)成。目前中國投資金融資產(chǎn)，尤其投資集合理財產(chǎn)品的投資者中，絕大部分是個人投資者和“散戶”。投資者在購買包含MBS的集合理財產(chǎn)品等金融資產(chǎn)時，更多的是相信資產(chǎn)管理人管理能力和“MBS最初是銀行借以生財?shù)男刨J資產(chǎn)”，基于對銀行放貸審查的高度信任是投資者對所購金融資產(chǎn)中所包含MBS自主評級的基礎(chǔ)。因此，對于加強(qiáng)MBS信息批露工作不但提高投資人的風(fēng)險意識，更可以使大批金融資產(chǎn)最終持有人――個人投資者和“散戶”受到風(fēng)險教育，正確認(rèn)識和評估所持金融資產(chǎn)。
(五)RMBS有的變現(xiàn)阻礙風(fēng)險
在我國，RMBS的持有人除了要面對提前償還風(fēng)險，違約風(fēng)險和利率風(fēng)險外，可能還需面臨一個有中國特色的風(fēng)險：銀行，SPV和服務(wù)機(jī)構(gòu)無法處置未按時還款業(yè)主的房屋。一向以來，由于處置成本高(司法成本和拍賣成本等)，房屋流動性差，導(dǎo)致銀行在執(zhí)行處置違約業(yè)主的房屋方面進(jìn)展十分緩慢。另一方面，2004年11月4日最高人民法院公布《人民法院民事執(zhí)行中查封，扣押，凍結(jié)財產(chǎn)的規(guī)定》，其中第六條明確表示：對被執(zhí)行人及其所撫養(yǎng)家屬生活所必須的居住住房，人民法院可以查封，但不得拍賣，變賣或抵債。雖然有人民銀行指導(dǎo)商業(yè)銀行提高按揭貸款首付比率、加強(qiáng)貸款審核時對借款人還貸能力的評估等，但這只能減少違約的可能，不能從根本上解決處置違約者所抵押的住房的難題。目前并無經(jīng)濟(jì)、有效的手段來化解這項風(fēng)險。不過筆者認(rèn)為通過設(shè)計相應(yīng)的履約保證保險等商業(yè)險種，在資產(chǎn)池構(gòu)建完成之后開列一定比例的履約保證保險費(fèi)，或許能夠緩解一部分風(fēng)險。
(六)合理控制MBS產(chǎn)生的流動性，防范金融業(yè)產(chǎn)生的系統(tǒng)性風(fēng)險
關(guān)鍵詞：
互聯(lián)網(wǎng)金融；阿里小貸；資產(chǎn)證券化
一、引言
我國互聯(lián)網(wǎng)金融起步較晚，2013年3月在時任國家總理的大力推行下才有了互聯(lián)網(wǎng)金融的產(chǎn)生和發(fā)展。阿里小貸聯(lián)合上海東方證券推出了國內(nèi)首單互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目，并通過自身的努力和政府的扶持走出了一條較為成功的道路。然而該創(chuàng)新性的資產(chǎn)證券化在我國的發(fā)展并非一帆風(fēng)順，理論與實踐經(jīng)驗的缺乏、各項制度的不完善、整個經(jīng)濟(jì)環(huán)境和投資者落后的經(jīng)營觀念，都給互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化帶來了非常大的阻礙。但也不能以此為借口，放緩了該創(chuàng)新項目的發(fā)展。因此，本文通過分析阿里小貸案例，為我國其他行業(yè)或企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化提供非常寶貴的經(jīng)驗和指導(dǎo)，為我國未來的“互聯(lián)網(wǎng)金融+大數(shù)據(jù)+信用評價+資產(chǎn)證券化”的發(fā)展指明方向。
二、基于互聯(lián)網(wǎng)金融的資產(chǎn)證券化開展的必要性及發(fā)展現(xiàn)狀
（一）必要性分析
我國資產(chǎn)證券化在2014年得到了跳躍式的發(fā)展，并在互聯(lián)網(wǎng)金融的強(qiáng)勢推進(jìn)下，資產(chǎn)證券化市場在未來很長一段時間內(nèi)會持續(xù)升溫，存在著巨大的創(chuàng)新性發(fā)展空間。因此，對于開展互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目的必要性分析非常有必要。
（1）互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目能有效盤活我國互聯(lián)網(wǎng)金融市場中的優(yōu)質(zhì)小微資產(chǎn)。近年來，我國的電商平臺在所有交易平臺中所占比重越來越大，其中的龍頭企業(yè)有京東、阿里巴巴、蘇寧易購和騰訊等。僅阿里巴巴旗下的天貓國際在2015年11月11日當(dāng)天的總成交額就達(dá)到500億元人民幣。這些電商平臺上主要是小微企業(yè)和個人消費(fèi)者，其小額貸款的需求非常大。而互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目則以互聯(lián)網(wǎng)的大數(shù)據(jù)為依托平臺，為眾多的中小微企業(yè)提供了融資平臺，充分盤活互聯(lián)網(wǎng)金融市場中的優(yōu)質(zhì)小額資產(chǎn)。
（2）互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目能有效降低小微企業(yè)的融資杠桿。中國現(xiàn)階段的企業(yè)中有95%以上都是中小企業(yè)，但由于自身資質(zhì)的影響獲得融資的難度很大，難以從傳統(tǒng)的銀行貸款渠道獲得融資，限制了這些企業(yè)的快速發(fā)展。而互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目恰恰能為中小企業(yè)解決這方面的問題。
（3）互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目有利于直接融資的快速發(fā)展。電商平臺中的中小企業(yè)由于各種監(jiān)管政策的融資規(guī)模的限制難以發(fā)展壯大，只能通過銀行貸款進(jìn)行間接融資，但這樣的融資方式對于這些企業(yè)而言融資成本相對較高，且入門標(biāo)準(zhǔn)較高。而互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目能為這些企業(yè)提供一種直接融資的渠道，有效解決融資困難的問題。
（二）互聯(lián)網(wǎng)金融下資產(chǎn)證券化項目的發(fā)展現(xiàn)狀
2013年3月，時任國務(wù)院總理的在兩會上首次提出大力發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)金融”，成功揭開了互聯(lián)網(wǎng)金融迅速發(fā)展的大幕。2014年，國家正式大力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)型，金融財富重點由原先的房地產(chǎn)開發(fā)逐漸轉(zhuǎn)向金融市場領(lǐng)域，“互聯(lián)網(wǎng)+”帶來了更多的發(fā)展機(jī)遇，同時利率的市場化也傳來了利好消息。這些都使得我國互聯(lián)網(wǎng)金融市場的整體規(guī)模不斷增長，且涉及更多非傳統(tǒng)的領(lǐng)域。同時互聯(lián)網(wǎng)金融市場的迅猛發(fā)展也極大地促進(jìn)了金融市場的體制改革，進(jìn)一步使資源得到更優(yōu)的配置，且互聯(lián)網(wǎng)金融下資產(chǎn)證券化項目能將風(fēng)險進(jìn)行有效的分散，充分保證小額投資者的利益。
（1）資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀。中國建設(shè)銀行和國家開發(fā)銀行于2005年被確定為資產(chǎn)證券化的發(fā)展試點，并分別開展了住房抵押貸款和信貸兩方面的資產(chǎn)證券化。該階段我國主要應(yīng)用資產(chǎn)證券化的主體為銀行、證監(jiān)會合作并主導(dǎo)的部分企業(yè)，但由于監(jiān)管制度和風(fēng)險管理機(jī)制的不完善曾停止過一段時間。直至2012年《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》的頒布，資產(chǎn)證券化項目才由試點轉(zhuǎn)變?yōu)槌Ｒ?guī)業(yè)務(wù)。2015年起，國家層面對資產(chǎn)證券化項目大力扶持，各種利好政策不斷推出，刺激了國內(nèi)該項業(yè)務(wù)的迅猛發(fā)展，規(guī)模不斷擴(kuò)大，截止2015年底，我國共發(fā)行資產(chǎn)證券化項目1386個，涉及金額近6000億元。
（2）互聯(lián)網(wǎng)金融下資產(chǎn)證券化項目發(fā)展現(xiàn)狀。政策方面：2005年確定建行和開發(fā)銀行為第一批互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目發(fā)展試點；2014年頒布《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，為互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化項目提供充足有力的法律依據(jù)。市場發(fā)行方面：2013年7月，阿里小貸與上海東方證券聯(lián)合推出國內(nèi)首單基于互聯(lián)網(wǎng)金融的資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新產(chǎn)品“東證資管———阿里巴巴專項資產(chǎn)管理計劃”首次將互聯(lián)網(wǎng)金融與資產(chǎn)證券化進(jìn)行有效的融合；2015年9月，京東京東白條，成為國內(nèi)首例以個人消費(fèi)小額貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)金融下資產(chǎn)證券化項目；2015年12月，新興電商發(fā)行“嘉實資本分期樂1號資產(chǎn)支持專項計劃”資產(chǎn)支持證券，為國內(nèi)首單登陸上海證券交易所的互聯(lián)網(wǎng)金融下資產(chǎn)證券化項目，主要面向年輕群體。
三、案例分析
（一）項目簡介
“東證資管———阿里巴巴專項資產(chǎn)管理計劃”由阿里小貸和上海東方證券于2013年7月份聯(lián)合推出的國內(nèi)首單基于互聯(lián)網(wǎng)金融的資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新產(chǎn)品，是響應(yīng)同志“互聯(lián)網(wǎng)金融”的領(lǐng)先企業(yè)。該項目共注資16億元人民幣，但因國家證監(jiān)部門的融資杠桿不得高于金資產(chǎn)一半的規(guī)定，特利用證券化項目進(jìn)行了五十億元的融資，解決了資金的缺口問題。截止2014年7月，該項目累計循環(huán)貸款額達(dá)400億元，參與接待人員數(shù)量超過160萬人。
（二）阿里小貸資產(chǎn)證化的收益分析
（1）優(yōu)先劣后的分層收益分析。根據(jù)資產(chǎn)風(fēng)險和利益的不同，專項管理者采取優(yōu)先劣后的利益分配模式，并將投資者分為優(yōu)先級、次優(yōu)先級和次級投資者，其認(rèn)購分配比例為0.75:0.15:0.1。在這種利益和風(fēng)險均分層級的分配機(jī)制下，當(dāng)回收資產(chǎn)只達(dá)到總發(fā)行量的六成時，次優(yōu)先級投資者的本金將得不到保證；回收資產(chǎn)達(dá)到總發(fā)行量的110%時，優(yōu)先級和次優(yōu)先級投資者的本金與利益均能得到保證，并能保證阿里小貸的本金支出。因此，在實際的操作過程中，阿里小貸選擇的證券化項目一般要將不良率控制在2%以下。從中也可以看出，阿里小貸和投資者雙方保證共同利益的關(guān)鍵是獲得穩(wěn)定且高質(zhì)量的基礎(chǔ)資產(chǎn)。在20%-50%的借貸利率環(huán)境下，所有收益中要有6.5%和11.5%的利益優(yōu)先分配給優(yōu)先級和次優(yōu)先級投資者，再加上3%左右的管理等其他費(fèi)用支出，會使得資金的使用成本相對較高。因此，阿里小貸的資產(chǎn)證券化很好地解決了這一問題，提高了阿里小貸的資金周轉(zhuǎn)率和循環(huán)利用率，從而大大降低了資金的使用成本。
（2）不良率的壓力測試。根據(jù)前文所述，不良率的控制是非常重要的。本文通過基礎(chǔ)資產(chǎn)分別在理想和悲觀兩種極端狀態(tài)下對不良率進(jìn)行壓力測試。其中，理想狀態(tài)是指資金的使用率為98%，利率為18%；悲觀狀態(tài)是指60%的資金使用率和10%的利率。理想狀態(tài)下，當(dāng)不良率達(dá)到9.2%時，次級投資者的收益將得不到保證；達(dá)到40%以上，次優(yōu)先級投資者的利益才會受到損害。在悲觀狀態(tài)下，即使不良率為0，次級投資者的本金也不會得到保證，不良率達(dá)到8%時，其本金將全部損失；當(dāng)不良率超過36%時，次優(yōu)先級投資者的收益會見損；不良率達(dá)到54%時，次優(yōu)先及投資者的本金將全部損失，同時優(yōu)先級的收益也得不到保證。但在實際的項目發(fā)行中，這兩種極端狀態(tài)出現(xiàn)的幾率很小。阿里小貸通過對基礎(chǔ)資產(chǎn)不良率的動態(tài)監(jiān)控，會隨時對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整。當(dāng)不良率超過5.5%時，會及時調(diào)整項目的入池最低標(biāo)準(zhǔn)；當(dāng)不良率超過8.5%時，將進(jìn)行不良基礎(chǔ)資產(chǎn)的催收工作；當(dāng)不良率超過10.5%時，將停止項目的發(fā)行，并提前回收款項并進(jìn)行利益的分配。
（3）相應(yīng)的風(fēng)險管理舉措。資產(chǎn)證券化運(yùn)行中損害投資者利益的因素主要有信用風(fēng)險、現(xiàn)金流預(yù)測風(fēng)險和利率波動風(fēng)險等。針對這些風(fēng)險，阿里小貸主要采取以下措施進(jìn)行自身的風(fēng)險管理：一是嚴(yán)格審核基礎(chǔ)資產(chǎn)，對平臺上的阿里巴巴、天貓和淘寶等的經(jīng)營活動進(jìn)行實時的檢測，充分了解借款人的資金動向，詳細(xì)評估借款人的還款能力和信用程度，從源頭上遏制風(fēng)險。二是信用的雙重增級，該項目在內(nèi)部采取優(yōu)先劣后的層級制度，次級投資者只能進(jìn)行最大10%比例的投資，且只能是阿里小貸定向發(fā)行，從源頭開始注重基礎(chǔ)資產(chǎn)的高質(zhì)量性和穩(wěn)定性；在外部由專業(yè)擔(dān)保公司作為擔(dān)保和資金的補(bǔ)充支付方，優(yōu)先保證優(yōu)先級和次優(yōu)先級投資者的利益。三是基礎(chǔ)資產(chǎn)的實時監(jiān)控，阿里小貸建立了較為完善的風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，并對超出設(shè)置的預(yù)警的部分進(jìn)行資產(chǎn)的重新整理，同時還有充足的風(fēng)險撥備資金作為預(yù)備保障。四是投資者準(zhǔn)入門檻的逐步提高，優(yōu)先級、次優(yōu)先級和次級投資者分別對應(yīng)不同的證券投資認(rèn)購的起點，優(yōu)先級的認(rèn)購起點為500萬元人民幣，次優(yōu)先級投資者的認(rèn)購起點是2000萬元人民幣，次級投資者的投資只能由阿里小貸進(jìn)行定向發(fā)行，不同層級的投資者匹配不同的風(fēng)險承擔(dān)和利益分配。
（4）阿里小貸成功實施的意義。阿里小貸實施的意義總結(jié)起來有四點：有利于推進(jìn)資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展、解決了互聯(lián)網(wǎng)金融市場中小微企業(yè)和個體創(chuàng)業(yè)者融資困難的問題、利用互聯(lián)網(wǎng)平臺大數(shù)據(jù)充分發(fā)揮了金融創(chuàng)新的重要作用以及盤活了互聯(lián)網(wǎng)金融市場中優(yōu)質(zhì)的個體和小微企業(yè)的沉淀資金。
四、案例揭示的問題及創(chuàng)新啟示
（一）揭示的問題
（1）監(jiān)管制度尚未完善。阿里小貸基于互聯(lián)網(wǎng)金融下的資產(chǎn)證券化的法律依據(jù)是《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》中將資產(chǎn)的證券化正式轉(zhuǎn)為常規(guī)業(yè)務(wù)，而不再只是試點業(yè)務(wù)。但是該項管理規(guī)定對互聯(lián)網(wǎng)金融平臺下的資產(chǎn)證券化并沒有較為完善的詳盡規(guī)定，同時阿里小貸作為國內(nèi)第一單資產(chǎn)證券化的成功試點，是以小額貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的。由于小額貸款存在極大的特殊性，監(jiān)管制度更應(yīng)完善。同時，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的不斷推進(jìn)，資產(chǎn)的證券化項目會越來越多，更需要不斷完善監(jiān)管機(jī)制和相關(guān)法律法規(guī)，引導(dǎo)資產(chǎn)證券化健康、良性的可持續(xù)發(fā)展。
（2）信用評價體系有待進(jìn)一步完善。我國現(xiàn)階段的資產(chǎn)證券化項目針對的目標(biāo)群體主要集中在中小微企業(yè)和個體企業(yè)，他們的信用評價對基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量有關(guān)鍵影響。但是我國征信體系的發(fā)展起步晚，并且不完善，這使主要的目標(biāo)群體在傳統(tǒng)的融資領(lǐng)域中很難獲得發(fā)展。而信用評價體系的構(gòu)建則是互聯(lián)網(wǎng)金融的重要目標(biāo)，因此需要不斷完善信用的評價機(jī)制。
（3）基礎(chǔ)資產(chǎn)的“數(shù)據(jù)+客戶”化程度較弱。數(shù)據(jù)及其分析運(yùn)用是互聯(lián)網(wǎng)金融的核心內(nèi)容，對互聯(lián)網(wǎng)的大數(shù)據(jù)進(jìn)行分析處理，了解基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用等級，完成高質(zhì)量的融資網(wǎng)絡(luò)模式。對于我國的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺而言，其自身發(fā)展相對較晚，并且受眾范圍較小，缺乏足夠的基礎(chǔ)資產(chǎn)，合適的資產(chǎn)證券化項目工作很難開展。但在互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展迅猛的大環(huán)境下，我國互聯(lián)網(wǎng)金融平臺實現(xiàn)“數(shù)據(jù)+客戶”的模式指日可待。
（4）產(chǎn)品流動性不足?；ヂ?lián)網(wǎng)金融的資產(chǎn)證券化項目創(chuàng)新性高，隨之而來的就是高的未知風(fēng)險。阿里小貸優(yōu)先級投資者僅為國內(nèi)信用良好的投資者，且只能在深交所進(jìn)行業(yè)務(wù)交易，產(chǎn)品的流動性大大降低。這就需要投資者不斷更新互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險意識，理性投資。
（二）阿里小貸成功的創(chuàng)新啟示
（1）小額貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。我國傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)大多由信貸資產(chǎn)組成，如信用卡業(yè)務(wù)、住房抵押貸款及高速路回收款項等，其周期較長，資金周轉(zhuǎn)率和使用率都較低。而阿里小貸則開創(chuàng)了以小額貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化項目的先河，其資金周轉(zhuǎn)率和使用率相對較高，能有效盤活互聯(lián)網(wǎng)金融平臺中的優(yōu)質(zhì)的小額貸款。
（2）交易結(jié)構(gòu)為循環(huán)購買模式。阿里小額貸款為債權(quán)性資產(chǎn)，其周期相對較短，為方便客戶隨借隨還，和傳統(tǒng)的長期性資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品很難匹配。因此阿里小貸的交易結(jié)構(gòu)為循環(huán)購買模式，即有回款時再經(jīng)審核通過后繼續(xù)為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行循環(huán)使用，以此來保證基礎(chǔ)資產(chǎn)總額的相對平衡，方便投資者的頻繁交易。以小微個體為主要目標(biāo)群體的互聯(lián)網(wǎng)金融最顯著的特點就是范圍廣、單位量小和流動性較強(qiáng)，因此互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)的證券化中會產(chǎn)生限期錯配的現(xiàn)象，阿里小貸的循環(huán)購買模式較好地解決了證券周期長而還款周期短的錯配現(xiàn)象。從另一方面講，同質(zhì)性的基礎(chǔ)資產(chǎn)有利于標(biāo)準(zhǔn)化，從而進(jìn)一步提升資金的使用率和周轉(zhuǎn)率。
（3）業(yè)務(wù)模式是基于“互聯(lián)網(wǎng)+大數(shù)據(jù)”。阿里小貸通過自動資產(chǎn)篩選系統(tǒng)進(jìn)行常規(guī)管理，對不良資產(chǎn)及時反饋并進(jìn)行處理，充分保證了基礎(chǔ)資產(chǎn)的安全性，并通過支付寶平臺進(jìn)行歸集和支持服務(wù)。此外，“互聯(lián)網(wǎng)+大數(shù)據(jù)”也應(yīng)用到基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用評價上。利用“互聯(lián)網(wǎng)+大數(shù)據(jù)”方便快捷地列示出借款人的訂單情況，諸如歷史交易記錄、資金使用記錄和信用評價等信息，對借款人的借款信用和還款能力有著較為直觀的感受。阿里小貸的成功也對風(fēng)險管理有所啟示，例如應(yīng)將參與項目的基礎(chǔ)資產(chǎn)的不良率控制在2%以下；應(yīng)對投資人和借款人的信用情況進(jìn)行具體詳細(xì)的評價；必須重視整個環(huán)境中經(jīng)濟(jì)發(fā)展、社會進(jìn)步和政治平衡的重要影響力。
作者：李佳珂 單位：湖南科技學(xué)院
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銀行信貸資產(chǎn)證券化是在金融改革形勢下所探索出的資產(chǎn)負(fù)債管理模式。它與傳統(tǒng)的貸款方式既有本質(zhì)的區(qū)別，又有內(nèi)在的聯(lián)系。銀行信貸資產(chǎn)證券化，是指銀行把欠流動性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等）經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為新時期我國金融業(yè)發(fā)展創(chuàng)新的一個新起點,它所帶來的優(yōu)越性是無可比擬的,但是,由于我國特殊因素的影響,資產(chǎn)證券化還有待于進(jìn)一步探索研究。
一、我國銀行信貸資產(chǎn)證券化發(fā)展?fàn)顩r
早在1983年我國就有人開始介紹西方的資產(chǎn)證券化技術(shù)，但直到20世紀(jì)90年代初，資產(chǎn)證券化探索研究的熱潮才開始在中國興起。1992年三亞地產(chǎn)的投資證券、走出了中國資產(chǎn)證券化的第一步。1996年8月，為了建設(shè)廣深珠高速公路，珠海在國外發(fā)行了2億美元債券，這是國內(nèi)第一個完全按照國際化標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作的離岸資產(chǎn)證券化案例。2000年，中國工商銀行和中國建設(shè)銀行成為住房貸款證券化試點單位，標(biāo)志著資產(chǎn)證券化被政府認(rèn)可。2005年4月，中國人民銀行和銀監(jiān)會了《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，以及之后財政部頒布的《信貸資產(chǎn)證券化試點會計處理規(guī)定》、銀監(jiān)會頒布的《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點監(jiān)督管理辦法》等規(guī)范性文件為我國的信貸資產(chǎn)證券化的試點搭建了一個基本的法律框架，為資產(chǎn)證券化的規(guī)范化運(yùn)行創(chuàng)造了條件，也為今后我國資產(chǎn)證券化的深入發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)。2005年12月，國家開發(fā)銀行和中國建設(shè)銀行分別發(fā)行了第一期信貸資產(chǎn)支持證券和個人住房抵押貸款證券化信托資產(chǎn)支持證券，這兩個證券在市場的成功發(fā)行，標(biāo)志著我國信貸產(chǎn)證券化工作邁出了實質(zhì)性步伐，國內(nèi)信貸資產(chǎn)證券業(yè)務(wù)正式開展。
信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行，一方面豐富了我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類，開辟了商業(yè)銀行批量化、市場化、標(biāo)準(zhǔn)化處置不良資產(chǎn)的新渠道，并將進(jìn)一步推動我國資本市場發(fā)展。但另一方面，資產(chǎn)證券化在國內(nèi)一直得不到投資者足夠的響應(yīng)：首先，國務(wù)院，銀監(jiān)會等國家監(jiān)管部門希望通過推行證券資產(chǎn)化來改善商業(yè)銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)的流動性和融資比例，使得資產(chǎn)證券化成為了一種調(diào)控手段；其次，不良資產(chǎn)在我國銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中利用率一直處于較低的水平，我國商業(yè)銀行證券化的標(biāo)的大部分都是不良資產(chǎn)，很少有銀行愿意拿出優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)進(jìn)行證券化。同時,信貸資產(chǎn)的二級市場相對狹隘，流動性明顯不足，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要集中于銀行間債券市場流動，投資者對此反應(yīng)冷淡。這就導(dǎo)致信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不溫不火。
二、我國銀行信貸資產(chǎn)的特點
我國經(jīng)濟(jì)體制和金融體制的發(fā)展演變,以及我國企業(yè)與銀行間的特殊關(guān)系,決定了我國銀行的信貸資產(chǎn)有其自身的特點:
1、信貸資產(chǎn)單一,結(jié)構(gòu)比例不合理
在我國銀行信貸資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)中, 中小型企業(yè)和民營私有企業(yè)貸款比例較小，國有大中型企業(yè)貸款比例大。銀行信貸資金投向的特定性,使得國有企業(yè)貸款成了銀行的最大資產(chǎn)。我國企業(yè)特別是國有企業(yè)對銀行信貸資金的依賴性較大, 國有企業(yè)貸款占了我國銀行信貸資產(chǎn)的90%,在市場經(jīng)濟(jì)條件下,這種狀況既不利于銀行提高效益,又不利于企業(yè)競爭,促成優(yōu)勢企業(yè)發(fā)展,提高社會整體經(jīng)濟(jì)效益。傳統(tǒng)的銀行存放貸款經(jīng)營模式,加之我國特有的經(jīng)濟(jì)體制和金融體制特點,使得我國銀行信貸資產(chǎn)品種單一,結(jié)構(gòu)不合理。
2、信貸資產(chǎn)周轉(zhuǎn)慢、效益差
銀行的不良資產(chǎn)降低了資金正常的周轉(zhuǎn)速度，造成了資金沉淀，影響了國民經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行。由于貸款存量大,缺乏流動性,阻礙了資源的合理流動和配置,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也就難以實現(xiàn)合理調(diào)整,信貸資金投資效益自然較差
3、信貸資產(chǎn)膨脹快、規(guī)模大
目前，我國銀行信貸資產(chǎn)膨脹速度較快，許多企業(yè)資金大部分依靠銀行貸款，企業(yè)本身積累少，負(fù)債率高，甚至一些企業(yè)連最基本的鋪底資金都靠銀行統(tǒng)包。信貸資產(chǎn)是我國金融機(jī)構(gòu)的最主要資產(chǎn),占了全部銀行資產(chǎn)的絕大多數(shù)。每次經(jīng)濟(jì)過熱都是銀行信貸資產(chǎn)膨脹的結(jié)果。
4、信貸資產(chǎn)沉淀嚴(yán)重,流動性差
我國部分企業(yè)由于經(jīng)營不善，效率不佳，企業(yè)虧損，負(fù)債率較高，導(dǎo)致銀行的貸款成了死賬，不僅貸款本金沉淀、呆滯、呆帳居高不下，而且欠息與日俱增。我國銀行信貸資產(chǎn)由于缺少二級市場可以變現(xiàn)，沒有
實現(xiàn)流動，使銀行的信貸資產(chǎn)流動性受到很大限制,銀行很容易陷入流動性困難危機(jī),金融風(fēng)險加大。
三、我國信貸資產(chǎn)證券化存在的問題
銀行信貸資產(chǎn)證券化雖然有很多有好處，但是由于中國的特殊國情，其發(fā)展路途中主要存在以下幾個問題：
1、信用評級問題
證券的評級是投資者進(jìn)行投資選擇的重要依據(jù)，在實施資產(chǎn)證券化的過程中，對資產(chǎn)池中的資產(chǎn)進(jìn)行嚴(yán)格、公正、正確的信用評級，對于證券化的資產(chǎn)定價具有至關(guān)重要的作用。目前我國發(fā)展資產(chǎn)證券化過程中評級機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗有限，評級標(biāo)準(zhǔn)的客觀性和一致性較低，銀行擔(dān)保導(dǎo)致信用評級形同虛設(shè)，沒有形成行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)，不能形成對產(chǎn)品設(shè)計的指示作用。
2、法律規(guī)范問題
由于我國資產(chǎn)證券化處于起步階段,許多法律還沒有完全制定。在我國信用環(huán)境不佳、法制意識薄弱的條件下,相關(guān)法律法規(guī)的不完備意味著提高了風(fēng)險水平,這在一定程度上阻礙了我國資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展。
3、二級市場問題
目前國內(nèi)銀行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，主要在銀行間市場上發(fā)行和交易。一級市場飛速發(fā)展，但二級市場的交易情況卻非常冷清，信貸資產(chǎn)在二級市場缺乏足夠的流動，導(dǎo)致銀行金融風(fēng)險加大。制約了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。交易的流動性問題已成為中國發(fā)展資產(chǎn)證券化市場最核心的問題。
四、我國信貸資產(chǎn)證券化的改善建議
1、建立健全相關(guān)法規(guī)制度。資產(chǎn)證券化涉及到很多新的法律問題，我國的法律制訂往往滯后,尤其對于金融領(lǐng)域的體制創(chuàng)新和工具創(chuàng)新反映更是如此。政府應(yīng)積極推動相關(guān)的修法與立法工作，對于目前法律沒有作出明確規(guī)定或者是模棱兩可的部分, 必須在法律上進(jìn)行明確,以保障發(fā)起人和投資者的利益。。此外,法律還應(yīng)對證券化的產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化,對其發(fā)行、審核、承銷、上市、托管及交易場所、交易規(guī)則做出明確規(guī)定,以避免交易過程中不確定性。加快健全完善全面開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的法律制度環(huán)境步伐。
2、健全信用擔(dān)保和評級機(jī)構(gòu)。信用擔(dān)保和評級機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化的信用級別的構(gòu)造中發(fā)揮著極為重要的作用?？捎烧?qū)ｉT的組織機(jī)構(gòu)建立一批具有一定的實力和信譽(yù)的擔(dān)保機(jī)構(gòu)。信用評級機(jī)構(gòu)應(yīng)是全國性和權(quán)威性的,應(yīng)是市場投資者普遍接受和認(rèn)可的中立、規(guī)范的信用評級機(jī)構(gòu)。
3、加強(qiáng)金融市場監(jiān)管。監(jiān)管重點主要包括：對spv產(chǎn)權(quán)組織形式的監(jiān)管；對資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓與真實銷售的監(jiān)管；對spv資產(chǎn)管理與權(quán)益信托、具體運(yùn)作和資產(chǎn)負(fù)債表的監(jiān)管。同時，還要加強(qiáng)對參與證券化銀行的信用風(fēng)險、最低資本金和信息披露的管理，以維護(hù)公平、穩(wěn)定、有序和高效的金融體系。
4、加強(qiáng)專業(yè)人才隊伍建設(shè)。加大對現(xiàn)有從業(yè)人員的培訓(xùn)和未來人才的培養(yǎng)，輔以引進(jìn)吸收國外專業(yè)人才，加快建立高素質(zhì)的資產(chǎn)證券化專業(yè)人才隊伍。
資產(chǎn)證券化是一項比較復(fù)雜的金融創(chuàng)新，涉及面廣，對經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行影響很大。隨著各方面環(huán)境的改善、條件的成熟和法律法規(guī)的健全完善,這項業(yè)務(wù)將在我國呈現(xiàn)很大的市場潛力,發(fā)揮出重要的作用。
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銀行不良資產(chǎn)的長期存在在整個國際金融領(lǐng)域都是比較常見的現(xiàn)象,尤其是進(jìn)入到新世紀(jì)以來,不管是西方發(fā)達(dá)國家,還是一些發(fā)展中的國家,都為銀行不良資產(chǎn)的問題所深深困擾。資產(chǎn)證券化作為一種新興的金融創(chuàng)新工具在當(dāng)前金融領(lǐng)域發(fā)揮著極為重要的作用,已經(jīng)成為當(dāng)前商業(yè)銀行管理不良資產(chǎn)的一種新型的手段與方式。因此,本文就我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的問題進(jìn)行論述。
一、我國商業(yè)銀行開展不良資產(chǎn)證券化處理的必要性
由于受到不良資產(chǎn)的長期困擾,世界各地的商業(yè)銀行都在積極探求一條解決不良資產(chǎn)的有效道路,各國政府也在進(jìn)行著一定的探索以實現(xiàn)商業(yè)銀行資產(chǎn)狀況的改善,不良資產(chǎn)的證券化由于具有成本較低的優(yōu)勢,現(xiàn)在越來越被各國商業(yè)銀行以及各國政府所接受并逐漸重視。
就我國目前的現(xiàn)實狀況來看,由于我國的商業(yè)銀行存在著大量的不良資產(chǎn),使得我國以商業(yè)銀行作為主要組成部分的間接融資系統(tǒng)正在遭遇著一場越來越嚴(yán)峻的挑戰(zhàn),導(dǎo)致我國商業(yè)銀行的盈利能力逐漸降低。一些資產(chǎn)管理公司的運(yùn)作雖然能夠使得商業(yè)銀行的一些不良資產(chǎn)得到剝離,但是由于我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)在整個銀行資產(chǎn)總量中所占的比重比較大,導(dǎo)致商業(yè)銀行資產(chǎn)的流動性較低,資本充足率也不高,并且我國當(dāng)前也沒有采取一定的措施來保證當(dāng)前發(fā)生的新增貸款都是優(yōu)良資產(chǎn)。所以說,我國的商業(yè)銀行可以采取資產(chǎn)證券化的方式來提高銀行資產(chǎn)的安全性,從而提高我國商業(yè)銀行的盈利能力。
由于我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)數(shù)量龐大,僅憑商業(yè)銀行自己的力量是難以從本質(zhì)上進(jìn)行改善的。對于我國的國有企業(yè)來講,由于各級財政部門的財力十分有限,很難再較短的時間內(nèi)實現(xiàn)較大規(guī)模的資金注入。對于那些已經(jīng)接受了大量不良資產(chǎn)的資產(chǎn)管理企業(yè)來說,倘若能夠通過采用證券化這一方式,對不良資產(chǎn)進(jìn)行價格評估,然后再使其進(jìn)入市場,從而實現(xiàn)對社會資金甚至國際資金的吸引來達(dá)到分散銀行資產(chǎn)風(fēng)險的目的,這種化解風(fēng)險的方式是非常具有前景的。對于商業(yè)銀行來講,信貸資產(chǎn)的證券化不單單包含對商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的證券化,而且還包括對商業(yè)銀行一些優(yōu)良資產(chǎn)的證券化。就我國資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀來看,我國資本市場上的產(chǎn)品品種比較少,僅僅局限在股票、債券以及基金等幾個有限的品種。其中,各項基金資產(chǎn)數(shù)量還占不到我國居民儲蓄的1%。但是這一比例在世界發(fā)達(dá)國家以及新興國家中的數(shù)據(jù)則高達(dá)20%-50%。通過上述分析可以看到,我國商業(yè)銀行將不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為基金這一模式的運(yùn)用具有極大的發(fā)展前景,與此同時,將不良資產(chǎn)進(jìn)行證券化的做法還能夠提高基金以及債券在整個銀行金融資產(chǎn)中所占的比重,從而促進(jìn)我國商業(yè)銀行金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的科學(xué)化以及合理化。
因此,對我國商業(yè)銀行開展不良資產(chǎn)的證券化處理,不僅僅預(yù)示著我國金融領(lǐng)域融資手段與機(jī)制的創(chuàng)新,而且還能夠起到降低商業(yè)銀行運(yùn)營風(fēng)險、提高社會信用、推動我國現(xiàn)代企業(yè)制度盡快建立的積極作用,為我國構(gòu)建穩(wěn)定、健康的金融市場秩序提供堅實的體制基礎(chǔ)。
二、我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化過程中存在的一些問題
將我國商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)進(jìn)行證券化處理在當(dāng)前看來已經(jīng)是一項亟待解決的重要課題,但是,我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化過程中還存在的一系列的問題,筆者認(rèn)為,這些問題主要有以下幾個方面:
1.金融中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量不高,信用評級機(jī)構(gòu)運(yùn)作不規(guī)范
由于我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的證券化過程是一項涉及到銀行風(fēng)險與收益的重大系統(tǒng)工程,所以,對商業(yè)銀行不良資產(chǎn)進(jìn)行信用的評估與定級就顯得尤為重要了。然而,就我國當(dāng)前金融中介機(jī)構(gòu)以及資產(chǎn)評估行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀來看,我國的金融中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量不高,信用評級機(jī)構(gòu)運(yùn)作不規(guī)范,很難滿足我國當(dāng)前商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化對他們提出的要求。筆者認(rèn)為,我國資產(chǎn)評估行業(yè)的發(fā)展主要有以下幾個方面的問題需要進(jìn)一步的改進(jìn):首先,我國的信用等級評價機(jī)制還不健全,中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)評估所采用的口徑與尺度也不一致;其次,我國信用等級評價機(jī)構(gòu)的組織體系尚不規(guī)范,缺乏獨(dú)立性,除此之外,我國資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)數(shù)量多而且亂,從而加劇了資產(chǎn)評估行業(yè)內(nèi)部的不正當(dāng)競爭;最后,由于信用等級評價以及資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)在我國尚處于初步發(fā)展時期,由于受到多方面因素的影響,還存在著一系列的問題,目前還很難進(jìn)行獨(dú)立、公平、公正的操作。上述這些問題都導(dǎo)致當(dāng)前我國資信評價機(jī)構(gòu)所出具的評價結(jié)果得不到投資者認(rèn)同的普遍現(xiàn)象。通過上述分析可以看到,我國當(dāng)前具有較高社會認(rèn)可度的信用等級評價機(jī)構(gòu)的缺失,是我們當(dāng)前進(jìn)行商業(yè)銀行不良資產(chǎn)化的重要障礙。
2.我國證券發(fā)行機(jī)構(gòu)的運(yùn)作過程缺乏規(guī)范性
只有建立起了符合市場運(yùn)行規(guī)律的現(xiàn)代企業(yè)制度,只有創(chuàng)造出良好的社會信用發(fā)展環(huán)境,才能夠給投資者以強(qiáng)大的吸引力。為了保證商業(yè)銀行證券化資產(chǎn)的價格能夠真實的反映出其客觀收益率以及安全性,為了最大限度的降低證券化不良資產(chǎn)的違約風(fēng)險,就要提高商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的公開性與透明度,從而保證其投資者能夠真實、及時、準(zhǔn)確的掌握該證券發(fā)行部門的運(yùn)營狀況,從而形成一個有效的價格形成機(jī)制;除此之外,還應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)法律關(guān)于商業(yè)銀行證券化不良資產(chǎn)在債權(quán)追償方面的規(guī)范與約束,從而保證商業(yè)銀行證券化不良資產(chǎn)的持有者享有充分的債權(quán)收益索取權(quán),以此來保證支持ABS的穩(wěn)定以及投資者的確定性收益。
3.我國現(xiàn)行的相關(guān)法律尚不完善
商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的證券化在西方發(fā)達(dá)國家中已經(jīng)發(fā)展的比較成熟了,但是在我國還屬于一種新興的事物。因此,我國在這一方面的現(xiàn)行法律不可避免的會存在一定的滯后性,從而為這種良好融資模式的進(jìn)一步發(fā)展設(shè)置了法律上的發(fā)展障礙。
由于我國商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)證券化是一種金融創(chuàng)新,它在發(fā)展過程中將會涉及到證券、擔(dān)保以及非銀行金融機(jī)構(gòu)等多個部門,而且是一個非常復(fù)雜的運(yùn)行系統(tǒng),如果缺乏良好的法律制度來規(guī)范相關(guān)利益者之間各種紛繁復(fù)雜的關(guān)系,就很難保證我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化過程的良性運(yùn)作,從而導(dǎo)致其操作風(fēng)險的增加,并進(jìn)一步引發(fā)更大范圍的金融危機(jī)。
4.我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的外部環(huán)境亟待進(jìn)一步的發(fā)展
由于資產(chǎn)證券化是一種金融創(chuàng)新業(yè)務(wù),除了需要有一個良好的法律環(huán)境以外,還需要在金融、基金、擔(dān)保、會計、稅收以及評估等多個行業(yè)范圍內(nèi)構(gòu)建起良好的發(fā)展環(huán)境,所以,為了實現(xiàn)我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展,應(yīng)當(dāng)構(gòu)建起一整套適合我國國情的資產(chǎn)證券化外部環(huán)境,從而避免我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的證券化淪落為一種新型的“圈錢”工具,從而導(dǎo)致證券化不良資產(chǎn)投資者的經(jīng)濟(jì)利益。就我國當(dāng)前的發(fā)展現(xiàn)狀來看,我國上述幾個方面的外部環(huán)境與資產(chǎn)證券化還不配套,嚴(yán)重制約了我國當(dāng)前商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的實施。特別是產(chǎn)權(quán)制度改革的滯后性,使得SPV不能按照市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)則下的資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理進(jìn)行設(shè)立和操作。
5.我國對商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的監(jiān)管以及協(xié)調(diào)體系不健全
我國的資本市場歷來受到國家的嚴(yán)格監(jiān)管,不管是在發(fā)行股票方面,還是在發(fā)行企業(yè)債券方面,都必須獲得相關(guān)管理部門的批準(zhǔn)。資產(chǎn)證券化作為資本市場的新型融資工具和手段,也面臨著如何進(jìn)行監(jiān)管的問題。除此之外,由于我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化涉及到擔(dān)保、非銀行金融業(yè)務(wù)、法律、會計、稅收等多個因素的影響,單個的業(yè)務(wù)分工管理難以適應(yīng),所以必須建立起統(tǒng)一的監(jiān)管以及協(xié)調(diào)機(jī)制。然而,我國目前尚未建立起對資產(chǎn)證券化進(jìn)行監(jiān)管以及協(xié)調(diào)的專門機(jī)構(gòu),缺乏相關(guān)的法律法規(guī)。規(guī)范我國證券市場的《證券法》也未將之納入管轄范圍。
三、完善我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的幾點對策措施
通過上述部分關(guān)于我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化過程中存在的一些問題,筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)采取以下幾個方面的對策措施來完善我國商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的證券化進(jìn)程:
1.提高被證券化資產(chǎn)的信用等級
為了吸引更多的投資者購買,必須提高被證券化貸款的信用等級,以保障支持ABS的穩(wěn)定與確定性收益。在規(guī)范成熟的資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程中,對擬進(jìn)行證券化的資產(chǎn)進(jìn)行信用提高是必不可少的程序之一,因為只有提高信用等級以后,ABS才能被市場所接納。提高ABS信用等級常見的方式是,以信用級別較高的金融機(jī)構(gòu)如銀行對擬證券化的資產(chǎn)提供全額或部分擔(dān)保,由此完成擬證券化資產(chǎn)向銀行等金融機(jī)構(gòu)“租借”較高級別的信用等級,提高ABS的社會信任度。同時,也要求健全和完善信用擔(dān)保與評級機(jī)構(gòu),這些機(jī)構(gòu)必須是全國性的,具有一定的權(quán)威,特別是擔(dān)保機(jī)構(gòu)應(yīng)由中央政府出面組建,才能確保一定的實力與信譽(yù)。資產(chǎn)證券化中發(fā)起人信用級別高,則其資產(chǎn)組合才容易獲得中介機(jī)構(gòu)和投資者的認(rèn)同。
2.支持投資者進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場
我國已經(jīng)具備推行資產(chǎn)證券化的資金來源。作為一種新型投資工具,ABS只要設(shè)計合理、具備較高的收益性、流動性、安全性和信譽(yù)度,就會受到投資者的青睞。政府應(yīng)在加強(qiáng)監(jiān)督管理的前提下,為資產(chǎn)證券化構(gòu)造良好的外部環(huán)境、在條件成熟的情況下,逐步允許保險基金、養(yǎng)老基金等社會資金進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場,使機(jī)構(gòu)投資者成為該市場的主體。
3.吸引外資、國際運(yùn)作資產(chǎn)證券化
中國在國際資本市場上仍然有很大魅力,并沒有受到經(jīng)濟(jì)增長減緩、通貨緊縮的嚴(yán)重影響。資產(chǎn)證券化的國際運(yùn)作是將流動性差的國內(nèi)金融資產(chǎn)在國際市場上置換出流動性強(qiáng)的資產(chǎn)(資金),它不僅僅具有引進(jìn)外資的功能,而且是以不出讓產(chǎn)權(quán)、出讓市場為代價?？鐕C券化通過將資產(chǎn)與原始債務(wù)人的完全剝離,運(yùn)用來自超出本國管轄權(quán)的第三方信用擔(dān)保等方式,能夠獲得高于企業(yè)評級甚至高于評級的信用級別,有效地降低了在國際資本市場上的融資成本。將境內(nèi)資產(chǎn)包裝到境外實現(xiàn)證券化可以避免和國內(nèi)現(xiàn)有法律相沖突。比如,將特設(shè)機(jī)構(gòu)放在境外監(jiān)管寬松、稅收優(yōu)惠的國家和地區(qū),其注冊和發(fā)債資格問題就相對方便。對于國內(nèi)投資者有限的問題,跨國證券化可以利用國際資本市場上大量機(jī)構(gòu)投資者對穩(wěn)定回報和低風(fēng)險的要求,吸引足夠的投資者,并有效地降低成本。
4.健全資產(chǎn)證券化法律、法規(guī)以及會計、評估、稅收等制度
我國不良資產(chǎn)證券化首先需要解決證券化的法律問題,建議通過制定《資產(chǎn)證券化法》,對資產(chǎn)管理公司和SPV的法律地位、性質(zhì)、行為能力、證券發(fā)行、二級市場轉(zhuǎn)讓流通、證券化資產(chǎn)的破產(chǎn)條件、監(jiān)管等做出明確規(guī)定;并且要發(fā)展和完善我國多層次的金融市場,完善金融法規(guī),建立起適應(yīng)金融資產(chǎn)證券化的法律環(huán)境體系。要解決資產(chǎn)證券化的具體操作問題,必須制定法律、法規(guī)、會計、評估和稅收等相關(guān)的法律制度,實行統(tǒng)一的監(jiān)管和協(xié)調(diào);還要強(qiáng)化債權(quán)迫償?shù)姆梢?guī)范與約束,確保債權(quán)人充分的債權(quán)收益索取權(quán),以保障支持債權(quán)人的穩(wěn)定與確定性收益。
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關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 風(fēng)險 對策
資產(chǎn)證券化是指以一定的存量資產(chǎn)為支持，將這些資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流重新包裝組合或分割后，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，以發(fā)行證券的方式將這些資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成在金融市場上流通的證券的過程。
目前，在美國等發(fā)達(dá)國家，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為一種主流的融資技術(shù)，并獲得了超常規(guī)的發(fā)展，對于推動這些國家經(jīng)濟(jì)和金融市場的發(fā)展起到了不可替代的作用。下面就我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問題進(jìn)行分析論述。
一、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀
早在1992年，海南三亞就開始通過發(fā)行地產(chǎn)證券進(jìn)行資產(chǎn)證券化嘗試。雖經(jīng)過20年的發(fā)展，但與西方國家相比，我國資產(chǎn)證券化程度仍然很低，還處于規(guī)模小、非標(biāo)準(zhǔn)化的發(fā)展水平。我國現(xiàn)有的資產(chǎn)證券化形式主要包括信貸資產(chǎn)證券化、房貸資產(chǎn)證券化和不良資產(chǎn)證券化。
二、我國資產(chǎn)證券化中存在的問題
1．缺乏權(quán)威的信用評級機(jī)構(gòu)
獨(dú)立、客觀、公正的信用評估是資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵。投資者根據(jù)信用評級機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)支持證券的評級進(jìn)行投資選擇，其中立的、科學(xué)的、公正的評估結(jié)論，是投資者投資決策的基礎(chǔ)。資產(chǎn)支持證券的投資收益能否得到保護(hù)與實現(xiàn)在一定程度上取決于信用評級機(jī)構(gòu)的信用評級。但資信評級業(yè)在我國尚屬新興行業(yè)。資信評級機(jī)構(gòu)信用評估不細(xì)、評級透明度不高、信譽(yù)低、獨(dú)立性差、沒有一個統(tǒng)一的評估標(biāo)準(zhǔn)，使其在投資者心中缺乏影響力。在缺乏普遍接受和認(rèn)可的信用評級機(jī)構(gòu)的情況下，資信評級無法發(fā)揮其應(yīng)有的作用，大大削弱資產(chǎn)證券的魅力。
2．流動風(fēng)險
我國的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場交易價格表現(xiàn)穩(wěn)定，波動幅度較小，大多數(shù)資產(chǎn)支持證券的價格波幅在5%以下，遠(yuǎn)不及股票市場的流動性，與西方國家的資產(chǎn)證券化市場相比也相差甚遠(yuǎn)。此外，我國的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品種類少、規(guī)模小，投資者的選擇余地小。因此，投資者更青睞于流動性較高的股票市場以及風(fēng)險較小的證券市場，大大降低了資產(chǎn)證券化市場的需求。流動性差是阻礙我國資產(chǎn)證券市場發(fā)展的主要因素之一。
3．法律風(fēng)險
資產(chǎn)證券化是一項極其復(fù)雜的系統(tǒng)工程。在將各種流動性較差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為投資者的證券持有權(quán)的過程中，涉及原始債權(quán)人、SPV、信用增級機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、托管人、證券投資者等方面的利益，需要嚴(yán)謹(jǐn)有效的相關(guān)法律予以保障、明確各個利益主體的權(quán)利義務(wù)。從08年美國的次貸危機(jī)，我們可以看出資產(chǎn)證券化需要嚴(yán)謹(jǐn)、詳細(xì)的法律法規(guī)制度予以約束、監(jiān)督。由于我國資產(chǎn)證券化還處于探索階段，理論與金融實際相結(jié)合缺乏經(jīng)驗。有關(guān)資產(chǎn)證券化的政策和法律法規(guī)建設(shè)很可能相對滯后，這勢必增加資產(chǎn)證券化的推進(jìn)難度。
三、對策
1．完善信用評級和資產(chǎn)評估制度
完善信用評級制度，規(guī)范發(fā)展資產(chǎn)評估和信用評級機(jī)構(gòu)，是促進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展的關(guān)鍵。與當(dāng)前資產(chǎn)評估面臨的新形勢與新任務(wù)相比，以往出臺的一些規(guī)范資產(chǎn)評估行為措施已不能滿足不同組織形式、不同經(jīng)營方式的要求。因此，有必要建立一個以基本評估準(zhǔn)則為綱、若干應(yīng)用準(zhǔn)則為目的的資產(chǎn)評估標(biāo)準(zhǔn)體系。信用評級旨在降低信息成本，客觀評價產(chǎn)品風(fēng)險和預(yù)期經(jīng)營狀況，為投資者選擇投資工具提供依據(jù)。我國應(yīng)借鑒國外資信評級業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，著重培養(yǎng)幾家在國內(nèi)具有權(quán)威性、高聲譽(yù)度，在國際具有一定影響力的信用評級機(jī)構(gòu)。樹立信用評級機(jī)構(gòu)良好信譽(yù)的關(guān)鍵是讓投資者知道公司評級結(jié)果的準(zhǔn)確性高、 值得信賴。國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)應(yīng)在借鑒國外先進(jìn)的評定方法和理念的基礎(chǔ)上，根據(jù)實際情況不斷改進(jìn)自己的評級方法。同時，還應(yīng)完善信息披露制度，提高市場信息透明度。
2．大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者
機(jī)構(gòu)投資者擁有長期、大量的資金，是資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要的推動和支持力量，對資產(chǎn)證券化發(fā)展有著重要作用。但我國對機(jī)構(gòu)投資者的約束較多，應(yīng)適當(dāng)放寬對機(jī)構(gòu)投資者的限制，擴(kuò)大其投資范圍。在強(qiáng)化監(jiān)督的前提下，鼓勵其進(jìn)入資產(chǎn)證券化市場，給資產(chǎn)證券化市場注入活力，推動資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步發(fā)展。
3．完善法律法規(guī)制度
保護(hù)投資者利益，建立健全風(fēng)險轉(zhuǎn)移和對沖機(jī)制。完善違約救濟(jì)機(jī)制，優(yōu)化市場約束機(jī)制，維護(hù)金融穩(wěn)定與安全。同時應(yīng)該根據(jù)我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展進(jìn)程，建立健全相關(guān)的法律制度，構(gòu)筑資產(chǎn)證券化的所需的法律框架，為各個利益相關(guān)者提供法律保障。
4．培養(yǎng)專業(yè)人才隊伍
資產(chǎn)證券化是一項技術(shù)性、專業(yè)性和綜合性極強(qiáng)的新型融資方式，它涉及的專業(yè)領(lǐng)域包括金融、證券、法律、信托、保險等方面，需要一大批既有理論基礎(chǔ)知識，又有實踐操作經(jīng)驗的復(fù)合型人才。因此要培育高素質(zhì)的專業(yè)人才。
總之，從國際金融發(fā)展形勢來看，資產(chǎn)證券化目前已經(jīng)成為國際資本市場較為流行的投融資方式。我國也應(yīng)該緊跟時代步伐，大力發(fā)展資產(chǎn)證券化，在完善金融監(jiān)管的前提下，鼓勵金融創(chuàng)新，為資產(chǎn)證券化在中國的發(fā)展建立良好的生存環(huán)境，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長。
參考文獻(xiàn)：
一、引言
資產(chǎn)證券化是指發(fā)起機(jī)構(gòu)將能產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流的特定基礎(chǔ)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合（以下簡稱“基礎(chǔ)資產(chǎn)”），出售給特定的發(fā)行人（俗稱SPV），或者將該基礎(chǔ)資產(chǎn)信托給特定的受托
人，以其所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化的安排進(jìn)行信用增級，該基礎(chǔ)資產(chǎn)經(jīng)證券化包裝后，向投資者發(fā)行而形成的一種金融工具或權(quán)利憑證，并為投資者提供公開流通的場所，如銀行間債券市場、證券交易所等。資產(chǎn)證券化作為金融創(chuàng)新的產(chǎn)物，最早起源于20世紀(jì)70年代的美國，通過40多年的長足發(fā)展，在美國、歐洲等資本市場成熟國家得到廣泛青睞，對提高資產(chǎn)流動性、分散信用風(fēng)險、推動金融市場發(fā)展起到了積極作用。
為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)增速放緩的經(jīng)濟(jì)新常態(tài)和金融新挑戰(zhàn)，我國金融領(lǐng)域的“利率市場化、資產(chǎn)證券化、人民幣國際化”改革三部曲正在緊鑼密鼓推進(jìn)當(dāng)中。其中的資產(chǎn)證券化肩負(fù)著金融存量改革的要務(wù)，將成為未來金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一，對于推動存量金融資產(chǎn)的證券化，推動實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，維護(hù)金融體系穩(wěn)定起著關(guān)鍵的作用。它既是解決經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性矛盾，增強(qiáng)內(nèi)生增長動力的需要，也是緩解流動性嚴(yán)重不足的需要，更是解決社會融資結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，協(xié)調(diào)金融市場發(fā)展的需要，同時也是防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險的需要。
二、國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程
我國的資產(chǎn)證券化發(fā)展起步較晚，從誕生到現(xiàn)在主要經(jīng)歷了以下幾個階段：第一，1996年～2004年為萌芽階段，發(fā)行規(guī)模較小，主要是房地產(chǎn)、出口應(yīng)收款以及不良資產(chǎn)證券化的嘗試。如1992年的“三亞地產(chǎn)投資券”、2000年以中集集團(tuán)應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的商業(yè)票據(jù)、2003年以華融資產(chǎn)管理公司不良債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的財產(chǎn)信托。第二，2005年～2008年為試點發(fā)展階段，資產(chǎn)證券化發(fā)行數(shù)量和規(guī)模較快速增長，人民銀行、銀監(jiān)會等十部委分別在2005年3月、2007年9月組成信貸資產(chǎn)證券化試點工作協(xié)調(diào)小組。發(fā)行的產(chǎn)品除了銀行間市場發(fā)行的信貸資產(chǎn)支持證券（開元2005、建元2005），還有企業(yè)資產(chǎn)證券化項目也逐步拉開帷幕，基礎(chǔ)資產(chǎn)包括高速公路收費(fèi)收益權(quán)、BT合同回購債權(quán)等多種類型財產(chǎn)權(quán)利。第三，2009年～2011年為停滯階段，受美國金融危機(jī)影響，出于宏觀審慎和控制風(fēng)險的考慮，中國監(jiān)管當(dāng)局停止了對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的審批發(fā)行。第四，2012年至今為重啟和支持發(fā)展階段，人民銀行、證監(jiān)會、國務(wù)院等監(jiān)管當(dāng)局明確提出要逐步推進(jìn)資產(chǎn)證券化、常規(guī)化發(fā)展。隨著監(jiān)管當(dāng)局的政策放松，中國資產(chǎn)證券化重整旗鼓，被視為盤活存量資產(chǎn)、加速資金周轉(zhuǎn)以及調(diào)整中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的重要金融創(chuàng)新工具。
三、國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀
我國目前市場的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要有三種類型，分別為銀監(jiān)會主管的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、證監(jiān)會主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)，由于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的不同，這三類產(chǎn)品在市場中也被簡稱為銀監(jiān)會主管ABS、證監(jiān)會主管ABS和ABN。在三種產(chǎn)品中，資產(chǎn)支持票據(jù)由于并未設(shè)立特殊目的載體，因此不屬于嚴(yán)格意義上的資產(chǎn)證券化，從產(chǎn)品歸類上，更接近于特定資產(chǎn)受益權(quán)增信的中期票據(jù)。
（一）信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品
信貸資產(chǎn)證券化是指銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動。主要包括以下幾個環(huán)節(jié)：（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)：各類信貸資產(chǎn)。（2）信用增級：分為內(nèi)部增級（優(yōu)先級、次級分層結(jié)構(gòu)、超額利息收入、信用觸發(fā)機(jī)制）、外部增級（保險、外部擔(dān)保）以及風(fēng)險自留。（3）信貸資產(chǎn)出表：發(fā)起機(jī)構(gòu)將信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有（通常指95%或者以上的情形）的風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移時，應(yīng)當(dāng)將信貸資產(chǎn)從發(fā)起機(jī)構(gòu)的賬上和資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)轉(zhuǎn)出;考慮到5%風(fēng)險自留需計提62.5%風(fēng)險準(zhǔn)備金。（4）交易場所：在全國銀行間債券市場上發(fā)行和交易。經(jīng)過多年發(fā)展，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模日益擴(kuò)大，基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍領(lǐng)域也不斷拓寬，目前已經(jīng)涵蓋了包括個人住房抵押貸款、個人信用卡貸款、個人汽車抵押貸款、中小企業(yè)貸款、一般企業(yè)貸款和不良貸款等多類型、多層次的基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)。從規(guī)模上來看，信貸資產(chǎn)證券產(chǎn)品在我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中占比最大。
（二）企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品
企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是指以特定基礎(chǔ)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化方式進(jìn)行信用增級，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動，證券公司通過設(shè)立特殊目的載體（SPV）開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)包括企業(yè)應(yīng)收款、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)、基礎(chǔ)設(shè)施收益權(quán)等財產(chǎn)權(quán)利和商業(yè)物業(yè)等不動產(chǎn)財產(chǎn)等。（2）資產(chǎn)出表：以專項資產(chǎn)管理計劃作為SPV，可以出表也可以不出表，權(quán)益類不出表。（3）增級：相對于信貸資產(chǎn)證券化，更需要外部信用增級。（4）交易場所：交易所、證券業(yè)協(xié)會機(jī)構(gòu)間報價與轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、柜臺交易市場及中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他交易場所。國內(nèi)首單證券公司企業(yè)證券化業(yè)務(wù)開始于2005年8月中金公司推出“聯(lián)通收益計劃”專項計劃。2007到2010年暫停四年后，2011年8月，遠(yuǎn)東租賃2期專項資金管理計劃發(fā)行，標(biāo)志著證券公司企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的重啟。從規(guī)模上來看，企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中排名第二。
（三）資產(chǎn)支持票據(jù)
資產(chǎn)支持票據(jù)是由銀行間市場交易商協(xié)會負(fù)責(zé)審批和監(jiān)管，非金融機(jī)構(gòu)以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為還款支持，在銀行間市場發(fā)行的一種債務(wù)融資工具，簡稱ABN。ABN的基礎(chǔ)資產(chǎn)與證券公司企業(yè)貸款資產(chǎn)證券化相似，同時兩者又均與信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)存在較大差異。嚴(yán)格意義上講，資產(chǎn)支持票據(jù)并不屬于標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，資產(chǎn)支持票據(jù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)沒有與發(fā)行人完全隔離，即業(yè)內(nèi)所謂的“真實出售”，在基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流不足的情況下，融資方應(yīng)以自身的經(jīng)營的收入作為還款來源，資產(chǎn)池和企業(yè)本身并沒有實現(xiàn)真正意義的隔離。資產(chǎn)支持票據(jù)在我國發(fā)展起步較晚，第一批非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)于2012年8月7日在我國注冊通過，這標(biāo)志著我國資產(chǎn)支持票據(jù)業(yè)務(wù)的正式開閘。從規(guī)模上來看，資產(chǎn)支持票據(jù)產(chǎn)品在我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中占比最小，產(chǎn)品本身尚未引起市場參與者的廣泛熱情。
綜上，當(dāng)前我國資產(chǎn)證券化的三種模式比較結(jié)果如下：
四、國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展前瞻
一是從國際經(jīng)驗來看，1980～2010年，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存量規(guī)模由1108億美元增加到10萬億美元，其占同期信貸資產(chǎn)余額的比重也由5%上升至62%。2012年我國資產(chǎn)證券化存量規(guī)模占債券規(guī)模的比例僅為0.12%，與國外成熟市場有著巨大差距，因此我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展空間很大。若不考慮信貸資產(chǎn)存量的增長，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品占比規(guī)模達(dá)到1%，以目前約70萬億元的貸款余額計算，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)?？蛇_(dá)7000億元;若達(dá)到10%時，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)?？蛇_(dá)7萬億元。
二是從我國三類資產(chǎn)證券化發(fā)展模式來看，信貸資產(chǎn)證券化基于龐大的基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)，只要政府放開額度，未來的發(fā)展前景最為廣闊。從官方態(tài)度來看，符合條件的國家重大基礎(chǔ)設(shè)施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款、節(jié)能減排貸款、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貸款等多元化信貸資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的信貸資產(chǎn)證券化，將成為未來幾年發(fā)展的重點。從已發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來看，其基礎(chǔ)資產(chǎn)都是企業(yè)的應(yīng)收賬款和未來收益權(quán)，未來有望擴(kuò)展到信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)、商業(yè)物業(yè)等。由于寬廣的潛在市場、券商靈活的市場化機(jī)制以及證監(jiān)會高效的審批，企業(yè)資產(chǎn)證券化市場會迎來快速發(fā)展的黃金期，成為證券公司主要的創(chuàng)新業(yè)務(wù)之一。而資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行主體多為地方城司或與政府簽訂BT項目的承包人，通過發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)融資，既不會占用企業(yè)債融資審批通道，也不會受到融資額度的限制。只要進(jìn)一步完善相關(guān)的法律制度，其發(fā)展前景也較為廣闊。
三是從專業(yè)證券機(jī)構(gòu)預(yù)測來看，到2020年信貸資產(chǎn)證券化存量規(guī)模有望達(dá)到6.56～13.12萬億元，占貸款余額的6.08～12.15%，約占資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的82%。證券公司資產(chǎn)證券化存量有望達(dá)到1.44～2.88萬億元，約占資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的18%，有非常廣闊的發(fā)展前景。
四是從今年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行的速度來看，2014年可謂是我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)擴(kuò)張“元年”，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行明顯加速。截至2014年7月18日，包括信貸資產(chǎn)證券化、券商專項資產(chǎn)管理計劃和資產(chǎn)支持票據(jù)在內(nèi)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共發(fā)行118只，總額達(dá)到1118億元，發(fā)行額超過上年的4倍，已經(jīng)接近2005至2012年發(fā)行的總額。
五、總結(jié)
近年來，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)日益受到監(jiān)管層的重視，被視為是“優(yōu)化金融資源配置、用好增量、盤活存量”的重要手段，對促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要的作用。對資產(chǎn)證券化的市場參與者而言，資產(chǎn)證券化是一種全新的融資手段、一種高級的資產(chǎn)管理方式、一種風(fēng)險管理的新型工具。2014年資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在我國的爆炸式的增長并非偶然，市場各參與主體均已經(jīng)開始意識到市場趨勢的轉(zhuǎn)變，根據(jù)政策指引進(jìn)行相應(yīng)的戰(zhàn)略調(diào)整，資產(chǎn)證券化在中國市場中有望迎來全新的快速發(fā)展時期。
參考文獻(xiàn)
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